通策醫療遭上交所問詢：凈利率蹊蹺 或存損害投資者利益行為

　　5月13日，通策醫療 (600763. SH)收到上交所針對2019年年度報告的問詢函。

　　問詢函中提及聯營企業情況、分紅、業績、省外擴張、項目進展，要求説明是否存關聯交易、是否存在損害投資者和公司利益的情況等問題，針針見血。

　　大額聯營資助或損投資者利益

　　財務挪用風險高

　　在上交所問詢函中，這一條引起了《全球財説》注意。

　　2019年年報顯示，通策醫療其他非流動資産期末餘額4.11億元，其中聯營企業財務資助4.10億元，同比增長176.95%。

　　《非經營性資金佔用及其他關聯資金往來情況的專項審核説明》顯示，公司對聯營企業浙江通策眼科醫院投資管理有限公司的財務資助金額期末餘額2.09億元，報告期內新增6100萬元。

　　上交所要求通策醫療説明，(1)提供財務資助的聯營企業的具體資訊，包括成立時間、主營業務、股權結構及控制主體，並説明各股東之間是否存在關聯關係；(2)上述財務資助的具體明細，包括時間、對象、利率、期限、用途，並説明是否構成關聯交易及履行的審議和披露程式；(3)結合公司對上述聯營企業的財務資助或融資支援總額，以及標的公司的實際收款和用款情況，説明其他股東是否已按照持股比例同比例資助。

　　更加關鍵的是，要求通策醫療説明上述財務資助是否屬於大股東及其附屬企業非經營性資金佔用，是否符合證監會及本所發佈的關於規範上市公司與關聯方資金往來的相關規定，並請年審會計師、獨立董事分別發表意見。

　　對於通策醫療來説，對聯營企業的大額資金資助已經不是第一次。

　　2018年報，其向聯營企業浙江通策眼科醫院投資管理有限公司的財務資助為1.4億元，年化利率5.90%。

　　簡單來講，通策醫療需要説明自身是否存在違規挪用上市公司資産的行為。是否存在聯營企業通過暗箱操作無償佔有上市公司資金，變為正當的有償使用。

　　該筆財務資助究竟是信用貸款，還是質押貸款？是否存在壞賬計提風險，是否會影響到公司經營發展，是否存在損害投資者及公司利益情況，通策醫療均需給予回答。

　　另一個值得關注的問題，便是分紅。

　　數據顯示，自1996年起通策醫療只進行兩次分紅，2016年進行分紅4168.32萬元，2017年進行分紅961.92萬元。

圖片來源：通策醫療年報

　　2019年年年末，通策醫療貨幣資金期末餘額4.83億元，長期借款和一年內到期的非流動負債合計餘額3.80億元，未分配利潤餘額14.33億元。

　　通策醫療稱，留存資金主要擬用於相關醫院項目建設，而公司近三年在建工程期末餘額分別為0.22億元、0.14億元、0.82億元，且未詳細披露報告期內收購或新建醫院相關投資的具體情況。

　　上交所就此要求通策醫療詳細説明，2019年建工程增幅較大的原因；當前留存資金、分紅政策的主要考慮及其合理性，是否存在資金受限或被他方實際使用的情形。

　　在業績大增的兩年中，通策醫療分紅寥寥，究竟是大額資助存有貓膩？還是急速擴張絆住腳步？亦或是業績增長出現問題？繼續往下看。

　　業績增速放緩

　　並表情況不明省外擴張難

　　2019年，通策醫療實現營業收入18.94億元，同比增長22.52%；實現歸屬凈利潤4.63億元，同比增長39.44%。

　　2017年-2019年，其營業收入增長率分別為34.25%、31.05%、22.52%，歸屬凈利潤增長率分別為59.05%、53.34%、39.44%。

圖片來源：Choice

　　通過圖表可以明顯看出，通策醫療自2016年下降後進入了兩年急速增長期，而2019年增速則明顯放緩。

　　年報提及，2019年通策醫療對外投資9552萬元，2018年對外投資4.81億元，同比減少80.13%。2017年對外投資為5.77億元，2016年對外投資2.37億元。

　　近三年，通策醫療一直採取對外投資等方式進行擴張發展，2017年、2018年的業績爆髮式增長也主要源於擴張並表進行業績增厚。

　　《全球財説》查詢歷年年報後。通過“企業集團的構成”一項統計得出，2016年-2019年，通策醫療擁有半數以上表決權並形成控制的子公司數量分別為34家、39家、39家、54家。

　　上交所問詢函中，要求通策醫療結合近年對外投資情況和並表範圍變化，量化分析公司業績增長的主要原因，並説明業績增速放緩的主要影響因素。

　　子公司數量增多，業績增速卻嚴重放緩，並表企業並未詳細説明，從側面反映擴張所帶來的隱患逐步顯現。

　　通策醫療在年報中稱，截至2019年年末，在全國共有32家口腔醫院。其中，收入最高的為杭州口腔醫院，共實現凈利潤2.55億元，超過凈利總額的55%；其次為杭州口腔醫院城西口腔醫院，實現凈利潤1.10億元；第三為寧波口腔醫院，實現凈利潤4040.22萬元。

　　2019年6月，通策醫療提出了“蒲公英計劃”，計劃在浙江省內的100個縣(市、區)及重點鄉鎮，聯合各地有威望的口腔醫生，預計用3-5年時間，籌建100家杭州口腔醫院分院的發展計劃。

