“一方面，股市震蕩導致部分資金回流到諸如銀行理財、固收類信託等産品，理財端資金增多；另一方面，資金難以找到優質的投資標的已成為整個行業面臨的問題，資産端嚴重匱乏。”某股份制銀行資管部人士表示，現在不少資金選擇債市。中投證券研究報告指出，自6月以來權益市場出現劇烈調整，而此前投資于牛市的各類低風險偏好資金，例如兩融權益、配資優先級等迅速成為債市的“過江龍”資金，通過快速打破供需平衡促進了信用債市場的繁榮。而在利率債方面，海通證券預計，在基本面和貨幣寬鬆均支援利率債走牛的情況下，後續機會仍存。

　　信用債規模增加

　　海通證券研究報告認為，在短期內資金向債市、理財等資産轉移。據Wind數據統計，在一級市場，9月短融發行3007億元，到期2120億元；中票發行1328億元，到期456億元；企業債發行140億元，到期247億元；公司債發行1277億元，到期45億元。全月主要信用債品種共發行5752億元，到期2868億元，凈供給2884億元。相比前一月凈供給2451億元的規模，9月信用債凈供給小幅增加。

　　從主要發行品種來看，短融超短融發行268隻，中期票據共發行93隻，企業債發行18隻，公司債發行174隻，發行只數較8月再度上升。從發行人資質來看，AAA等級發行人佔比有所下降，同時無評級的發行人明顯增多，整體資質未見顯著提升。從行業來看，製造業發行人佔比進一步回落，綜合類發行人佔比最大，同時房地産行業發行人不斷增多。在發行的553隻主要品種信用債中有107隻城投債，佔比有所上升，接近兩成。

　　在收益方面，9月估值收益率則呈下行走勢。具體來看，1年期品種中，AA+和AA-券種收益率均下行6BP，收益為3.86%，其餘券種收益率下行1至2BP；3年期品種中，AA+、AA和AA-中低等級券種收益率下行幅度達7BP，收益分別為4.49%、4.96%、6.24%，其餘券種收益率下3至4BP；5年期和7年期品種中，多數券種收益率下行幅度略窄，區間仍達到2至7BP；而10年期以上券種收益率下行幅度明顯較窄，下行幅度在0至3BP。

　　中投證券認為，在“過江龍”資金的青睞下，三季度信用債行業利差出現整體下行，週期行業利差絕對值處高位，中高等級週期行業估值短暫企穩後再度下滑，非週期行業債券估值表現出良好的防禦性。而發債企業ROE假像企穩，過冬模式未解除，利差下行與信用基本面背離。在股市賺錢效應下，2015年上半年發債企業出現了盈利改善的假像，但目前股市持續調整，主業並未改善甚至有所惡化的情況下，下半年發債企業盈利狀況難改善。宏觀環境不佳，企業為保持流動性、控制風險，信用銷售動力不足，過冬模式未解除。海通證券認為，信用債這一波上漲的主導因素是資金回流，在股市重新上行和資金面緊張出現之前，信用利差將維持低位。不過，信用債所提供的安全邊際將逐漸弱化，而信用基本面在持續惡化，行業間信用分化加劇。

　　利率債機會猶存

　　而在利率債方面，從市場情況來看，9月利率債市場“一級國開”受追捧，二級曲線平坦化。國開債需求好于國債和非國開債，短端招標倍數明顯高於長端。9月國債發行2430億元，到期934億元，供給凈增加1497億元；政策性金融債發行1437億元，到期1239億元，供給凈增197億元；地方政府債發行5438億元，到期358億元，凈供給增加5080億元。

　　中金公司認為，在海外避險情緒加上國內對貨幣政策放鬆預期推動下，中長期利率債再度發力，三季度利率債供給量創歷史新高。整個三季度，地方政府債的發行量高達1.6萬億元，創歷史新高。在股市回調後社會整體融資需求快速萎縮，加上此前大量打新和配資資金回流銀行理財，推動債券配置需求在三季度快速上升，而央行三季度也繼續降準、降息來引導社會融資成本下降，債市的需求增加超過了供給增加。

　　四季度經濟動能將面臨較多制約。從9月經濟數據以及財新PMI來看，經濟目前延續了下滑勢頭。央行在9月末公佈的三季度經濟調查問卷顯示，目前經濟熱度處於低點。對於債市而言，未來繼續走牛的突破口在於貨幣政策的變化，並帶動貨幣市場利率再度回落所帶來的收益率曲線整體下移，債市在四季度有機會繼續走牛。

　　既然貨幣寬鬆是主基調，降準、降息仍可期。海通證券研究報告指出，過去3個月我國外儲已下降近1800億美元，10月匯率趨穩，資金流出預期緩和，但需央行主動補充流動性。而貨幣寬鬆的本質是提高內需，促進投資與消費，當前經濟基本面羸弱、工業去産能剛開始，通縮風險再現，需要寬鬆穩定內需，降低系統性風險。10月利率債仍有機會。

　　此外，在地方債繼續發行和資金追求高收益的大背景下，銀行自營對利率債的配置需求並不旺盛。但當前信用債利差收窄，無論是後續收益率逼近利率債，還是信用債收益率調整，均有助於利率債杠桿套息和交易價值的顯現。表外理財、基金券商的交易資金雖青睞信用債，從公司債的瘋狂可見一斑，但從8月起，廣義基金就開始增持利率債，隨著信用利差收窄，利率債獲得交易資金需求的可能性增加。加上基本面和貨幣寬鬆均支援利率債走牛，後續利率機會猶存。