中國經濟50人論壇成員、中國人民銀行貨幣政策二司司長李波：

　　人民幣怎樣成為第五種國際貨幣

　　中國經濟50人論壇、新浪財經和清華經管學院聯合舉辦的新浪·長安講壇第268期日前召開。論壇成員、中國人民銀行貨幣政策二司司長李波發表了題為“人民幣的新角色”的主題演講。李波表示，在中國崛起的背景下，最近5年，國際金融危機的爆發給了人民幣走出國門的機會。人民幣跨境使用和國際化開始進入促進貿易、投資便利化的第一個階段。下一步人民幣能不能真正成為國際結算貨幣、投資貨幣和儲備貨幣，還有很多工作要做。在推動人民幣國際化的過程中，人民銀行要建立一套新的以宏觀審視為核心的管理框架，來逐漸取代老的微觀式的行政審批式的管理。當實現這種替代的時候，中國也就可以宣佈資本項目可兌換。

　　資本項目可兌換為什麼等了這麼多年

　　人民幣的國際化是歷史的必然。資本項目可兌換等了這麼多年還沒有完全實現，就是因為金融機構改革要先推動，匯率形成機制和利率市場化改革也要推動。

　　李波説，中國的貨幣走出國門也是最近5年的事，從2009年開始。大背景簡單概括有三個方面。

　　首先，在經濟全球化的背景下，中國在過去30年主動參與全球化的進程，成為全球化最大的受益者之一，參與了全球的貿易體系、製造業分工體系，也逐漸融入全球的金融市場。

　　如果把對外開放分為三個階段。一個階段是上個世紀80年代、90年代，這個階段的主要特點是引進外資，同時外資也來了一些技術、管理。第二個階段主要是本世紀的頭10年，或者説加入WTO的第一個10年。特點主要是融入全球的貿易體系和製造業分工體系，結果中國成為了世界工廠，經濟、貿易規模得到高速發展。第三個階段是國際金融危機以後，本世紀的第二個10年，現在剛到一半。在這個階段，收購也好、投資也好，中國的企業、銀行、金融機構開始走出去。第三個階段有個很重要的特點，就是中國要逐漸融入全球的金融市場、全球的金融體系。這跟第二個階段有點不一樣。因為僅僅融入全球的貿易體系是不夠的，還要融入全球金融市場體系。中國的金融市場要雙向開放，要實現資本項目的開放或者可兌換，所以人民幣要成為在資本項目下可兌換的貨幣。

　　據李波介紹，1993年十四屆三中全會就明確表明要把人民幣變成一個可兌換的貨幣。包括兩個方面：一個是經常項目可兌換，一個是資本項目可兌換。1996年實現了以貿易為主的經常項目可兌換，當時很多人估計大概再有5到7年中國就可以實現資本項目的可兌換。所謂資本項目可兌換，實際上是雙向投融資的開放，即允許中國的企業、老百姓到境外投資和融資，允許境外的企業到中國來投資和融資。然而，1996年到現在過了18年，人民幣資本項目可兌換還沒有實現。這裡面有客觀原因。首先是1996年宣佈之後碰到亞洲經濟危機；危機剛過又加入WTO，大家比較慎重；完了之後發現中國的銀行存在一些技術性破産，所以要注資、重組、上市，把銀行變成具有現代治理的、財務量健康的、市場化的主體。所以2003年開始推進銀行改革，包括2005年開始匯率機制的改革。

　　李波認為，之所以資本項目可兌換等了這麼多年還沒有完全實現，就是因為金融機構改革要先推動，匯率形成機制和利率市場化改革也要推動。先把金融機構弄健康，再基本上完成匯率、利率的改革，這時候再實現資本項目的可兌換，風險就比較可控了。現在，銀行改革已經基本完成，匯率、利率市場化的改革也接近完成，爭取在以後的一兩年內實現利率市場化，匯率改革後一段時間也會越來越接近均衡，這種情況下，資本項目的可兌換就應該提上日程。雙向的投融資開放一個重要內容就是金融市場的開放，也就是説中國的股市、債市、貨幣市場都要雙向開放。從這個意義上講，資本項目的開放實際上是中國金融市場要成為全球金融市場有機組成的一部分。

