一場“突如其來”的人民幣貶值潮打亂了此前人民幣升值的節奏。2月18日至21日,人民幣對美元中間價從6 .1073、6 .1103、6.1146到6.1176,連續四個交易日走低。當下的國內外經濟金融市場環境和國際資本流動格局愈加複雜,此次意外貶值也挑動了市場敏感的神經:此輪貶值,究竟只是升值過程的回調“插曲”還是新一輪貶值的“序曲”?

接受《經濟參考報》記者採訪的業內人士表示,此次人民幣走軟受到了部分經濟指標走軟及央行引導行為的雙重影響,不過,支援人民幣中長期升值的基本因素仍未變,人民幣匯率難言接近“拐點”。但由於一些國內經濟風險可能逐漸暴露,人民幣存在一定貶值壓力,市場需要為未來人民幣更加頻繁的波動性做好準備。

意外

人民幣匯率四連跌

2月17日至21日,人民幣對美元已經累計下跌106個基點,累計下跌幅度達0.45%,而自年初至2月21日,累計下跌幅度達到0.62%。

而受到在岸市場的影響,離岸人民幣在2月18日至21日也連續下跌。人民幣兌美元即期匯價在一週內大跌500基點,將今年以來的升值幅度全數回吐。據路透統計,離岸人民幣周內累計跌幅達到0.83%,遠大於在岸人民幣的跌幅。另外,這也讓人民幣波動度由不到1%,拉高至2.8%,為2013年5月來最高。

此次貶值讓很多人頗感意外。整體來看,一方面國內經濟仍穩健,另一方面國際市場上美元也並未明顯走強,人民幣突然走弱似乎不具備充分理由。

“此次的中間價連續下跌,是央行有意分化人民幣升值的預期。”對外經貿大學金融學院兼職教授趙慶明對《經濟參考報》記者説。從去年12月美聯儲宣佈逐漸縮減購債規模開始,印度、土耳其等新興市場國家受到國際資本撤出衝擊貨幣普遍大幅貶值,但是同處新興市場國家之列,面對同樣的金融市場環境,人民幣似乎“獨善其身”,幣值仍然堅挺,市場也較為一致看好人民幣繼續升值。而從外匯佔款等指標來看,外部資金也仍然持續流入中國。最新的1月份外匯佔款統計數據還未公佈,不過,趙慶明表示,預計1月份外匯資金流入依然顯著,央行的策略是引導人民幣匯率略微走弱,也借此警示進來的熱錢。

國內銀行外匯交易員也向記者證實,除了中間價指導之外,從市場的交易情況來分析,央行也在引導市場不要認為人民幣會快速大幅升值。比如,19日剛開盤和21日接近尾盤,都出現了比較明顯的一波美元急升的行情,背後都是大行購匯在支撐,這體現了央行維穩的意圖。

中國銀行國際金融研究所宏觀經濟研究主管溫彬在接受《經濟參考報》記者採訪時表示,若央行出手干預,可能出於以下兩點考慮:一是人民幣對美元匯率貶值可以打破人民幣剛性升值的預期,減輕境外套利資金流入壓力;二是人民幣貶值會減少當前貨幣市場充裕的流動性,降低貨幣政策操作的壓力,實現匯率和利率政策目標的協同性和一致性。

除政策因素之外,一些市場指標的走弱也助推了本輪貶值。最新公佈的2月匯豐製造業採購經理人指數(PM I)預覽值從1月的49.5跌至48.3,低於預期,且創下7個月以來的新低。“從基本面上看,PM I的走弱對人民幣造成一定壓力,而政策也樂見人民幣擺脫單邊升值的預期。”一位外資銀行研究人員對記者表示。

溫彬表示,近期,人民幣對美元匯率連跌可能還是對國內宏觀經濟走勢和企業部門債務壓力的擔憂所致。儘管1月我國出口形勢不錯,但PM I下降以及PPI連續23個月負增長顯示實體經濟增長動力不足。同時,今年是企業部門和地方政府融資平臺的債務償還高峰,在一些信託和債券産品不斷曝出違約可能的背景下,金融機構和企業購匯配置美元資産的需求增加。

預判

長期升值根基未變

市場現在最為關心的問題是此次貶值潮是否還會持續下去。交易員表示,目前投資者觀望情緒較濃,都在判斷當前匯率是短期調整還是人民幣趨勢性貶值的開始。接受《經濟參考報》記者採訪的絕大部分業內人士表示,此次貶值只是暫時的“插曲”,支援人民幣中長期升值的基本因素未變。

