在人們對牛市的憧憬中，一個令人擔憂的問題是：假如牛市真的到來，現在的股市能夠承載嗎？一個有品質牛市的形成，不僅需要經濟基本面的支撐，更需要市場自身的健康。

　　新華社記者在調研中感到，作為直接融資的重要渠道，我國股市亟待加快發展步伐，為經濟發展提供強勁動力。但透過重重迷霧，人們不難發現，當前股市存在“五大爭議”，實質上也是五大影響股市健康運作和發展的難題，需要認真及時加以破解。

　　難題之一：舉步維艱的新股發行

　　在證券市場的制度體系建設中，新股發行制度一直是管理層著墨最多、各方爭議也最多的環節。

　　去年年末展開的新一輪股票發行體制改革，旨在建立市場化的發行體制和市場化的新股定價機制。從市場約束強化大股東的誠信義務，到改革配售方式降低新股擴容對二級市場的壓力，從發審會前抽查仲介、發行監管與稽查執法聯動，到“史上最嚴限炒令”遏制瘋狂炒新……一系列配套措施，意在為改革“保駕”。

　　然而，ＩＰＯ重啟後的種種怪相，顯示管理層的改革初衷與實際效果有所背離。特別是引發軒然大波的“奧賽康叫停事件”，將“高市盈率、高價、高套現”的ＩＰＯ“新三高”暴露在公眾面前。

　　此後，管理層開始以“打補丁”的方式對新股發行制度進行糾偏。設置行業二級市場平均市盈率的“高壓線”，對老股轉讓數量進行限制，建立常態化的抽查機制，調整新股上市首日交易機制……面對此起彼伏的質疑聲，管理層甚至破天荒地明確表示“年內發行100家”，以安撫對於擴容懷有恐懼的投資者。

　　“補丁落補丁”式的制度修正，不僅沒能緩解市場的憂慮，事實上反而對“炒新”形成了助推。ＩＰＯ二次重啟以來上市的20多只新股，無一例外地遭遇首日“秒停”，且絕大多數都以次新股身份連續無量漲停。

　　有業內人士感嘆，過去上市公司高價發行，超募資金至少流向了實體經濟。現在，低市盈率發行後股價瘋狂飆升，“養肥”的是打新者和炒新者。也有業內專家擔憂，“新股不敗”神話若繼續，未來或進一步加劇ＩＰＯ中的“賭徒心態”。

　　經過幾輪改革之後，新股發行仍然問題不斷，改革舉步維艱。

　　難題之二：進退兩難的註冊制

　　與新股發行密切相關的註冊制改革，正成為擺在監管層面前的又一大難題。

　　近年來，市場一直呼籲，通過註冊制改變新股發行審批制，“把權利還給市場”。黨的十八屆三中全會明確提出，推進股票發行註冊制改革。今年年初，證監會將註冊制改革作為重點突破方向，正式列入2014年工作重點。

　　然而，記者了解到，目前各方對註冊制應該是什麼樣、註冊制實行是否成熟等等，依然存在較大爭議。

　　“註冊制要求減少行政審批，不管節奏和價格，而當前的新股發行現狀與此相悖，無法實現向註冊制的過渡。”經濟學家華生説。

　　針對什麼是註冊制，有人認為，註冊制就等同於工商企業註冊登記制度，一旦到監管部門註冊就可以發行股票。

　　也有觀點認為，我國有新股發行需求的企業數量巨大，涉及鉅額融資量，如果僅是註冊登記就發行，容易引發市場波動。在美國等發達國家的成熟市場，企業上市註冊需要經歷多項財務指標審核，並非註冊即發行。

　　“註冊制真正的含義是把原來的行政審批制度改革成以資訊披露為主的、通過市場力量發揮作用的機制。”上海證券交易所理事長桂敏傑説。

　　在轉變政府職能、簡政放權的大趨勢下，新股發行註冊制改革乃大勢所趨。不過，適合我國資本市場的註冊制究竟是怎樣的？註冊制改革又該如何推進？這些問題仍然缺少明確答案，需要在實踐中探索。

