近期，多名明星分析師離職或退居二線的傳聞先後在朋友圈刷屏，個中緣由引發坊間熱議。在業內人士人看來，除了行情走弱造成的投研沉寂之外，券商內部龐大的考核壓力、令人失望的股權激勵機制以及複雜的派系鬥爭等因素造成研究員的頻繁流動。同時，不小中小券商也意圖借此動蕩之際，通過投入投研業務來實現“彎道超車”。

　　券商研究所相關人士分析，從分倉制度的開始到研究員定價體系的形成，分析師與所在平臺券商、基金機構之間形成的利益博弈不斷激烈，投研生態圈的發展已經出現扭曲。在行業排名的驅動下，明星分析師可以借助光環效應發起主動權，成為眾人追捧對象，而基礎研究員則依靠頻繁出具報告、更換平臺來換取更高投研定價，投研圈“兩極分化”現象凸顯。

　　由於投研氛圍的浮躁，投研報告“標題黨”作風屢見不鮮，也讓基金公司等買方機構一定程度上對券商投研能力産生信任危機，有深度、有品質的研報反而成為“稀缺資源”，券商的賣方研究模式出現普遍的困境。業內人士認為，由於今年市場的震蕩加劇，券商的分倉佣金收入存在不少變數，機構研究所內部將出現轉型或分化。

　　“走馬換將”頻繁 中小券商籌謀“彎道超車”

　　今年以來，二級市場行情走向起伏不定，不少券商內部的分析師陣營也開始出現動蕩，一批明星分析師頻頻傳出將跳槽或轉崗退居二線的傳聞和消息，令市場各方唏噓不已。

　　今年2月底，有微信群傳出消息稱，上海一家大型券商首席宏觀債券明星分析師已向公司提交離職報告，目前處於離職手續交接階段；南方一家連續多年排名居前的券商研究中心負責人也曝出離職傳聞……無獨有偶，興業證券(601377)王牌策略分析師張憶東宣稱讓位給新人，自己將負責興業證券研究所的機構服務工作。不過，上述傳聞尚未得到官方證實。

　　對於券商明星分析師集中離職的原因，各方對此的解讀頗為複雜。有市場人士認為，從去年6月至今，市場走勢起伏跌宕，各家券商研究頻繁看錯行情，而令買方對其認可度下降，加上內部並不完善的股權激勵制度，分析師們壓力頗大；也有券商人士認為，分析師的流動頻繁屬於行業常態，其背後的主要原因仍是以利益考慮為主。

　　“一般來説，很多分析師的去向，都會選擇公募基金、私募基金、保險公司或券商資産管理部門等買方機構，這也和買方機構數量擴容有關，加上一些比較誘人的政策和股權激勵制度，很多做了賣方研究幾年的分析師都會選擇這個職業轉向。如果在券商研究所之間的調動，則主要考慮是升職或薪酬等方面的因素。”曾任職過某中型券商研究所所長、現任私募基金管理人的林生(化名)表示，近年來分析師跳槽現象比較多，其原因是這部分有價值的投研資源，市場屬於完全競爭的格局，尤其是帶有明星光環、被市場廣泛認可的分析師，在機構的“挖角戰”中佔有的權重非常高，常常會出現各家爭搶的情況。

　　除了新的職業規劃之外，行業普遍存在的壓力也是促使分析師頻繁流動的重要原因。“市場這半年多時間以來，行情接連發生過三次以上劇烈異常波動，各種利空因素交織，加上國內外環境複雜，市場出現預期混亂的狀況，這讓很多分析師都感到挫敗和無力。”華南某券商首席策略師表示，在國內的市場對投資的預測和結果的準確度要求頗高，給賣方分析師造成很大壓力，很多有價值的觀點還未通過一段時間驗證而被市場拋棄，“A股的策略研究判斷，最多只能做上兩三年，這是因為要持續‘押’中行情或趨勢，幾乎不太可能。”

　　在一位熟悉券商研究所的機構人士看來，每逢市場牛熊轉換之際，分析師的資源就會出現頻繁流動，而此時也正是一些中小券商獲得“逆襲”的機會，“此前就有一些中小券商通過大手筆的資金投入挖角明星分析師，借助明星效應來打出研究所自身的名氣，同時也獲得不錯的基金分倉收入。對於明星分析師而言，中小券商的平臺雖小，但職業發展的機會多、薪酬激勵誘人、獲得管理實權多，這些都會成為刺激明星分析師頻繁換崗的因素。”

　　“排名”定價驅動投研圈 研究員苦尋市場“超額資訊”

　　不過，在多位機構研究所人士看來，無論是明星分析師，還是普遍研究員，人員的頻繁流動轉崗實際上已經成為證券研究行業的“常態”，而驅使分析師們快速流轉的動力，無非就是兩個因素，那就是分倉佣金收入和第三方排名。

　　“2003年以前，券商的投研團隊還只是向內部進行服務，而隨著公募基金的崛起，對市場研究需求大大增加，券商研究的服務對象就開始從普通投資者轉向這種機構，加上佣金分倉這種收益模式的形成，對券商分析師的研究價值也形成了具體的考核指標，同樣也將券商投研和基金公司之間進行利益綁定。”林生認為，從基金分倉開始，投研行業的生態已經發生改變，這種利益互動機製造成巨大影響：當研究員的推票準確度高時，機構交易的頻率越高，相應券商獲得的分倉佣金也會越高，研究員獲得績效獎勵也會更多。

