曲美家居資産負債率達74%遭問詢 “蛇吞象”式並購致13億商譽懸頂

　　近日，國內家居翹楚曲美家居(603818.SH)並購挪威品牌Ekornes後的首份半年報收到了上交所的事後審核問詢函。

　　問詢函提到，2018年曲美家居收購Ekornes AS形成了13.1億元商譽和26.6億元無形資産，上交所要求其結合Ekornes AS 上半年的經營情況等補充披露，是否存在商譽減值和無形資産減值的風險，並就無形資産的長期攤銷可能對公司利潤的影響提示風險。

　　時間回溯到2018年8月，曲美家居完成對挪威上市公司Ekornes ASA的要約收購。根據公告，曲美家居聯合華泰紫金共耗資約40.63億元拿下Ekornes ASA的100%股權，其中上市公司支付對價36.77億元取得標的90.5%股權。

　　這場“蛇吞象”式的並購推高了曲美家居的期間費用和負債水準。上半年其銷售費用、管理費用和財務費用分別增長203.66%、192.24%和14618.43%，資産負債率達74%。對此，上交所要求公司結合債務結構、現金流情況等補充説明是否存在償債風險，並量化説明高杠桿的財務狀況對後續日常經營的影響。

　　高杠桿被疑存償債風險

　　公開資訊顯示，曲美家居成立於1993年4月。2015年4月在上交所主機板上市，主要從事中高檔民用傢具及配套家居産品的研發、設計、生産和銷售。

　　近日，曲美家居半年報顯示，報告期內，實現營業收入20.1億元，同比增長106.62%；歸母凈利潤7167.78萬元，同比增長1.71%；扣非凈利潤5943.66萬元，同比下滑10.36%。

　　受並表Ekornes影響，曲美家居的收入與業績增速同比波動較大。同時，公司上半年毛利率同比提升6.81個百分點至43.70%，凈利率同比下滑2.82個百分點至4.40%。凈利率同比下滑主要因收購Ekornes産生的相關費用分攤確認。

　　據了解，上半年，曲美家居的銷售費用、管理費用和財務費用分別增長了203.66%、192.24%和14618.43%。

　　同時，曲美家居上半年存貨週轉率1.77較上年同期的3.26下降近半；應收賬款週轉率由上年同期的6.86下降為4.76。而營業週期由上年同期的81.4天上升為135.4天。

　　對此，上交所要求曲美家居結合Ekornes AS的經營模式、同行業可比公司情況等補充披露營運效率降低是否可能對持續盈利能力造成負面影響，並説明公司是否計劃採取措施改善營運效率。

　　另根據披露，報告期末曲美家居資産負債率74%，其中還持有25億挪威克朗長期借款和應付債券(折合人民幣約20億元)。

　　上交所要求公司結合債務結構、現金流情況等補充説明是否存在償債風險，並量化説明高杠桿的財務狀況對後續日常經營的影響。同時，結合利率、匯率、償債資金安排等補充披露相關外幣債務是否存在融資成本大幅波動的風險。

　　“蛇吞象”式並購推高商譽

　　事實上，上市以來，曲美家居營收和凈利持續增長，不過凈利潤增速逐年放緩，直到2018年出現上市以來的首虧。

　　數據顯示，2015年至2018年，其歸母凈利潤分別為1.17億元、1.85億元、2.46億元、-5906萬元；分別同比增長16.40%、58.21%、32.78%、-124.04%。

　　而這與其“蛇吞象”式的海外並購密切相關。2018年8月，曲美家居完成對挪威上市公司Ekornes ASA的要約收購，通過子公司持有Ekornes90.5%的股份，成為Ekornes控股股東。根據公告，曲美家居聯合華泰紫金共耗資約40.63億元拿下Ekornes ASA的100%股權，其中上市公司支付對價36.77億元取得標的90.5%股權。

　　斥資37億元進行海外並購，對於當時市值僅40億元左右的曲美家居，顯得頗為大膽。同時，曲美家居2018年半年報顯示，其貨幣資金僅為8.6億元，總資産也只有21.59億元，尚存在較大的資金缺口。

　　由此，曲美家居展開了“花式”籌錢。

　　其中，曲美家居實控人趙瑞海、趙瑞賓及股東趙瑞傑三兄弟為上市公司提供不超過15億元的財務資助。同時，曲美家居改變首次公開發行股票時的募投資金用途，將未使用的2.68億元募集資金全部用於收購。

　　此外，曲美家居還與招商銀行簽署不超過18億元的並購貸款協議，以及挪威當地銀行組成的銀團也供給了16.46億挪威克朗的自願要約階段許諾函，以及6.8億挪威克朗的強制要約階段許諾函。

　　然而，大手筆並購也造成鉅額商譽懸頂。根據披露，曲美家居收購Ekornes AS形成了13.1億元商譽和26.6億元無形資産。對此，上交所要求其結合Ekornes AS 上半年的經營情況等補充披露，是否存在商譽減值和無形資産減值的風險，並就無形資産的長期攤銷可能對公司利潤的影響提示風險。

　　今年1月，曲美家居董事長趙瑞海在公開場合表示：“通過Ekornes的渠道解決曲美家居出口的問題，倘若靠自己建立，10年也建立不起來。業內大部分企業不想再打價格戰，而是開始思考商業轉型、運營模式等。”

　　在分析人士看來，收購之後的管理對企業而言，將是一個考驗。特別是境外企業，涉及到文化、制度、法律等方面的協同，以及公司戰略、管理、資金上的調整磨合。借“船”出海過程中，這些問題正成為擺在曲美家居面前難以回避的難題。