我國公募基金業的規模在2007年登上3萬億元的高峰後，已連續7年徘徊不前，新基金髮行難度加大，老基金遭遇凈贖回。與此同時，網際網路金融的爆髮式發展使得基金髮展呈現新的特徵，2013年三季度，貨幣基金規模為5779.59億元，佔基金總規模的比重僅為21.1%；而2014年三季度，貨幣基金規模達到17065.37億元，佔基金總規模的比重已達到46.95%。隨著居民投資渠道的拓寬以及網際網路金融帶來的操作便利，市場對公募基金的流動性管理也提出了更高的要求。本文建議借鑒國際通行做法，完善相關法律法規，支援商業銀行向公募基金提供短期融資。商業銀行為公募基金提供融資的意義在於，可以彌補公募基金的流動性不足，從而減少高流動性、低收益資産的投資，穩定基金投資業績。

　　國際上通行由商業銀行向基金提供短期信貸

　　當公募基金髮生較大贖回、基金資産又難以在規定時間內變現的時候，就必須有一定的制度安排來應對對臨時性資金産生的需求。在規定的支付期內，基金可能沒有辦法及時安全地變現，在這種情況下，國際上通常的做法是由商業銀行(通常都是託管銀行)向基金提供短期信貸，這種貸款屬於過橋貸款(bridge loan)的性質。這一段資金融通的時間，實際上就為基金提供了一個調整資産結構的緩衝期。下面我們來看一下海外主要證券市場的做法。

　　1、美國

　　美國的投資基金多是公司型的，都具有法人地位，所以投資基金可以以自身名義進行融資。但是從美國的《投資公司法》規定來看，封閉式和開放式之間也存在區別。封閉式基金可以發行優先股和債券，也可以向銀行和市場外的來源借款，開放式基金則不能發行優先股和債券，這是由於贖回基金公司股票隨時都有可能發生，持有優先股和債券的股東和債權人難以得到充分的優先保證。但是，開放式基金可以有限制地向銀行貸款。美國《投資公司法》規定，任何開放式投資公司都不能發行優先債券，只有在以下情祝才能從銀行借款：

　　資産擔保率=（凈資産+貸款總額）/貸款總額點300%

　　據此推導出貸款總額應小于投資公司凈資産值的50%。由於投資公司的資産價格始終處於變動之中，《投資公司法》規定，一旦由於投資公司的凈值變動致使投資公司貸款總額小于投資公司凈資産值的50%，並且投資公司資産擔保率小于300%時，則要求公司在3天內(不包括星期天和節假日)或在SCE規定的時間內減少其借款總量，以使其資産擔保率恢復至300%或以上。

　　由此可以看出，投資公司從銀行的貸款總額不能超過其貸款時凈資産值的50%，開放式基金的負債融資渠道比封閉式基金的融資渠道更窄，一般不能發行除銀行借款之外的其他優先債券，並且要求其資産狀況隨時滿足該比例要求，一旦出現背離則要通過減少借款等方式消除。

　　2、英國

　　英國的開放式基金以契約型基金為主。英國的監管法規規定，對基金的貸款總額不超過未來一個月內將流入該基金資産的總額，其中需立即償還的貸款總額不超過基金資産總值的10%。

　　3、香港

　　我國香港的《單位信託及互惠基金守則》規定，不可借近超過其總資産凈值25%的款項，投資于距到期日l年或以上的債務證券的基金則不可超過其總資産凈值的10%。基金的借款限額也限于其總資産凈值的10%，且僅限于應付贖回要求和支付營運費用。

　　4、經濟合作與發展組織(OECD)

　　OECD的《集體投資機構營運標準規則》第十四條規定，基金向外借款之數額不得超過其資産總額的20%。而且其計算基礎是連續的，即以基金購入證券不斷變化的市場價值為基礎，當市場價值下跌的時候，允許借貸的數額也下降，此時必須歸還一部分借款。

　　5、荷蘭

　　荷蘭規定，在基金借貸額超過基金購入證券賬面價值的20%時，超過部分須按公司稅課稅，也就是通過稅負影響基金的收益，從而對基金的借貸進行一定的限制。

　　綜合各國及地區法律和實際運作經驗來看，開放式基金的融資具有如下特點：借貸的主體為基金，而不是基金管理人；對於借貸的目的，有的國家沒有明確限制，而有的國家或者地區有明確限制，如香港規定，借貸資金僅限于支付營運費用和應付贖回請求；借貸的比例一般有明確限制，但對於借貸比例各國或者地區的規定存在一定的差異；對於借貸的期限一般沒有明確規定。