　　在一個大的背景下，如果人民幣是個可兌換貨幣，那它應該也是一種國際貨幣。因為中國是一個經濟體量很大而且非常開放的經濟體，貿易量、海外投資全球數一數二，有很多國家希望將人民幣用於國際貿易的結算、金融産品的計價，或者作為儲備貨幣。所以從這個意義上講，隨著中國進入對外開放的第三階段，人民幣的國際化也是歷史的必然。

　　金融危機給了人民幣機會

　　中國在崛起的過程中發現，貨幣沒有國際上的使用挺吃虧的，僅僅成為一個製造業大國、貿易大國是不夠的，還要成為金融大國。

　　第二個背景是中國的崛起。

　　李波説，中國作為全球第二大經濟體，對外貿易量非常大，於是很多國家對人民幣有信心。而且中國在發展壯大的過程中有成長的煩惱，一個方面就是對外貿易用別人的貨幣，但是過去10年中國一直是貿易順差，出口收的美元多於進口付的美元，而且在有升值預期的情況下，企業願意存美元，第一時間賣給銀行，最終轉到中央銀行，於是産生了四萬億美元的外匯儲備。外匯儲備是別人印的錢，如果印多了價值能不能保證還不能確定。預示中國在金融方面就比較吃虧，比較受制于別人。

　　央行接盤的行為靠的是印鈔票，結果導致物價上漲。為了把鈔票收回來，央行要對衝，有兩種方式：一個是提高準備金率，一個是發央票。但是，對衝是有成本的。不管是準備金還是央票都有利息要付，最終貨幣政策在過去的10年就是在不斷想辦法把流動性收回來。

　　李波認為，從這個意義上來講，中國在崛起的過程中發現貨幣沒有國際上的使用挺吃虧的，意識到僅僅成為一個製造業大國、貿易大國是不夠的，還要成為金融大國。貨幣是不是被國際市場接受，國際市場願不願意用人民幣，是金融大國很重要的標誌。

　　第三個背景，人民幣國際化的步伐，從2009年開始有一個很重要的原因就是國際金融危機的爆發，從美國次貸危機開始的全球金融危機給了中國一次機會。因為這次危機讓不少的國家都出現了美元的短缺，出現美元短缺之後他們都不約而同來找中國，要求獲得美元或者是人民幣來做貿易。而且國際金融危機讓很多國家認識到國際貨幣體系可能應該更加多元化，市場希望有更多的貨幣能夠扮演國際貨幣的角色。

　　事實上，國際貨幣體系的改革是好幾次峰會的話題。國際貨幣體系的問題越來越引起人們的重視。李波説，人們説次貸危機的罪魁禍首是美聯儲，但是美聯儲認為自己很冤枉，説從2003年就開始連續加息，並沒有讓貨幣政策很寬鬆，但是很困惑，長期利率沒有上去。美聯儲只調控短期利率，通過金融市場逐漸傳導到中長期利率，這叫貨幣政策的傳導。歷史上講，美聯儲只要把短期利率調高，中期利率和長期利率就會跟著往上走。但是2003年到2006年出現了長期利率沒有動，還是很低的情況，於是美國人拼命借錢，出現了房地産次貸泡沫。於是他們給出一個假設，是因為出現了大的技術革命，大的供給端衝擊導致了長期利率偏低。

　　這個時候，也有一些別有用心的人説，看來次貸危機不能怪美聯儲，應該怪中國。據李波介紹，這些人當時發明瞭兩個詞，一個叫全球的貿易失衡，另外一個叫儲蓄失衡。而在貿易失衡和儲蓄失衡的後面，他門認為中國操縱匯率。為什麼中國會有那麼多儲蓄，有那麼多貿易順差，因為人民幣長期低估。

