濟川藥業的百強底色 虛假宣傳輕研發 曹龍祥變革步伐遲緩？

　　豐滿理想，往往對應骨感現實。

　　一句大道至簡，知易行難。道出了人事的衝突尷尬。這在企業界，表現更為突出。澤蒼生的片仔癀，因産品缺陷被勒令整改。志在行業領導者的康恩貝，卻陷入營利雙降、直銷亂象的爭議中。

　　類似尷尬，也在考驗濟川藥業的價值底色。一再提及創新，研發佔比卻降至歷史最低點;高喊鑄就百年品牌，卻深陷虛假宣傳;超220市值的白馬人設下，營利增速反差、較低市盈率及重行銷、主營産品單一等粗放打法，更拷問這家百強企業的成長價值。

　　行業大變局下，資本取向的價值分水領正在橫亙，濟川藥業如何破局?曹龍祥又能否跟上變化步伐呢?

　　醫藥業，一直是長線投資者們的“桃花源”。

　　嚴格意義上説，生命、健康是人類的絕對需求。這種人性洞察下的行業強週期，成為投資者加碼醫藥業的原因所在，也是近期石藥、恒瑞、復星、邁瑞等白馬企業行情高漲的關鍵所在。

　　遺憾的是，資本市場並不是只講概念的地方。

　　健康元2018年凈利下降67.21%;海王生物增收不增利；輔仁藥業涉嫌財務造假。

　　至於康美藥業，哦不，現在應叫ST康美。造假涉資887億，多年的造假打法，甚至挑戰了市場規則底線。

　　藥企問題不斷，勢必影響資本信心，如何分辨白馬與大妖，個中企業的硬核實力，是關鍵考量。

　　那麼，就來看看濟川藥業的價值底色。

　　成長性隱憂

　　培育百億規模、爭先百強企業、鑄就百年品牌。

　　打開濟川藥業官網，三個“百”字頭目標，直入眼簾。這家集中西醫藥、中藥藥粧、中藥保健産品研發、生産製造、商貿流通為一體的藥企，實力堪稱雄厚。

　　公開資料顯示，濟川藥業下轄濟川藥業集團有限公司、上海濟嘉投資有限公司兩個二級公司。濟川藥業集團有限公司下轄天濟藥業、濟源醫藥、濟仁飲片、蒲地藍藥粧、康煦源保健品等子公司;濟嘉投資下轄寧波濟嘉投資、東科制藥等子公司。

　　得益於産業集群實力，濟川藥業面對行業大變革，保持了不錯的發展態勢。

　　濟川藥業2018年年報顯示，營收72.08億元，同比增長27.76%;凈利潤16.88億元，同比增長37.96%。

　　可惜的是，濟川藥業沒有將強勢頭延續到2019年。

　　2019年8月24日，濟川藥業發佈中報顯示，上半年營收39.07億元，同比增長2.71%;實現歸屬於上市公司股東的凈利潤9.64億元，同比增長14.38%;實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤9.11億元，同比增長10.49%。

　　資産方面，截至2019年6月30日，濟川藥業資産總額80.29億元，2018年末77.97億元，增長2.97%。其中，流動資産44.48億元。負債總額25.69億元，2018年末23.40億元，增長9.82%。其中，流動負債18.66億元。

　　應收賬款方面，截至2019年6月末，濟川藥業應收賬款賬面價值22.62億元，上年末19.65億元;應收賬款賬面餘額23.87億元，上年末20.73億元。

　　儘管財務整體狀況依然健康，但一些核心數據的利空變化，還是引發了不少投資者考的再審視。

　　對比2018年半年報，也許有更直觀體驗。

　　濟川藥業2018年半年報顯示，營收38.0億元，同比增長35.36%;歸屬於上市公司股東的凈利潤8.43億元，同比增長44.81%。

　　刺眼的營利增速反差，意味著濟川藥業的成長性、穩健性並不樂觀。

　　資本市場的態度也具玩味。

　　2019年10月8日收盤，濟川藥業市值225.9億元，要知道，按照其2019第一季度扣非凈利潤4.72億計算，市盈率應在16倍左右。

　　這是什麼水準呢?

