中國網際網路公司在海外上市此起彼伏。數據顯示，僅阿里巴巴、京東等5家在海外上市的網際網路企業總市值就達到了2.7萬億元人民幣之巨，這一現象引發業內人士對中國證券市場功能尤其是在支援創新企業、新興業態發展方面的質疑。儘管證券法修訂明年才能落定，但在業內人士看來，為這些企業打通通往資本市場的道路迫在眉睫。

　　尷尬

　　2.7萬億市值流失海外

　　對於A股市場而言，每次有境內的網際網路企業在海外上市，都是極為“尷尬”的時刻。2014年，繼京東在美國上市之後，電商巨頭阿里巴巴也即將在美國上市。

　　9月15日有消息稱，由於投資者的需求強勁，阿里巴巴計劃擴大其首次公開募股(IPO )的規模。阿里巴巴計劃將IPO價格區間的上限提高至70美元。之前，根據阿里巴巴提交給美國監管機構的文件顯示，該公司給出的IPO價格預估區間為60至66美元。分析師預計，阿里巴巴將於9月18日確定IPO發行價，並於9月19日正式在紐交所掛牌上市，交易代碼為“B A B A”。上週末即有消息傳出，美國四十家大型買方機構平均下單10億美元，總共有400億的認購額。據測算，阿里巴巴IPO估值有望達到1627億美元，超過95%的標普500指數成分股。按照發行指導價格區間高端計算，阿里巴巴將是美國股市第三大網際網路企業，僅次於谷歌和FACEBOOK。

　　實際上，除了阿里巴巴之外，近年來，大量的網際網路企業在海外相繼上市。美國當地時間5月22日，京東正式在納斯達克掛牌上市，股票代碼為“JD”，截至記者發稿時，京東的市值已經達到了398億美元。W IN D統計數據顯示，截至目前，在港上市的騰訊控股市值為11555億港元，在美上市的百度和奇虎360的市值則分別為764億美元和100億美元。按照目前的匯率計算，僅上述4家網際網路企業，其市值就已經達到1.69萬億元人民幣。

　　若以阿里巴巴1627億美元的估值計算，僅上述5家網際網路企業，其總市值就將達到2.7萬億人民幣。而如果再加上在海外上市的噹噹網(10.47億美元)、唯品會(118億美元)、聚美優 品(3 8 .2 3億 美 元)、歡 聚 時 代(49.51億美元)等一系列網際網路企業之後，這個規模還將更加龐大。2.7萬億的總市值是什麼水準？W IN D統計數據顯示，截至9月15日收盤，A股的總市值是32.12萬億人民幣，2.7萬億元已經佔到了A股總市值的8.4%。而截至目前，A股的上市公司總數有2566家。

　　對於中國國內的投資者而言，在資本賬戶受到管制的前提下，儘管本身很可能就是阿里巴巴、京東的用戶，但卻很難直接購買這些公司的股票，無法分享紅利。對於A股市場而言，則意味著大量代表中國新經濟業態的優質上市資源的流失。而對於資本市場的設計者和監管層而言，這一切都意味著一個現實：現有的資本市場特別是證券市場，在支援創新、支援經濟轉型等方面的功能仍然比較薄弱。

　　弊端

　　“工業版”IPO標準成羈絆

　　而對於網際網路企業而言，選擇去海外上市是“逼不得已”：由於在制度設計和安排上的原因，網際網路企業在A股上市存在天然障礙。

　　按照《首次公開發行股票並上市管理辦法》規定，想要在主機板上市，發行人需滿足持續經營時間應當在3年以上，最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元，最近3個會計年度經營活動産生的現金流量凈額累計超過人民幣5000萬元；或者最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元。而即使是在條件相對寬鬆的創業板《首次公開發行股票並在創業板上市管理辦法》也規定，發行人需是依法設立且持續經營三年以上的股份有限公司，最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少於1000萬元；或者最近一年盈利，最近一年營業收入不少於5000萬元，最近一期末凈資産不少於2000萬元。上述兩個辦法的上位法、正在修訂中的《證券法》則規定，公司公開發行新股，應具有持續盈利能力，財務狀況良好。