　　難點之三：“欲説還羞”的強制分紅

　　儘管分紅比例低、投資者回報率低，一直是Ａ股備受詬病的頑疾，但對於是否強制分紅，市場一直存在較大爭議。

　　一方認為，中國“半強制性分紅”政策效果不明顯，在上市公司分紅不自覺、股東結構不完善、中小投資者不能得到較好保護的情況下，建立強制分紅制度既是對上市公司行為的規範，也是對長期投資理念的培育。

　　另一方則認為，不同的企業處於不同的發展階段，盈利能力和投資機會有差異，導致造成分紅的機會成本不盡相同，是否分紅應由公司自主決定，分紅宜鼓勵不宜強制。

　　據統計，2001至2011年，我國上市公司現金分紅佔凈利潤的比例為25．3％，而境外成熟市場通常在40％左右。2006年以來，上市公司平均年化股息率只有1％左右。由於缺乏長期穩定回報，投資者往往選擇投機來博得收益。

　　針對分紅問題，證監會在2012年前後曾以“窗口指導”的形式推行強制分紅。不過，此舉很快在市場上引發質疑。之後，監管層絕少再提。

　　“解決上市公司分紅問題是個複雜的系統工程，從國外經驗看，稅收、競爭以及經濟環境都起到了重要作用。”上海證券交易所資本市場研究所所長助理曾剛説。

　　他建議，證券監管部門應通過規範資本市場稅收、培育價值投資理念等基礎制度入手，減少對股利政策的直接干預，切實提升投資者的回報水準，讓股民分享到更多經濟增長和改革成果。

　　難題之四：遲遲不來的“養老金入市”

　　一邊是鉅額養老金、公積金亟須保值增值，一邊是股市呼喚長期資金以改善投資者結構，可這樣“各取所需”“兩情相悅”的事情遲遲未能實現。

　　人力資源和社會保障部的統計顯示，截至2013年末，我國基本養老保險基金累計結存3．1萬億元，企業年金累計結存6035億元。這些資金主要以銀行存款為主，缺少投資渠道。

　　私募基金重陽投資總裁王慶説，在成熟資本市場，養老金等長期資金入市是市場的常態，也是市場資金重要的“源泉”。然而，為何養老金等長期資金在我國不能大舉入市呢？

　　“資金是逐利的。沒有效益，它肯定不進來。比如保險資金，現在政策允許它按一定比例進股市，它們為什麼不積極？”王慶認為，中國股市缺乏持續的回報，這是長期資金不敢入市的主要原因。

　　當前，投資中國股市的回報方式，主要仍是二級市場股價上漲帶來的價差。然而，僅僅靠價差博得收益對這些長期資金而言，與普通散戶並無二致，像養老金這樣肩負著重要社會保障責任的資金池，難言對股市的興趣。

　　“沒有持續的回報機制，就沒有價值投資的理念。加上各種考核壓力，在中國股市中，機構都成了大散戶。”公募基金匯添富基金研究總監、基金經理韓賢旺説。

　　難題之五：難以把握的投資者保護之度

　　“入市有風險，投資需謹慎”，這是每個股民耳熟能詳的“警句”。而中國股市最大的“市情”是：在市場投資者結構中，80％以上都是個體散戶。

　　“保護中小投資者就是保護中國資本市場。”這是現任證監會主席肖鋼在履職伊始就提出的觀點。保護中小投資者，上升到了前所未有的高度。

　　然而，保護中小投資者並非易事。作為央企退市第一單，長油股票的退市之旅一直伴隨著投資者保護的難題。一邊是嚴格按市場規定而作出的退市決定，一邊是數十萬投資者的抗議和損失。這樣的問題在Ａ股市場並不少見。

　　“對中小投資者的保護要充分區分市場功能和政府職能的界限，市場自身就有風險，不能以為入市就能賺錢，對賠錢的風險，投資者自己要心裏有數。”韓賢旺説。

　　他認為，政府要履行好市場監管職責，維護市場正常秩序、嚴格監管上市公司和機構的市場行為、督促市場各方規範公開透明規範運作，這就是對中小投資者的最大保護。

　　但有業內專家指出，對於中小投資者的保護是全方位的工作，當前在事後監督、投資者糾紛等方面還有很多機制性、法規性的空白，包括相關監管機構在功能、職責等方面都沒有到位，這使得投資者合理訴求無法得到及時處理，“導致市場怨氣很大”。（記者趙曉輝、劉詩平、陶俊潔、劉開雄、潘清、張元智）