　　對比A股上市的67家中藥企業，排除6家市盈率過百，以及6家虧損公司。剩餘55家企業平均市盈率為29。

　　按照濟川藥業16倍的市盈率，濟川藥業的排名應在第九位。這顯然與225億元的估值，並不匹配。

　　種種跡象表明，濟川藥業的繁華表像背後，或許暗藏些許隱憂。

　　尷尬的歷史最低點

　　不妨，來深挖下濟川藥業高估值的邏輯性。

　　資本視角永遠具有前置性，業績、吸金能力，只是判定投資底色的參考素材。真正的決定因素，還在企業成長價值。

　　尤其是在行業醞釀大變革的醫藥業，如果不能將利潤投資未來，則與“囤灰”無異。

　　在濟川藥業官網公司介紹“騰飛的濟川藥業”中，“創新”一詞被提及3次，可謂高頻詞彙，但從事實看，濟川藥業並沒有“説到做到”。

　　對於藥企來説，創新性的直觀體現，即為研發。這恰恰是濟川藥業的短板。

　　濟川藥業半年報顯示，2019年上半年，濟川藥業研發費用1.03億元，上年同期1.00億元，同比增長3.03%。

　　顯然，對比營收增長接近3成，凈利潤增長接近4成，濟川藥業的研發漲幅，並不成比例。

　　實際上，對研發的輕視，已是濟川藥業的常態。

　　近年來，濟川藥業的研發費用均僅佔總營收的2%-4%。

　　以2015為例，濟川藥業當年的研發支出費用為1.27億，佔總營收比例為3.37%；2016年，為1.45億元，佔總營收比例為3.11%;2017年1.95億元，佔總營收比例為3.46%；2018年研發費用1.96億，佔總營收比為2.7%；2019年上半年研發費用1.035億，佔半年總營收的2.6%。

　　不難發現，雖然濟川藥業每年的研發費用都在增長，但從2017年以後，研發費用佔比卻越來越低。2019年上半年更是達到2.6%的歷史最低點。

　　説千道萬，不如白銀一片。濟川藥業的高估值根基，並不牢固。

　　百強的冷思考

　　略帶尷尬的是，2019年3月，有投資者向濟川藥業(600566)提問，公司2017年的研發大概佔收入的3.5%，在中藥領域裏算處於什麼樣的水準?高還是低?

　　濟川藥業回，感謝您對公司的關注。與醫藥行業可比公司相比較，公司的研發費用率與行業平均水準相當。公司始終高度重視研發工作，未來也將持續加大自身研發投入，並積極引進高端研發人才。同時，公司也秉承了外延式擴張的戰略，通過兼併收購等方式不斷獲取更多的品種，進一步豐富公司的産品線，夯實公司持續發展的基礎。

　　結合這兩年的實際表現，頗具玩味。

　　2019年5月20日，2019中國醫藥健康産業發展大會舉行，中國藥品研發實力排行榜。對外發佈。

　　首條財經查詢後發現，這份以恒瑞醫藥開頭，萊美藥業結尾的榜單，沒有濟川藥業的名字。

　　要知道，濟川藥業的官網上，不僅有“爭先百強企業”目標，也將自己稱為“全國制藥工業百強企業”。在最新中國醫藥工業百強榜上，濟川藥業排名也比上年上升3位，高居31位。

　　不過，從目前看，濟川藥業的百強地位，更多體現在業績、規模，關鍵的研發實力顯然並不匹配。

　　令人深思的是，忽視研發的“百強”，到底有多少成長空間?是否是高品質的“百強”?又能駐足多久?

　　這一切都是未知數。

　　不妨對比我國著名的大原研藥企，比如華海藥業、恒瑞醫藥、復星醫藥等，研發費用佔比基本都在10%以上，誰更具成長性，誰更具投資價值，瞬間高下立判。

　　銷售費用高高高

　　電影《一步之遙》那句臺詞：“這些錢全砸在手裏，我得花呀!”

　　那麼，濟川藥業掙來的錢，究竟花在哪了?

　　相比研發支出的“勒緊腰帶”，在銷售費用方面，濟川藥業卻是大方的金主。

　　濟川藥業2019年半年報顯示，報告期內銷售費用19.56億元，幾乎佔據總營收的50%。其中，市場推廣費11.76億元，差旅費3.76億元，職工薪酬2.41億元，交通運輸費為8596.54萬元，辦公費為5195.92萬元，其他為2493.11萬元。

　　數據顯示，2018年A股284家藥企的銷售費用超2400億元，研發費用約為332.66億元，研發費用不到銷售費用的七分之一。

　　北京大學藥學院藥事管理與臨床藥學系主任史錄文表示，從業企業之所以重銷售、輕研發，與市場化的生態環境有關，生態環境反向刺激企業去選擇獲得回報的方式，“企業通過增加銷售費用，就可在一定程度上增加企業回報，當然懶得在創新方面投入更多，提升産品品質。更多的銷售投入，更多的回報，企業當然會做出自己的選擇，而且這對企業來説，是最簡單，也是企業最喜歡的方式。”