　　而對於絕大多數網際網路企業而言，上述條件均顯得過於苛刻：大多數網際網路企業初創期或者高速擴張期往往都是虧損的。公開資料顯示，即使是今年5月份已經成功在美國上市的京東，其第二季度財報顯示，該公司今年二季度仍然凈虧損人民幣5.8億元。除了硬性的財務指標之外，在目前的新股發行體制下，企業想要在A股上市，仍然需要經歷漫長的排隊，對於大多數企業來説，在激烈的市場競爭環境下，為此等上2-3年甚至更長的時間並不現實。

　　“現在我們的IPO標準，無論是主機板的還是創業板的，都是傳統的工業版本的IPO標準。”武漢科技大學金融證券研究所所長董登新對《經濟參考報》記者表示，現有A股的IPO標準，都是按照工業企業的標準來設定相應門檻的，這個顯然已經過時了，它無法滿足包括網際網路企業在內的一些新興企業、新興業態的上市需求。

　　另一方面，他認為，目前發審制度的本質依然是審批制，需要排長隊，由監管層直接控制發行節奏，監管層對發行人的投資價值進行實質判斷，這個排隊的過程、打分的過程都在一定程度上人為提高了IPO的門檻，降低了IPO的效率。正是上述兩個原因，使得國內包括網際網路企業在內的一些優質企業沒有機會在A股上市，被逼“出走海外”。

　　預期

　　新三板有望現網際網路“特區”

　　實際上，自今年兩會以來，放寬針對未盈利高新技術、網際網路公司的上市條件，已經成為證監會的研究重點之一。

　　稍早之前，中國證監會新聞發言人張曉軍表示，證監會積極支援符合條件的創新型企業在境內發行上市。對於允許尚未盈利的網際網路和科技創新企業在股轉系統掛牌一年後到創業板發行上市問題，證監會正抓緊進行研究，力爭儘快推出，涉及部門規章修訂的，依法定程式進行。

　　“網際網路是顛覆性的行業，應當著眼未來。”中國人民大學法學院副院長楊東強調，允許未盈利的網際網路企業在境內上市，讓境內的投資者分享類似BA T這樣的大公司的紅利僅僅是一方面，更重要的，則是要為那些處於初創期的創新型企業提供借助資本市場發展壯大的機會，這也符合國家經濟發展戰略方向，讓資本市場更好服務實體經濟的發展。他表示，從這個意義上來説，為這些未盈利的網際網路公司“開一道口子”，讓其進入資本市場是完全有必要的。

　　楊東告訴《經濟參考報》記者，目前，在證券法的修改進展方面，目前全國人大財經委的工作已經基本完成，下一步將移交到全國人大法工委，預計最快將在今年年底上會。股票發行的註冊制改革是既定方向，至於是放在證監會還是交易所目前未有定論，放在證監會的可能性較大。

　　董登新則表示，深交所在創業板IPO標準的重新設計和創新上，已經做好了準備，內部可能已經有了具體的方案，關鍵是要等待證券法的修訂。在現有的發審制度下，盈利指標是不可避免的，因此必須要改革發審制度。

　　“現在A股的上市標準和發行審批制度都到了不得不改的地步。”董登新表示，在註冊制沒有推行之前，可以採取一些過渡性的辦法。一方面，可以給這些企業一個單獨的IPO標準，給創業板“特惠政策”，讓創業板設計一個完全不同於主機板的IPO標準，淡化甚至剔除盈利指標。另一方面，可以讓創業板和新三板有一個對接的轉板機制，在新三板設立一個獨立的板塊，這個板塊有較高的資訊披露要求，有高科技、高成長的屬性，這些企業可以給他們一個綠色通道，讓新三板和創業板直接掛鉤。“可以在新三板劃一塊‘特區’，讓進入這個‘特區’的公司能夠在掛牌一年之後直接轉板到創業板。”他説。在真正實現註冊制之後這些問題都將迎刃而解，完全可以設計一個不需要盈利指標的發行上市條件。