名家連線

　　哈繼銘

　　高盛集團投資管理部

　　中國副主席

　　近期一系列經濟數據表明，宏觀經濟復蘇比此前想像得疲軟，通貨緊縮壓力增大，前期的經濟刺激政策尚未起到有效作用。預計未來將繼續放鬆貨幣政策，以保證經濟增速不至於大幅下降。

　　最新數據顯示，2015年4月匯豐中國製造業採購經理人指數（PMI）初值49.2%，再度跌破榮枯分界線，創12個月新低，遠低於此前市場預期。高盛集團投資管理部中國副主席暨首席投資策略師哈繼銘接受中國證券報記者專訪時表示，近期一系列經濟數據表明，宏觀經濟復蘇比此前想像得疲軟，通貨緊縮壓力增大，前期的經濟刺激政策尚未起到有效作用，預計未來將繼續放鬆貨幣政策，以保證經濟增速不至於大幅下降。

　　他預計，2015年全年GDP增速在6.5%至7.5%。目前來看，今年實現7%的GDP增速有一定難度。雖然從CPI數據來看，尚未表明經濟進入通縮週期，但是PPI已連續3年顯示通縮。另外，一季度GDP平減指數下降1.2%，這是自2009年以來首次下降，同樣顯示經濟進入通縮。為防止通縮壓力加劇，需要更有力的財政政策和更寬鬆的貨幣政策。在經濟結構轉變方面需要加快推動，扶植新的經濟增長點更快增長。

　　哈繼銘指出，數據表明，我國舊的經濟增長動力持續衰退，並且仍在拖累經濟，而新的經濟增長模式雖然在最近幾年有了一定發展，但是體量不夠，遠不足以抵補舊增長模式所帶來的經濟衰退。根據模擬分析，如果中國在2014年開始調整投資比例使其至2022年降至40%，未來5年至10年的平均經濟增長速度為5.3%。中國的債務/GDP比率將在2017年達到259%的最高水準，隨後開始下降。

　　他強調，當前中國經濟面臨“三過”風險：投資過度、債務過重、地産過剩。

　　首先，投資佔GDP比例到2013年已經上升到47.8%，遠高於過去曾受到類似問題困擾的國家（例如日本）的水準，導致嚴重産能過剩。這意味著最終消費包括國內消費，不足以消化投資産生的産能。

　　其次，近年經濟增長主要靠加杠桿，這導致債務結構變化令人擔憂：透明度低、風險高的影子銀行債務劇增，增速遠高於透明度高、風險較低的中央政府債務。總體信貸風險敞口近年來大幅上升，約為GDP的243%。需要注意的是，其中很大一部分為影子銀行産品形式的企業債務，水準位居世界最高之列。雖然經濟增速下降，利率水準下調的速度卻慢于經濟增速回落的程度，很多企業難以償還債務，甚至包括一些地方政府的融資平臺，導致國家債務負擔不斷加大。

　　最後，房地産投資不斷減速，城鎮化無法拯救中國房地産市場。住宅投資佔GDP比重過高，説明我國房屋供給過剩。而老齡化問題正向我們走來，這將導致房地産需求進一步回落。

　　精彩對話

　　中國證券報：新經濟增長點體現在哪些方面？

　　哈繼銘：未來的機會在於“消費什麼投什麼”，積極從“中國製造”轉向“為中國製造”，重點可關注以下五大領域。一是大健康行業，包括醫療、保健和養老。未來數年，這些方面的家庭支出和政府支出都會有兩位數以上增長。中國在醫療與教育上的支出與其他國家相差甚遠。二是“網際網路+”，網際網路市場這幾年有了長足發展，目前佔GDP的4.4%，但是上升空間依然很大。三是金融服務及投資領域，相信隨著資本賬戶逐漸開放，老百姓的資金會産生一種對全球投資的佈局需求。四是旅遊休閒行業，2014年公民出境遊人數達1.09億人次，較2013年增長11%。五是文化娛樂領域，僅以電影票房收入來看，這幾年呈直線上升，已經是日本的3倍，而十年前中國只是日本的一個零頭。

　　未來的機會在於“消費什麼投什麼”，積極從“中國製造”轉向“為中國製造”，重點可關注以下五大領域，分別是大健康行業、“網際網路+”、金融服務及投資領域、旅遊休閒行業、文化娛樂領域。

　　中國證券報：就目前的宏觀經濟狀況、流動性狀況來看，接下來A股表現會如何？

　　哈繼銘：最近這大半年，A股市場是全球表現最好的。目前還不能説市場整體估值過高，大盤市盈率在28倍，但是中小板市盈率已經高達63倍，創業板市盈率為114倍。相比而言，2007年A股6000多點時，大盤市盈率為71倍，中小板為83倍。因此，從大盤來看並沒有非常高，但是某些中小盤股估值已經遠遠超過那個時候。

　　短期來看，由於其他投資領域缺乏機會，許多資金擠入股市。隨著貨幣政策進一步寬鬆，可能導致更多資金進入股市，這使得股市還有進一步上升的空間，尤其是那些估值比較低的行業股票。但從長期來看，沒有經濟基本面支援的股市上漲是難以長久持續的。另一個風險來自融資炒股，目前股市融資餘額高達流通市值8%，高於其他國家和地區泡沫期最高點。

　　值得注意的是，隨著中國資本市場的不斷開放，未來中國資金或大量流入其他地區。在人民幣走弱背景下，可能加速資本外流的趨勢。央行最新發佈的數據顯示，中國3月金融機構外匯佔款環比減少1564.76億元，創下2007年12月以來最大降幅，而2月外匯佔款環比增加人民幣422.14億元。