　　如此業態，顯然不利於企業硬實力提升，行業的可持續發展。

　　因此，無論是近年來對仿製藥一致性評價的展開，還是對“4+7”實施範圍擴大等政策的出臺，提質增效、高品質的引導信號強烈。行銷導向的發展模式已難以為繼，注重研發、提升硬實力，成為大勢所趨。

　　同時，隨著“兩票制”不斷深入，銷售費用成為重點檢測環節。銷售費用列支是否有充分依據、是否真實發生、是否存在通過專家諮詢費、研發費、宣傳費等方式向醫務人員支付回扣等，都在檢查範圍。

　　從此來看，財政部等部委的嚴查行動，只是引導行業正向發展的開端。

　　對濟川藥業這類嚴重依賴行銷的企業來説，形勢已頗為嚴峻。

　　産品沉澱心

　　退一萬步講，即使沒有政策端的管控，濟川藥業的“重銷售、輕研發”模式，也走不長遠。

　　國內知名籃球教練阿的江説過:一天不練，自己知道;兩天不練，教練知道;三天不練，觀眾知道。

　　套用到藥企身上，常年輕視研發，市場表現則一目了然。

　　雖然近年來濟川藥業業績表現不錯，問題在於，濟川藥業自2013年借殼上市至今，真正的“拳頭産品”，依舊是蒲地藍消炎口服液、雷貝拉唑鈉腸溶膠囊。

　　尤其是蒲地藍，數據顯示，2019年上半年，在蒲地藍消炎口服液貢獻來總營收的45%左右。

　　這也導致業內人士，甚至消費者在提到濟川藥業時，往往只會聯想到蒲地藍。而對單一産品的強依賴，會極大弱化企業的抗風險能力。

　　客觀而言，濟川藥業也意識到了這個問題。

　　但在培育孵化新品上，又凸顯了沉澱心、打磨力的缺乏，犯了浮躁、盲進的毛病。

　　比如外界對蒲地藍認知度更高，一旦開發新業務，最快速的拓展方式是套用蒲地藍名稱，或直接將新業務劃分到蒲地藍版圖中。

　　這樣的打法，的確讓濟川藥業栽種的花朵更快綻放，但也衍生了其他問題。

　　比如下面這出虛假宣傳的鬧劇。

　　“消字號”竟能治療?

　　或許是為強化蒲地藍的品牌認知度，或許是想更快贏得市場，濟川藥業將優化口腔領域佈局的“消”字號首款産品：可炎寧抑菌含漱液、可炎寧抑菌口噴的前綴，都加上了蒲地藍名字。

　　根據官網介紹，蒲地藍可炎寧抑菌含漱液、蒲地藍可炎寧抑菌口噴以“抑菌”功效為切入點，具有護理口腔、抑菌功效等優勢。

　　不過，據環球網報道，這兩款産品為“消字號”，卻對外宣傳可“輔助治療”、“預防疾病”等。

　　What?“消字號”的産品，什麼時候竟有治療功能了?

　　公開資料顯示，兩款産品的執行標準都是GB/T 2945，具體批號為“(蘇)衛消證字(2018)第3205-0002號”。

　　所謂“消字號”，是經地方衛生部門審核批准的衛生批號，屬於衛生消毒用品範疇，檢測指標主要為殺菌作用。

　　根據《消毒管理辦法》第三十一條規定：消毒産品的標簽(含説明書)和宣傳內容必須真實，不得出現或暗示對疾病的治療效果。

　　換言之，濟川藥業對外宣稱的“輔助治療”、“預防疾病”等詞彙，已涉嫌虛假宣傳。

　　北京觀道律師事務所律師朱金元表示，消字號産品僅具有消毒功能，不具備藥物的任何其他功能，宣傳消字號産品具有輔助治療、預防疾病等作用，明顯涉嫌虛假宣傳。

　　蒲地藍，作為濟川藥業多年打造的王牌品牌，對企業的發展意義不言而喻。有業內人士指出，若因新産品虛假宣傳，導致蒲地藍品牌受損，甚至出現違法風險，可謂得不償失、甚至是殺雞取卵。

　　這樣的觀點，並非誇大其詞。

　　例如2017年，上海市醫藥招標採購事務管理所就曾因藥品違規暫停蒲地藍消炎口服液採購資格半年，這一處罰導致濟川藥業隨後股價大跌。

　　更嚴重的考量，來自消費視角，若有病人因此被誤導，耽誤病情，究竟應該誰來負責呢?