　　截至2020年4月，通策醫療在浙江省內已開業的口腔醫院為21家。

圖片來源：通策醫療年報

　　然而，蒲公英計劃所開設的牙科分院，為通策醫療所帶來利潤尚無法看出。

　　口腔醫院自身培育週期較長，從設立到貢獻利潤成長期長達6年，營收難盈利，開店越多虧損越多已成為口腔連鎖中的常見現象。

　　這也是 愛爾眼科為何通過投資基金培育新設醫院，並不納入報表，等成熟之後再次實施並購的原因之一。

　　同時，口腔醫療門檻低，行業規模壁壘較難形成，而且醫療技術方面也會考驗著整個醫師團隊，對於通策醫療的管理能力要求頗高。

　　截至2019年年末，通策醫療共有衛生技術人員2391人，其中醫生1000人，醫技人員153人，護士1238人。

　　凈利率遠高於同業

　　銷售模式不清

　　公開資料顯示，通策醫療持續深耕口腔、生殖、眼科等專科醫療服務領域，然而在主營業務情況方面，並未對口腔業務、輔助生殖業務、眼科業務的詳細情況進行説明，統稱為醫療服務收入。

　　2019年，醫療服務收入實現營業收入17.91億元，同比增長21.49%，毛利率上升3.06個百分點至46.89%。

　　在“主要參股公司分析”一項中，通策醫療極力推進的輔助生殖業務昆明市婦幼保健生殖醫學醫院尚處於虧損狀態。

　　上交所問詢函中，要求通策醫療按照當前實際業務結構，重新列示主營業務分行業/分産品經營數據。

　　值得注意的是，浙江省內業務實現營業收入佔總收入比例90.31%，毛利率為47.54%；浙江省外毛利率為31.01%。

　　上交所針對此處，要求通策醫療列示公司目前口腔業務的浙江省外投資和經營情況，並説明浙江省內外口腔業務毛利率是否存在明顯差異及影響因素。同時，説明公司口腔業務向浙江省外擴張是否面臨障礙或難點，並分析公司口腔業務在浙江省內、省外是否具有明顯的品牌效應或優勢。

　　通策醫療多年發展，依靠杭州口腔醫院一塊歷史招牌，但這塊招牌離開浙江省，甚至是離開杭州還能否有如此高的價值，都很難説明。更何況對於就醫者而言，並無法將杭州口腔與通策醫療進行關聯。

　　2019年，通策醫療的凈利率為26.81%，同期愛爾眼科凈利率僅為14.33%。新三板掛牌同業可恩口腔、小白兔的2019年凈利率分別為-5.53%、10.10%，華美牙科2019年上半年凈利率為4.67%。

　　通策醫療的毛利率、凈利率遠高於同業，並在在上證互動e上稱未來幾年還會不斷提升，的確值得商榷。

　　費用方面，通策醫療銷售費用為1179.49萬元，低到幾乎可以忽略不計，並遠低於同業。依仗于杭州口腔醫院的招牌可以理解，但隨著擴展能否長久維持尚不得知。

　　上交所指出，通策醫療未詳細介紹包括採購模式、銷售模式、盈利模式在內的經營模式，也未披露主要銷售客戶及主要供應商情況。

　　需要補充披露公司經營模式與上下游情況，並説明下游客戶的結構及變化趨勢，以及報告期公司主要原材料、人力成本與各項服務的價格變化趨勢；以及前5名客戶銷售額佔年度銷售總額的比例及關聯方銷售情況，前5名供應商採購額佔年度採購總額的比例和關聯方採購情況。

　　2019年年報顯示，通策醫療預付款項期末餘額4430.75萬元，同比增長56.74%，年報解釋為新建分院預付租金所致；其他應收款期末餘額3491.93萬元，同比增長105.54%，年報解釋為應收股利和新院租賃物業押金所致。

　　上交所要求詳細説明，上述預付租金業務和新院租賃業務的具體情況，並列示與上述新建分院相關的主要預付和應收明細。

　　一季度業績虧損

　　股價持續新高基金持股不斷流出

　　2020年受疫情影響，通策醫療第一季度實現營業收入1.93億，同比下滑51.08%；歸屬凈利潤-1854.71萬元，同比下滑119.58%。

　　醫療服務收入減少，第一季度經營活動産生的現金流量凈額為-6845.35萬元，上年同期為凈流入1.15億元。

　　即便如此，通策醫療股價依舊不斷攀高，即便在收到上交所問詢後次日，股價還站上歷史高點。

　　2019年首個交易日，通策醫療開盤價為47.12元/股，2019年最後一個交易日收盤價為102.53元/股，全年漲幅達117.59%。

　　2020年開年至5月14日的盤中最高價133.88元/股，年內漲幅為29.94%，總市值為426.1億元，TTM市盈率為121.8倍。

　　據數據顯示，截至2020年3月31日，基金持股合計100家，佔流通市值比例為12.49%；2019年年末，基金持股合計為385家，佔流通市值比例為20.53%。

　　基金持股大量流出，又究竟是誰在拉高股價？通策醫療真假白馬能否經受住考驗？有些時候不能只看行業發展，而忽略整體競爭性及企業基本面。對於通策醫療的未來發展，《全球財説》將會持續關注。