溫彬認為,無論這次貶值是否有央行干預的因素,都是短期的、階段性的。人民幣下一階段走勢取決兩個因素:一是人民幣資産的安全性。今年“兩會”後,會有多項改革政策實施落地以確保今年經濟增長目標的實現,這是解決當前實體經濟部門債務壓力過大的根本保障。二是利差因素的驅動。我國與發達國家無風險收益率利差仍將保持200點左右,對固定收益投資者具有較強吸引力。

據路透援引交易員及外匯策略分析師的話稱,這波人民幣貶值基本為部位調整,為近期上漲後的修正。在中國經濟進一步惡化或境內出現更大的信貸危機之前,中長期看升的預測未變。不過,短線上因停損盤尚未完全出場,料仍會出現較大波動。

也有市場人士表示,匯率繼續走貶如果引發市場力量跟風,那匯率走勢很有可能會産生逆轉。

不過,趙慶明説“有一個重要的指標需要觀察,那就是盤中交易價相對於開盤中間價是升值狀態還是貶值狀態。”比如,21日開盤中間價為6.1176,而盤中交易的區間介於6.0843和6.0914之間,相對開盤中間價均為升值狀態,這説明市場預期人民幣升值還是佔主流。他指出,若市場預期有轉向,那麼央行也不會再放任匯率持續貶值。

趙慶明表示,在人民幣匯率從由管理的浮動匯率向自由浮動匯率的過程中,在資本項目可兌換和匯率市場化進程中,人民幣升值一定是大方向,貶值只是“小插曲”。

不過,對於人民幣即期匯率會不會根本逆轉的問題,高盛則認為,更多信託産品將在接下來幾個月中到期,好戲到時才會上演;中國的網際網路金融産品比如餘額寶,是對傳統銀行業的徹底顛覆;包括網際網路金融産品在內的影子銀行系統其實是對中國舊金融系統積極的重組。高盛認為,中國經濟在渡過了2至3月甚至持續到6月的難關之後,匯率及利率的波動性可能極大增加,最近的一幕還只是“序曲”。

海通證券表示,2008年、2012年人民幣均出現過顯著貶值,與當時國內貨幣政策轉向寬鬆、持續降息有關,因而若未來央行貨幣政策不再收緊甚至轉向寬鬆,人民幣貶值壓力需警惕。

改革

匯率波幅放開預期再起

路透分析認為,此次央行出手可能是借此消除市場對於人民幣單邊升值的過度期待,為未來外匯改革鋪路。這也讓波動區間放寬的揣測又在市場中興起。

匯率市場化一直是金融改革的方向。周小川曾指出,有序擴大人民幣匯率浮動區間,增強人民幣匯率雙向浮動彈性,保持人民幣匯率在合理均衡水準上的基本穩定。央行基本退出常態式外匯市場干預,建立以市場供求為基礎、有管理的浮動匯率制度。

而近期央行的表態也在一定程度上讓市場更加浮想聯翩。日前由央行召開的2014年跨境人民幣業務暨有關監測分析工作會議指出,2014年,要加快推進人民幣資本項目可兌換,轉變跨境資本流動管理方式;逐步完善人民幣匯率形成機制,有序擴大匯率浮動區間。

對此,野村證券解讀指出,會議強調了需要把重點放在人民幣資本賬戶可兌換性和金融市場自由化的問題上,但同時還強調了美元兌人民幣交易區間需在2014年中有秩序擴張的重要性。野村證券甚至預計,近期交易區間擴大的時間框架可能是在3月5日召開人代會以前,或是在4月份有重大事件發生或重要經濟數據公佈以前。

溫彬表示,按照十八屆三中全會要求,進一步放開日間匯率波幅或許是完善人民幣匯率形成機制各項工作中最容易實現的。預計央行會採取小步快跑策略,在今年二季度將人民幣對美元匯率波動區間由目前的正負1%擴大到1.5%,最後直至3%的市場預期目標。擴大波動區間後,出現升值或貶值的可能性都是存在的,它只會強化市場升值或貶值的預期而不會決定預期。

溫彬表示,不可否認,我國金融市場、資本項目開放和人民幣國際化都是在人民幣單邊升值的前提下進行的,一旦形成人民幣貶值趨勢,是否會造成急速貶值、資本外逃、衝擊國內金融穩定,我們在宏觀政策方面還沒有應對經驗。因此,需要抓緊研究並儲備相關政策,包括托賓稅、針對投資人身份進行資本管制的措施等,更重要的是增強匯率政策的彈性,通過市場機制實現內外經濟均衡,並輔以必要的央行干預,使我國資本項目開放做到“放得開、管得住”。