　　完善法律法規 推行基金融資

　　1、明確融資目的和融資主體

　　首先，必須限定開放式基金的融資目的，即僅限于用於支付贖回申請的要求。

　　其次，在融資主體的設定上，目前我國的基金全部是契約型基金，是一種虛擬法人，不具備法人的要素如法定代表人等，與商業銀行通常受理的法人客戶性質完全不同，由此在基金開戶、結算以及將來的融資行為中産生了許多問題。為了避免基金資産和基金管理人的資産相混淆，融資的主體應當設定為基金，而不是基金管理人。為此，在基金的信託關係形成時，基金管理人的責任就必須界定清楚。在基金招募説明書中，必須寫明基金向外融資的目的、融資的規模、融資的期限、融資的償還、可能發生的債務糾紛的處理方法等等，使投資者了解基金的融資行為以及承擔的債務風險。投資者購買基金的時候，也就是同意按招募説明的內容，委託基金管理人在必要時向外界融資。

　　2、加強基金評級

　　建議借鑒國外的經驗，加強專業評級機構對公募基金進行價值評估。根據美國著名基金評級機構晨星公司的做法，基金評級體系主要分為基金的業績風險、歷史情況和投資風格分析三部分。在業績風險分析中，列出基金在3個月至15年中的凈收益率，和同期標準普爾500指數的平均收益率進行比較；對基金過去若干年的業績設置不同的權數計算分析基金的歷史情況；晨星公司還設計了投資風格盒，按照風險收益和規模來評價基金的投資風格。根據以上三方面分析的結果，評定基金總的星級。但這套星級評估指標不適用於成立不足3年的新基金，因此，我國在借鑒經驗時還必須有所創新。

　　3、建立融資的雙重風險防範機制

　　海外控制融資風險做法的核心是利用融資規模與基金凈資産的比例來控制風險。由於我國證券市場還不成熟，可將比例設定更加嚴格，如規定借款與凈資産的比例不得超過10%，而且其計算基礎必須是連續的，市值變化使得比例超過了這一限制，則基金必須在規定期限內歸還一部分貸款。基金每週公佈資訊時，要求披露借款/凈資産比例這一指標。

　　此外，還可以對基金融資的最長期限作進一步的規定，如限定發放最長不超過6個月的短期貸款。採用證券質押的擔保方式，即基金以其資産(股票、債券)作質押向銀行申請貸款。首先，必須在基金信託契約和有關法規中明確基金管理人可以代表基金持有人出質基金的資産；其次，貸款的操作辦法可以比照股票質押貸款管理辦法，對質押股票或債券設定標準。

　　4、規定託管銀行為指定貸款人

　　相對其他銀行，託管行可以較為全面和充分地了解基金運作情況，由託管行向基金提供借款，可以在相當程度上解決貸款行與借款的基金之間的資訊不對稱問題。託管銀行對基金管理人負有監督的責任，清楚了解基金資産凈值的變化，有條件計算凈值、質押率，判斷風險系數，把握平倉時機；託管銀行還可以監督資金使用和管理，保證信貸資金的投向合法。另一方面，從託管銀行自身來看，由於基金資産規模的大小和託管銀行密切相關，基金的穩定經營對託管人也是有利的，在合理的範圍內滿足基金的融資需求，符合託管銀行自身的利益。

　　IC圖片

　　國內基金向商業銀行融資未有明確規定

　　目前，我國法律法規對基金向商業銀行融資沒有明確的限制性規定，《證券投資基金法》未對該內容予以明確。

　　2000年10月8日中國證監會頒布的《開放式證券投資基金試點辦法》的第二十三條規定，“根據開放式基金運營的需要，基金管理人可以按照中國人民銀行規定的條件為基金向商業銀行申請短期融資”，這一規定突破了此前頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》中“禁止基金管理人從事拆借業務”的規定。但在2003年《證券投資基金法》修訂過程中，考慮到仍然存在不同意見，並未對相關條款進行修改。

　　目前市場上關於基金融資的擔憂主要表現在：目前我國對證券業、銀行業、保險業、信託業實行分業經營、分業監管，如果允許基金管理人為基金申請融資，可能導致銀行資金違規入市，從而帶來金融風險。另外，對於可能出現的流動性支付，基金管理公司作為專業理財機構，理應有充分的財務準備和應對措施。如果基金完全依靠銀行融資維持流動性，在市場整體下跌的情況下，風險很可能向銀行轉移。

　　□寧波銀行資産託管部總經理陳辰 託管部 張偉 合規部 周健