　　曹龍祥能否跟上變革腳步

　　修合無人見，存心有天知。與食品一樣，藥品安全，同樣無小事。

　　或許站在當家人、濟川藥業董事長曹龍祥的角度看，涉嫌虛假宣傳不是其本意。畢竟軍人出身的他，對合規二字的理解，或更為透徹。

　　但上述虛假宣傳事件，還是將濟川藥業缺乏敬畏的不嚴謹性暴露出來。

　　或者説，濟川藥業似乎仍在用醫藥思維，佈局大健康行業。

　　的確，對濟川藥業這類傳統藥企來説，尋找增量空間，跨界大健康門檻確實較低。但卻是治標不治本的方式，若想緩解增速下滑局面，強研發、慢打磨的産業初心才是關鍵。

　　遺憾的是，濟川藥業的發展基因裏，上述關鍵因素仍然缺乏，一直銷售為王的打法，短期內讓其難成研發主導的藥企。

　　畢竟從頂層設計來看，曹龍祥自身並不是研發導向的領導者。

　　在藥智網發佈的中國藥品研發實力排行榜上，以排名前列的恒瑞醫藥、齊魯制藥為例，兩家企業領導者分別是孫飄揚、李伯濤。

　　二者均為“科班”出身。

　　孫飄揚從中國藥科大學化學制藥專業畢業，素有“藥界黃埔”之譽，培養了眾多醫藥企業家。畢業後曾做過連雲港製藥廠技術員、連雲港市醫藥工業公司科技科副科長、連雲港製藥廠副廠長、廠長等職。屬於“根正苗紅”的醫藥人。

　　在其帶領下，恒瑞才能成為國內最重視研發的藥企之一，也是在原研藥方面開發最成功的藥企之一。

　　李伯濤則畢業于北京農業大學微生物系。在齊魯制藥廠先後擔任生産科長、車間主任、副廠長、廠黨委副書記等職務。並成立了齊魯制藥中心實驗室。同樣是位“技術流”領導者。

　　再來看曹龍祥，在華商韜略發佈的《戰略決勝未來》中顯示：儘管在軍營中做過軍醫，但對制藥工業，曹龍祥顯然缺乏系統經驗。

　　即使在幫助濟川藥業前身---泰興制藥廠扭轉業績的過程中，曹龍祥更多聚焦的，也是企業文化、經營管理、融資渠道等方面的改變。

　　可見，濟川藥業的尷尬現狀，並未無源之水。

　　問題在於，濟川藥業2019年上半年出現的業績增速下滑、産品單一、以及蒲地藍消炎口服液、蛋白琥珀酸鐵口服溶液等産品尚未納入本次國家醫保目錄的風險，都要求曹龍祥必須做出改變。

　　聚焦大健康，濟川藥業的方向沒錯。但強體驗、重口碑的特性，也凸顯了産品品質的重要性。顯然，這不是單靠銷售渠道、甚至一兩個虛假宣傳，就能解決的。

　　以此來看，濟川藥業如堅持老打法，不做出改變，或將越走越難。

　　一定意義上説，濟川藥業此前大力打造的中藥藥粧産品，以及2016年上市的蒲地藍可炎寧牙膏，在市場上均表現平平，已説明瞭一些問題。

　　面對新挑戰、新領域、新需求、新競爭，此前戰功赫赫的曹龍祥亦或濟川藥業，面對上述種種問題，能否已經變革步伐遲緩?能否跟上變革大趨勢，力挽狂瀾，還需時間驗證。

　　變革臨界點

　　一定意義上説，濟川藥業面對四新變化下的問題表現，也是整個行業的挑戰所在。

　　醫藥業的投資風向，正在改變。

　　憑藉一兩款産品、重金堆起銷售渠道、就吃盡行業紅利的野蠻發展模式，正在逐漸退出舞臺。

　　受益醫保制度改革紅利釋放、國民健康品質化、人口老齡化等多重影響，新興的創新力量，正在崛起。擁有強大創新性、實力內核、精耕細作的企業，將得到更強力的資本助推。這從石藥集團、華海制藥等企業的持續受捧中可見端倪。這也是我國由醫藥大國將醫藥強國轉變的重要信號。

　　變局之下，信號之中，升騰亦或沉淪的價值分水嶺已經橫亙，行銷導向、弱競爭力的藥企無疑挑戰巨大。

　　以此來觀，濟川藥業正站在關鍵抉擇的臨界點，會做出改變嗎？首條財經將持續關注。