連日來，A股市場在短暫盤整後重拾下行，延續探底之旅，個股大面積、大幅度下挫。在此背景下，交易所市場轉債及公募可交換債(以下統稱為轉債)亦未能獨善其身，然而在上周主動下殺估值後，轉債紛紛向債底靠攏，跌出了安全邊際，相對正股表現出一定抗跌性。分析人士指出，大跌後轉債顯現“純債化”跡象，高價格得到糾正，風險收益比得到修復，部分品種具有一定博弈反彈的交易性機會，但向上空間不大，整體配置價值仍不高。

　　連續跑贏正股

　　在月中短暫企穩後，本週A股市場重拾跌勢，26日上證綜指向下破位，刷新本輪調整低點，27日股指一度慣性下滑，再創新低，午後跌幅有所收窄，全天錄得小幅下跌。市場情緒低迷，略顯恐慌，個股下跌面積大、跌勢重。

　　正股不穩，轉債遭殃。連日來，轉債紛紛“陪跌”，但明顯較正股抗跌。

　　26日，兩市正常交易的11隻轉債全線收跌，但悉數跑贏正股。當日，上證綜指重挫6.42%，轉債正股跌幅也深，多只正股下跌超過9%甚至跌停，跌勢最輕的歌爾聲學也下跌4.71%。轉債方面，當日跌勢最重的電氣轉債、格力轉債分別跌3.42%和3.05%，而正股國金證券跌停的15清控EB下跌2.84%，15國盛EB和國貿轉債跌幅均不到1%，其正股上海建工和廈門國貿則下跌超過9%。

　　27日，正股略見起色但仍以下跌為主，11隻轉債正股中僅歌爾聲學(歌爾轉債正股)和中國太保(15國資EB正股)勉強收紅，同時也是當天僅有的跑贏轉債的兩隻正股。其餘正股全數收綠，並全部跑輸轉債。轉債方面，跌幅多數不高於1%，格力轉債和電氣轉債雙雙逆正股收紅。

　　殺估值後否極泰來

　　轉債以“進可攻，退可守”的攻防兼備特性著稱，按理説，在行情偏弱時，比正股抗跌並不稀奇，但值得注意的是，前一週，在A股盤整情況下，轉債還遭遇大幅調整。

　　上週五個交易日(1月18日至22日)，上證綜指橫盤為主，略有上漲，中證轉債指數則自15日起連續陰跌，上周跌去近8%。轉債個券大幅下挫，就連一些上市定位不高的次新券也明顯走弱，交換債15國盛EB更是跌破了面值，成為當前市價最低的公募可轉股類債券。

　　業內人士指出，正因為上週轉債主動大幅度“殺估值”，跌出了安全邊際，才使得轉債的防禦性重新得以顯現。

　　據分析，上週轉債市場大跌，有流動性趨緊的作用，但最主要是供給衝擊所致。去年以來，轉債市場一直處於“高價格+高溢價”的狀態，這主要是籌碼稀缺導致供需失衡所致。一方面，2015年上半年的A股大牛市使得大量轉債觸發強制贖回條款退市，轉債市場規模大幅萎縮；另一方面，轉債供給量有限，特別是2015年下半年IPO暫緩期間轉債供給出現真空，進一步加劇轉債籌碼的稀缺。而轉債基金收縮幅度遠小于轉債市場，使得轉債供需關係一直處於失衡狀態。隨著IPO重啟、傳統轉債放行、交換債供給增多，去年底以來轉債市場已經開始出現調整，只是因新發轉債規模不大，調整相對緩慢，而上周廣汽、順昌轉債發行，疊加寧波銀行披露100億元轉債發行預案，使得轉債供給預期驟然增強，破壞了稀缺性的邏輯，成為轉債大跌的導火索。

　　經歷上周主動調整，轉債價格紛紛向債底回歸，而距離債底越近，轉債價格下跌的阻力就越大，因而開始顯現出一定的防禦特性。

　　抗跌但上漲動力不足

　　截至27日收盤的數據顯示，目前兩市11隻正常交易的轉債及可交換債中，市價最高的是格爾轉債，為125.2元，格力、電氣轉債和14寶鋼EB均在115元左右，國貿、藍標、三一轉債及15清控EB、15國資EB、15天集EB介於103元至109元之間，15國盛EB低於100元，轉債平均價格已經較去年“股災”前的超過200元顯著下降。

　　估值方面，現有轉債純債溢價率普遍低於30%，除寶鋼EB之外的其餘4隻交換債以及藍標、三一、國貿轉債均低於16%。整體純債溢價率已降至歷史中樞水準以下，價格向下將越發得到債底的支援。另外，上述3隻轉債及國資、國盛、天集EB的到期收益率均已“轉正”，這對於保本基金和期限匹配的專戶産品而言，也開始有一定吸引力。

