資産證券化的本質是盤活資産，提高資産的流動性，創新整合現金流。德國利用資産證券化服務於中小企業融資的做法，非常值得我們借鑒。只要經濟轉型尚未成功，經濟下行壓力就始終存在，這要求我們充分認識資産證券化的兩面性，加強監管，趨利避害。

　　□宣 宇

　　我國資産證券化自2012年重啟以來眼下正進入快速發展期。

　　據報，證監會日前已下發《資産管理機構資産證券化業務管理規定（徵求意見稿）》，將具備特定資産管理業務資格的基金子公司也納入監管範圍，並由審批制轉向備案制，同時還發佈了資訊披露指引討論稿，提升對資産支援證券（ABS）發行、掛牌和轉讓的資訊披露要求。此前，中國郵政儲蓄銀行、國家開發銀行和中國農業銀行信貸資産證券化成功發行，引發了市場普遍關注。

　　作為盤活存量資産的手段和工具，資産證券化是成熟資本市場最重要的融資工具之一，正確利用好資産證券化，對促進我國經濟結構調整和轉型、拓寬債券市場的廣度和深度具有積極作用。不過，我國資産證券化從2005年4月開始試點到今天還不滿10年（若考慮2009年至2012年這段暫停時間，則進程更短），總體上還處於起步探索階段。在結構轉型升級大背景下，我國銀行和部分企業面臨不良資産的壓力明顯增大，存在利用資産證券化工具化解不良資産的壓力和動機；再加上有關資産證券化的各項法規制度、投資者適當性教育等仍不健全，我國資産證券化發展也面臨著産品風險、市場風險和道德風險。因此，如何充分借鑒發達國家市場資産證券化的經驗教訓，對更好推動國內資産證券化市場發展，更好服務於中國經濟大局具有十分重要的意義。

　　為加強對資産證券化有效監管，尤其在美國次貸釀成國際金融危機後，針對暴露出的資本計提不足、忽視系統風險、資訊披露不足、缺乏對順週期效應及信用評級機構的監管等關鍵問題，巴塞爾協議III通過最低資本要求、監督檢查和市場紀律三大“支柱”等一系列新標準，建立了更有效的資産證券化監管框架。這些基本框架為我國資産證券化規範發展提供了基本參照係。但剛性的事後監管框架只有與內在的準確認知相統一，才能産生最好的産品效果和制度效果。基於這樣的理念，筆者認為，當前我國資産證券化的推進，須著重解決好以下兩點認知問題。

　　首先，要正確定位，糾正資産證券化工具主要化解不良資産的觀點，這是保障資産證券化健康發展、真正服務好經濟轉型升級大局的前提。資産證券化起源於20世紀70年代美國的住宅抵押貸款市場。為了改善居住條件、促進房地産發展，美國于1968年通過了《住宅和城市發展法案》，同時為化解儲蓄貸款協會因金融脫媒面臨的流動性風險，美國住房和城市發展部創設了第一隻居民住房抵押貸款支援證券（MBS）。在資産證券化的初期，住房是優質的基礎資産，其後，以次級抵押貸款為標的的資産證券化産品才大量涌現，直至創設了衍生産品。

　　當今發達國家的資産證券化發展均來自實體經濟的現實需要。德國資産證券化迅速發展就得益於解決中小企業融資難問題的努力。自2000年以來，德國中小企業銀行開始聯合德國各類銀行開展資産證券化業務，為解決中小企業融資難題提供了便利；日、韓兩國資産證券化，也是在尋求解決亞洲金融危機導致的流動性不足難題的壓力下獲得快速發展的。

　　資産證券化的本質是盤活資産、提高資産的流動性，創新整合現金流，因而資産證券化不應成為解決不良資産的手段。所以，在推進資産證券化發展進程中，對基礎資産的選擇要合理審慎，尤其在發展初期，盡可能選擇那些與宏觀經濟相關性盡可能小且還款來源有保證、預期現金流穩定的資産。國際經驗表明，在資産證券化發展初期要特別注重證券化基礎資産的品質，防止風險無序擴散。對於不良資産證券化業務，要時刻保持高度審慎的態度，允許貸款機構將部分不良資産證券化，更應嚴格要求做好資訊披露，並同時要求嚴格的投資者適當性教育，以有效限定風險範圍。

　　其次，充分對接實體經濟的需要，切實緩解中小微企業融資難。因此，德國利用資産證券化服務於中小企業融資，充分發揮資産證券化流動性創造功能的做法，非常值得我們借鑒。去年7月，國務院發佈《關於金融支援經濟結構調整和轉型升級的指導意見》，明確提出逐步推進信貸資産證券化常規化發展，盤活資金支援小微企業發展和經濟結構調整。很顯然，資産證券化（信貸資産證券化）要服務於中小微企業融資難，應是我國資産證券化發展的落腳點，也該是未來我國資産證券化的主攻方向，是金融服務服務實體經濟、服務經濟轉型升級、提升直接融資比例的重要領域，也應是普惠金融體系的一個重要組成部分。為此，一方面，在信貸資産證券化方面，允許貸款機構將部分中小微企業貸款、涉農貸款等高風險資産納入資産池範圍，提升銀行的流動性，這將顯著提高貸款機構開展中小微企業和涉農貸款的積極性，政府可以提供信用增級和擔保；另一方面，在券商專項資産證券化方面，應鼓勵充分利用有潛質的優勢中小企業開展資産證券化業務，對於已發展成熟的證券化資産類型，則相應簡化審批，減少交易環節的隱形障礙。

　　最後，需要指出的是，資産證券化是把“雙刃劍”。看國際經驗，因經濟金融危機導致企業資金困難、流動性不足，以及銀行不良資産暴露，資産證券化産品具有的風險隔離和信用增強特點而受到廣泛重視，加上政府的積極態度，客觀上推動了資産證券化快速發展。但另一方面，由於相關設計嚴重脫離實體經濟，過度資産證券化也導致經濟、金融危機。而從長期來看，只要我國經濟轉型尚未成功，經濟下行壓力就始終存在，調結構促轉型的艱巨性和長期性，決定了經濟“下行壓力”的長期性。對此，我們理應充分認識資産證券化的兩面性，加強監管，趨利避害。（作者係財達證券資深宏觀分析師）