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通縮趨勢決定寬鬆力度節奏

  • 發佈時間:2015-02-27 01:10:24  來源:經濟參考報  作者:劉振冬  責任編輯:王斌

  雖然統計局的CPI數據還沒有確認,但通貨緊縮趨勢已相當顯著。即便2月份CPI略有回升,但PPI大概率連續第36個月負增長,這一跨度已遠超1998年、2002年和2009年3次通縮時PPI的負增長時間。如果不用外生性的貨幣寬鬆對衝,將很難擺脫通縮的陰霾。在2月份數據發佈前後,或有一輪降息降準。

  當然,通縮的形成比通脹更為複雜,不能簡單地依賴貨幣政策解決,還要加大財政政策的積極作用,以及結構調整的力度。

  對於如何判斷通縮?經濟學教科書上給出的定義多是,連續6個月以上的CPI負增長,或者以GDP縮減指數判斷。相對於CPI,GDP縮減指數的計算基礎更為廣泛,涉及全部商品和服務,能夠更加準確地反映一般物價水準走向。

  但是,在不同經濟體,不同的經濟增長階段,簡單地以CPI正負衡量通縮與否,也不一定科學。同樣3%的CPI增長,在高增長的新興市場國家大多被認為是合理區間,而在成熟市場經濟體則被視為通脹。同樣,現在不足1%的CPI增長,在成熟經濟體被視為合理狀態,在經濟發展處於起步階段的新興國家就有通縮之虞。

  華泰證券計算的加權物價指數顯示,早在去年10月份,加權物價指數就處在負增長。同樣,民族證券以1月份數據測算的GDP縮減指數也是負數。

  對於當前通縮趨勢的形成,首要原因是有效需求不足,也有外部的輸入型通縮因素,但前期一些政策因素的影響也不能忽視。

  第一點,貨幣供給的過度收縮。2010年初至2011年底,央行連續12次上調存準率,大型商業銀行由15.5%提高至21.5%。同時,近年來,外匯佔款大幅下降,也導致流動性被動收縮。

  雖然有觀點用衡量經濟貨幣化程度的貨幣深度指標反駁指出,近年來M2/GDP的比例不斷攀升,已經漲到2014年底的1.93,相對於經濟增長的貨幣供給並沒有收縮。但是,考慮到資本市場和房地産市場的分流,M1/GDP指標對通縮趨勢的反映更為準確,2009年至2014年,M1/GDP分別為0.6495、0.6640、0.6127、0.5942、0.5736、0.5469,這一數值在2009年達到峰值後,目前已經回落至2001年水準。

  第二點,稅收超經濟增長的緊縮效應抵消了積極的財政政策的擴張效應。“財政收入增長高過GDP增長,GDP增長高過居民收入增長,居民收入增長高過企業利潤增長”,已經成為多年的客觀現實。

  第三點,資金配置效率低,資金迴圈受阻,金融二元化矛盾進一步加劇。在經濟下行期,企業資金迴圈不暢,並形成一定規模的債務鏈。目前,企業之間的“三角債”已經形成,企業間擔保、互保的風險已經暴露,包括礦業、能源、鋼貿等領域的局部風險也已經出現。這也進一步加大了銀行的惜貸情緒。而且,由於經濟下行壓力大、中小企業融資的風險加劇,商業銀行資金更多地向國有部門傾斜,小微企業“融資貴”、“融資難”難以緩解。這些矛盾進一步導致企業運營的收縮,加大了PPI負增長的壓力。

  如何防範通縮?目前看來,亟須貨幣政策、財政政策和結構性政策三管齊下。就貨幣政策而言,一旦通縮,名義利率不變的情況下,實際利率也將上升,為保持貨幣中性,央行也有繼續下調基準利率的必要。同樣,考慮到外匯佔款的收縮,央行也有必要繼續降準對衝,對衝力度將視外部流動性條件而定。

  財政政策也有更加積極的空間。站在宏觀視角,通縮時期的債務增長,是經濟意義上的“消渴”行為,可以考慮適當增加財政赤字水準;加大政府基礎設施與戰略行業研發投資,引導私人資本填補投資缺口;結構性稅收政策支援小微企業;加大政府採購公共服務産品的力度,提高民生與社會保障水準;積極引導居民收入預期等等。

  同時,要進一步加大結構調整力度,釋放改革紅利。加快推進國企改革,加快對民營經濟投資領域的放開,加快産業結構調整和淘汰落後産能,推進京津冀等區域一體化建設,落實一帶一路詳細規劃等。

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