　　總之，高價格得到部分糾偏後，轉債收益風險比提升，特別是部分債性強、到期收益率轉正的品種，繼續下跌空間正逐漸收窄，對於低風險偏好投資者逐漸變得有吸引力。

　　但分析人士提示，在轉債更加趨向“純債”過程中，轉債股性估值虛高現象未得到有效緩解，甚至在繼續加劇，這也導致轉債向上的彈性不足，整體配置價值仍然有限。在此情況下，分析人士建議，更多關注轉債交易性機會，部分股、債估值適中的品種可參與博弈正股超跌反彈。另外，股市走弱，為刺激轉債轉股，發行人有下修轉股價的可能，可關注下修轉股價的條款博弈機會，這方面純債發行人促轉股動力往往比交換債更大一些。

　　27日上市轉債及可交換債交易及估值表現

　　代碼名稱最新(元)純債價值漲跌幅正股到期轉股純債類型

　　(元)(%)漲跌幅(%)收益率(%)溢價率溢價率

　　132005.SH15國資EB106.06101.31-1.290.041.8787.574.70偏債型

　　132004.SH15國盛EB97.1891.70-2.15-2.282.02117.065.99偏債型

　　132003.SH15清控EB106.2995.71-0.76-2.24-1.2464.6011.10偏債型

　　132002.SH15天集EB103.5093.11-0.40-2.510.1981.1911.17偏債型

　　123001.SZ藍標轉債107.7194.93-1.36-4.580.9188.3413.48偏債型

　　110032.SH三一轉債105.3092.47-0.10-1.600.8860.1913.88偏債型

　　110033.SH國貿轉債108.7094.11-0.28-1.190.6368.3615.51偏債型

　　132001.SH14寶鋼EB115.9999.52-0.01-2.59-5.5640.0516.55平衡型

　　113008.SH電氣轉債114.9996.540.90-2.29-0.6650.9619.12偏債型

　　110030.SH格力轉債118.4598.171.33-1.13-2.0656.5820.67偏債型

　　128009.SZ歌爾轉債125.2098.410.160.94-2.1418.5827.24平衡型

　　-觀點連結

　　國泰君安：跌出了安全邊際

　　股票市場風險偏好降速趨緩，貨幣政策方向發生微妙變化，低估值板塊相對優勢明顯。影響轉債股性估值的根本原因為正股和轉債價格的相對漲跌幅，供給衝擊在某種程度上會加速“殺估值”的過程，但並不是引發“殺估值”的根本原因。經歷了上周的大跌，轉債市場整體到期收益率已接近零，意味著部分轉債已經跌出了安全邊際，收益風險比提升之後，轉債和交換債對於部分風險偏好較低的股票投資者已有一定的吸引力。

　　國信證券：相對看好非偏債型轉債

　　我們將國資EB、國盛EB和天集EB歸為偏債型轉債/交換債，平價水準在60以下，轉債價格依靠債性支撐。目前三隻偏債型交換債到期收益率在1.5%左右，距債底較近，短期來看暫時企穩，下行空間有限。但由於轉股溢價率很高，向上動力不足，未來運作大概率是低位運作。混合型轉債的平價水準介於70-85之間，而絕對價格介於105至115之間，由於絕對價格水準比偏股型轉債低，是博弈正股反彈的較好品種。其中三一、國貿、藍標到期收益率為正，有一定支撐，但支撐並不穩固。偏股型轉債上行空間相對不足。綜上，相對看好混合型和偏股型轉債的交易性機會，電氣、格力、清控EB、歌爾、寶鋼EB具有一定博弈反彈的交易性機會，偏債型轉債則未到長期配置時點。

　　興業證券：不妨樂觀一點

　　轉債價格大幅調整，很多跌到110元以下，這對於外面等待進入的資金是利好，畢竟相對於強贖時轉債價格平均水準，當前價格介入已經有較大的獲利空間。很多個券的到期收益率已轉正，這對於保本基金和期限匹配的專戶産品而言，也開始有吸引力。一些積極因素也值得關注：一是興業策略團隊判斷，股市處於反彈窗口，大盤的企穩反彈，自然有利於轉債的企穩回升。二是當前債券收益率處於歷史低位，轉債的機會成本較低，而且在收益預期較低的情況下，債券投資者實現收益目標，必須通過不斷的交易實現，而轉債流動性好、彈性大無疑是較好的選擇。因此，不妨對轉債樂觀一點。