最近兩周，我們正在經歷A股歷史上最壯觀的一場多空博弈。為了守住不發生系統性區域性金融風險的底線，集中各方資源積極穩定市場已成為各方共識。但在當前的經濟金融大背景下，穩定市場的基本邏輯將在怎樣一個框架內展開？宏觀穩定的基本底線又是什麼呢？

　　從去年下半年至今，中國金融市場宏觀穩定的基本框架是，用降準降息應對內部通縮壓力，以人民幣匯率維持基本穩定來保持外部均衡。特別是在人民幣國際化已邁開大步的情況下，人民幣匯率的穩定就顯得更加重要。儘管去年至今美聯儲加息步伐數度反覆，導致境內即期匯率一度出現比較大的短期波動，但拉長觀察週期來看，這兩年的人民幣匯率仍然維持著在合理均衡水準上下波動的基本格局。

　　這種格局的意義何在？在於人民幣國際化之際，為進一步開放境內金融市場提供穩定的外部環境。開放格局下的境內金融市場，不僅僅服務於境內的人民幣持有人，同時也服務於全球範圍內的人民幣持有人。

　　舉個簡單的例子，“一帶一路”戰略下相關的人民幣交易結算所沉澱下來的資金，能否及時回流到境內市場進行投資，以降低持有成本？很顯然，穩定的匯率環境將使境外持有人面臨更小的匯兌損失，也更有利於人民幣國際化的整體戰略，這也是中國央行一再與多國央行簽訂貨幣互換協議，並有節奏地開發境內債券和股權市場的基本出發點。

　　這是開放大國格局下的必然戰略選擇。但從理論上講，作為貨幣外部價格的匯率並不僅僅只取決於外部需求因素，同樣也取決於內部的供給因素。我們所熟知的傳導機制是，中央銀行單方面增大貨幣供應或者實施降息，都會在一定程度上影響本幣的匯率。如果仔細觀察我們可以注意到，近兩年中國央行不到萬不得已並不輕易動用利率工具，多數時候還是通過公開市場操作或者降準來維持境內市場貨幣供需平衡，讓市場自行形成均衡利率。

　　能夠把握這樣的主動權，正是因為我們牢牢守住了不發生系統性金融風險的原則底線。之所以嚴格恪守這一風險底線，是因為風險事件失控後的救助成本高昂，很容易衝擊內外部均衡的基本框架，並導致進一步的惡性迴圈。只不過在過去兩年中，金融系統內的風險點一直聚焦于政府融資平臺問題上，對於直接融資市場可能出現的系統性風險，社會上整體的預案和討論並不充分。

　　回到目前的股市維穩問題，筆者認為貨幣當局的底線仍然是不能影響到當下內外均衡的基本框架。因為一旦人民幣産生強烈的貶值預期，在一個穩定外部環境中做好經濟轉型的過程就有可能被打亂，通過進一步開放市場來盤活各方資源的整體戰略也有可能因此受到衝擊。

　　怎樣才能迅捷有效地將問題控制住，不讓市場風險進一步傳導到實體經濟之中？這恐怕是有關方面亟須論證和解決的問題。市場的問題可以讓市場解決，但如果局部市場的風波將危及宏觀整體框架，我們解決問題的視角也應該隨之而變。