　　李波認為，從更大的角度來講，次貸危機的根源可能在於國際貨幣體系，不能怪高儲蓄國家，因為這些國家沒有選擇。國際貨幣體系是美國人定的，不是中國人定的。人民銀行對國際上的一些觀點也發了數篇文章進行回應。所以這一次國際危機出來之後，怎麼樣改革、怎麼樣優化國際貨幣體系，這個題目獲得了很多國家的響應，包括俄羅斯、巴西、法國等。戛納峰會的一個議題就是國際貨幣體制改革。

　　總之，國際金融危機一方面直接讓中國的很多貿易夥伴提出要求希望使用人民幣做中國的貿易；另外也引起了國際社會對國際貨幣體制的討論，很多國家認識到國際貨幣體系更加多元化可能有利於體系穩定，所以有更多國家開始期望能夠把國際貨幣體系向多元化發展，這給了人民幣一個機會。

　　人民幣國際化分三個階段

　　要加快實現人民幣資本項目可兌換，人民幣成為可兌換貨幣之後，才有希望加入特別提款權(SDR)的籃子，成為繼美元、歐元、英鎊、日元之後的第五種貨幣。最後，要推動實現國際貨幣體系的多元化，讓人民幣成為第五種比較重要的主流貨幣。

　　隨後，李波介紹了過去幾年人民幣國際化發展的情況。

　　他説，在2008年雷曼事件之後，市場主體已經明確提出希望人民幣能夠用於跨境的交易和貿易結算，人民幣走出去有一定的可行性，但是還需要提供基本的政策環境，要允許中國境內的銀行通過賬戶開立的方式為人民幣跨境使用提供賬戶結算和清算服務，同時要允許人民幣在離岸市場具有一定的可兌換性。有這兩個條件以後，人民幣的跨境使用就可以起步了。

　　李波介紹，人民幣跨境使用和國際化可以分為大致三個階段。

　　過去的5年主要處於第一個階段，就是促進貿易、投資的便利化。主要開放的是貿易結算、直接投資結算，是與實體經濟相關的事項。下面一個階段考慮更多要實現人民幣的可兌換，尤其是資本項目的可兌換。要加快實現人民幣資本項目可兌換，使人民幣成為可兌換貨幣。因為人民幣只有成為可兌換貨幣之後，人民幣國際化的步伐才有堅實基礎。人民幣成為可兌換貨幣之後，才有希望加入特別提款權(SDR)的籃子，成為繼美元、歐元、英鎊、日元之後的第五種貨幣。第三個階段是要推動實現國際貨幣體系的多元化，讓人民幣成為第五種比較重要的主流貨幣。

　　在第一個階段，跨境貿易人民幣結算是從上海等4個城市開始的，到了2010年，擴大到20個省，6萬多家企業，做了5000億元。2014年要超過6萬億元，大約五分之一的貿易使用中國自己的貨幣結算。跨境直接投資人民幣結算發展也很快。現在中國走出去這塊的投資估計10%左右是由人民幣做的，外商到中國來投資更高，現在佔到30%以上是用人民幣。

　　跨境人民幣融資包括兩個方面，一個是貿易融資，一個是項目融資。李波表示，貿易融資是雙向開放的，中國6萬億元的貿易量，很大一部分是有貿易融資支援的。但是項目融資因為中國起步比較晚，大概只有1000億元。項目融資這一塊主要開放的是中資銀行向境外提供人民幣貸款，主要是人民幣輸出。反向的從境外流入管得比較嚴。原因之一是因為人民銀行不希望境外人民幣很快通過融資又回來。

　　再一個是跨境人民幣證券投資。中國自從有了人民幣跨境使用之後，人民銀行又推出了人民幣合格境外投資者(RQFII)業務和人民幣合格境內機構投資者(RQDII)業務。2014年11月17日開始又啟動了滬港通，雙向允許大陸的投資者買港股、國際投資者買A股，都用人民幣。

　　下一個是本幣互換。這個實際上是借貸關係，不是買賣關係。如果有的國家需要人民幣，人民銀行就簽個互換，有個授信額度。比如跟歐洲央行簽的是3500億元人民幣3個月。相當於人民銀行發揮貸款人的功能，現在簽了28個，總的授信額度超過30000億元人民幣。

　　下面一個舉措是，在過去這幾年逐漸地實現了人民幣一系列的掛牌。以前人民幣只有跟美元有直接匯率，其他的貨幣的匯率都是通過美元套出來的，包括歐元、日元也是如此。

　　最後是發展人民幣離岸市場。據李波介紹，首先從香港開始，2003年有了個人人民幣兌換，但是規模很小，因為那時候並沒有政策説允許離岸市場做大。當時主要的安排是人民幣要回流。到2009年，逐漸開始允許人民幣離岸市場壯大，現在香港的人民幣存款已經接近12000億元人民幣，台灣的人民幣存款是3000億元左右。越來越多的國家和地區開始把人民幣看成一個當地金融市場發展的機會。

　　最後，李波講了一下未來人民幣跨境使用和國際化的展望。

　　他説，人民幣在國際化的道路上還任重道遠，過去5年只能説開了一個頭，儘管開頭總的來講開的還不錯。但是下一步人民幣能不能進一步上臺階，真正成為一個國際結算貨幣、投資貨幣和儲備貨幣，應該説還有很多工作要做，主要是四個方面。

　　第一個是家庭作業要做好，要加快實現人民幣資本項目可兌換，同時利率匯率改革要基本到位。同時，要進一步優化人民幣跨境使用的政策，主要包括人民幣的回流政策，以及人民幣的輸出政策。

　　第二，要建立一些人民幣跨境使用和人民幣國際使用的基礎設施，其中一個很重要的措施是建立人民幣跨境支付系統(CIPS)。據李波介紹，這個系統目前正在緊鑼密鼓地建設，人民銀行希望這個系統建立起來之後人民幣的國際使用能夠進入高速公路。因為人民幣的跨境支付主要是走代理行渠道和清算行渠道，現在實際上很多時候需要借助別人的系統，這樣就可能存在一些問題。但是一旦中國有了CIPS，就能夠為人民幣跨境使用提供更高效、更安全、更穩定的支付環境。

　　第三，政府部門在涉外的經濟管理、統計核算中，要推廣人民幣計價。不管進口還是出口，之前只要涉外經濟數據以前都用美元公佈，但是這兩年開始改變，海關從2014年開始，公佈用人民幣計價的進出口量，人民銀行下屬的外匯管理局也開始公佈兩套國際收支平衡表，一套是以人民幣計價的，一套是以美元計價。我們覺得這是一個好現象，我們政府部門首先要帶頭用人民幣計價，會給市場主體一個導向，以後我們簽合同用人民幣計價也是一個選項。

　　最後是風險防範。李波表示，人民幣的跨境使用，包括資本項目開放，肯定會面臨更多資本的跨境流動。相關的風險需要密切監測和分析，同時要建立一套宏觀審慎政策框架來有效管理跨境資本流動。這個宏觀審慎政策的框架的含義是：要實現資本項目開放，實現資本項目可兌換，逐漸取消很多審批。因為傳統是通過行政審批包括額度管理來控制跨界的資本流動，資本項目可兌換之後管制和審批就要取消。但是，取消之後政府也不是不管，因為跨境的資本流動還是有風險，尤其是一些短期的資本流動，包括短期的熱錢包括短期的外債，不過今後就不再是用審批的方式來管了，而是要建立一些宏觀審慎的指標，通過宏觀審慎指標來檢測整個經濟體系的宏觀風險。

　　李波説， 所謂的可兌換實際上就是逐漸用宏觀審慎的管理來代替微觀的行政審批，來代替微觀的外匯管制。我們下一步在推動資本項目的開放，在推動人民幣國際化的過程中，要建立一套新的以宏觀審視為核心的管理框架，來逐漸取代老的微觀式的行政審批式的管理。實現這種替代的那一天也就是可以宣佈資本項目可兌換的那一天。

　　Q&A

　　問與答

　　Q&A

　　Q&A

　　問：為什麼目前人民幣的波動率大概也只有2%、3%？

　　李波：人民幣的波動率現在大概在2%、3%左右，離有些市場主體的期望還有一定的距離，有一些人的期望是下一步至少接近發達國家的貨幣，6%、8%、10%。這個我想有一個過程，從2005年到現在我們進步已經很大，從8.27升到6.13，升值幅度30%多。實際上升的更多，可能超過40%。而且我們經常項目順差佔GDP的佔比從2007年的11%下降到去年2.1%，基本上處於均衡的範圍。在這種情況下，下一步有條件進一步擴大匯率的彈性和靈活性。

　　匯率波動很小的原因之一也是我們外匯市場的工具還不夠豐富。匯率波動想大一些，有一個條件是外匯市場的工具足夠豐富，能夠給我們的企業、我們的銀行有對衝的工具。外匯市場衍生産品要足夠豐富，交易量要足夠大，銀行定價能力要足夠強，這個時候才有信心讓我們的匯率波動變得更大，所以這裡有個過程。最近一兩年，我相信我們的匯率的彈性會進一步增大，波動性也會進一步擴大。

　　問：央行在進行人民幣國際化規劃的時候，先是區域性的還是直接對全球的國際化呢？

　　李波：這是一個好問題，也有很多國家給我們建議人民幣先區域化後國際化，大致來講沒有錯。我們主要的一個作法是市場驅動，如果市場有需求，就自然而然的。現在最大的量在香港，然後是新加坡、南韓。所以從市場來講自然而然會形成一個格局，比較近的周邊國家用得比較多。我個人的觀察是，並不需要刻意先重點支援周邊而其他地方不考慮。實際上依賴市場驅動，有需求可以簽互換，並沒有刻意説因為你離我們遠所以不給。但是離我們比較近的會發展比較早，比較快。

　　現在看來，港澳臺加東盟超過三分之二的量，然後是歐洲、加拿大等也存在需求。最後市場能形成什麼格局，應該讓市場需求來決定。而且離岸市場之間也有相互的協作和競爭，是好事。我認為人民幣國際化沒有刻意向鄰居傾斜，而是市場自然而然發展的結果，這是很正常的。我們從總體佈局上講，實際上對港澳臺的支援力度是很大的，給香港互換額度是最高的，4000億。從這個意義上來講，也是因為在十二五規劃裏明確提出支援香港的發展，對中國的一部分我們肯定在政策力度上大一些。

　　問：28個簽互換協議的國家有2個出現所謂的危機，對未來互換有什麼影響？

　　李波：俄羅斯和我們已經簽了。俄羅斯現在確實面臨一些困難，因為被制裁了，但是對我們來講，只是協議簽完了，並沒有啟動。對不穩定的國家在啟動的時候有一些保護匯率的條款。根據當時的匯率決定匯率的比率，如果貶值根據現在的匯率有點吃虧。互換的匯率不是根據簽協議來定，是根據啟動時候的匯率決定。總體來講，我們發現互換很多時候並不需要真地用，就是給市場一個信心。比如跟俄羅斯簽了之後，有一個信心的信號作用。

　　我們目前的經驗，央行還沒有違約的，央行之間的信譽都是比較好的，手裏都有一些儲備。比如巴基斯坦在最困難的時候，4年以前，跟我們簽了一個互換，而且很快就把人民幣用起來了，就在它最困難的那一年給它授信的額度基本上都用光，但是度過難關之後全部還給我們了，而且付了利息。巴基斯坦當年的行長現在已經退了，他寫了一篇文章回憶當時多虧有人民銀行兌換，要不然很可能出現國際債務違約。央行總是有一些資源可以用，包括一些儲備。而且我們的互換有抵押，從我們這裡拿走人民幣，得把它的貨幣抵押給我們。所以央行一般不違約。從這個意義上講風險是可控的。記者  北京報道