　　“除此之外，一些第三方分析師排名獎項也成為左右分析師投研能力的重要因素。在第三方排名的驅動下，投研能力的高低就有了一個市場化的定價機制，排名越高，獲得的話語權就越大，分析師的身價自然也會水漲船高。而排名的優先也會進一步強化機構對明星分析師推薦的股票的認可度，更進一步，資金的追捧度自然也會更高。”林生表示，由行業排名形成的定價機制實際上也讓研究員變成了流動率非常高的資源，“很多研究員入門後靠出具報告、更換平臺來獲得更高的身價和資源，那麼獲得優先排名的機會也會更多。”

　　在業內看來，普通研究員會依賴券商平臺進行個人發展，但明星分析師則反而被平臺依賴，成為研究所的旗幟或號召，兩者角色發生轉變，市場的號召性就很不一樣，投研圈“兩極分化”的特徵很明顯。“現在，一些明星分析師在資本市場投資鏈條中佔據的位置變得越來越重要，甚至形成自己的投資圈子，圍繞這個圈子裏面都是手握重金的買方機構，分析師推薦的股票就有很多粉絲，但是要想進入這種明星分析師的圈子，卻非常難，或者是手握重金的大機構，或者就是私下關係維護做得比較好。”有私募機構人士坦言。

　　“在投研的圈子裏面，勤奮的調研、出報告並非能夠培養出優秀的研究員，很多研究員的核心競爭力實際上是他和上市公司的熟悉程度，並能夠在圈子裏面獲得真實的超額的資訊，並被買方所認可。有些券商研究員工作幾年後，馬上被買方機構挖走，看中的就是研究員在上市公司中人脈關係的厚實。”上述熟悉研究所人士你，真正能夠説服買方買入並形成行業口碑的路徑，其實非常漫長，所以成功的分析師可能需要8至10年的時間去沉澱。“當你在這個行業中，做到食物鏈的頂端，別人不知道的事情你了解，上市公司對行業的理解也沒有你深刻，手中動用的一二級資源無人能敵，這才能算有價值的大佬。”一位知名的策略分析師這樣總結。

　　實際上，為了獲得這種“超額資訊”和買方認可，不少研究員也常常鋌而走險，和上市公司、買方機構連同進行概念炒作，在股價抬高之後來獲得收益。“以前很多研究員遵循的套路就是先給核心客戶溝通、路演，再發報告、開電話會議，然後引起外界關注。但現在市場行情弱勢，原來通過私下勾兌來進行概念炒作的空間越來越小，一些熱衷做仲介、迎合買方或上市公司來做投資服務的研究員會越來越少。”上述私募機構人士表示。

　　深度投研報告成“稀缺資源” 券商賣方模式瓶頸待破

　　不少資深的證券研究從業人員認為，從2003年開始至今，整個賣方分析師行業在快速擴張的同時，實際上經歷了極大變化，從研究週期的縮短、服務對象的轉變到研究價值的定價，分析師為適應環境的變化，而形成形色各異的生存模式，既有為獲得超額資訊而在內幕交易上大做文章，又有根據市場情緒隨意調整思路來迎合資金，還有憑空想像、閉門造車來大做文章、賺取市場眼球，整個投研行業生態在一定程度上出現了扭曲。

　　早在2011年，安信證券首席經濟學家高善文就賣方分析師行業的現狀進行批判性闡述稱，“由於國內投資者對評判股票買賣的時間尺度僅在6個月到一年間，形成了投資管理人短期排名的行業規則和文化，迫使行業從價值投資向趨勢投資進行轉移，來為短期的股價波動提供可靠的指引。”在高善文看來，這種行業的巨變，一方面造成了研究報告的品質一降再降，導致市場捕風捉影、觀點雷同、論證草率多，另一方面也形成了形式各異的服務方式，從而形成“賣方研究買方化、買方行為短期化”。

　　值得注意的是，在當前的投研氛圍下，賣方機構的投研報告也越來越難獲得買方機構的認可和信任，“現在很多券商發佈的投研報告，研究深度和參考價值實際上並不高，調研不紮實、成文潦草、邏輯也並不令人信服，很多研究報告並不能落地到投資上去。”深圳一位基金經理坦言，賣方分析的參考價值在於其研究數據是否紮實可靠、邏輯是否縝密、觀察公司和行業的角度是否深刻或有獨特見解，這些要素才是比較關鍵的，“賣方研究的重點不是股票而是公司，但目前來看，有深度的行業研報或公司研究，並不比十年前的多。”

　　在業內人士看，隨著未來行情的變化和市場需求的改變，券商賣方研究的模式可能面臨新的挑戰和變化，一方面行情的走弱，基金公司自身難保，加上市場出現的普遍信任危機，未來可能令券商分倉佣金收入存在不小變；另一方面，不少券商研究所內部也開始將第三方排名剔除在考核指標要求外，強化對自身投研專業人才的培養。據悉，一些中小券商研究所已經開始進行內部轉型，通過股權激勵方式來留住人才，同時向新三板市場研究領域進軍。

　　機構發佈的2015年中國證券研究行業調查報告顯示，未來買方需求的變化有望推動賣方研究服務模式突破。未來保險、私募、銀行、信託、QFII等各類機構投資者均會在較長時期內保持超常規發展的趨勢，機構投資者結構仍處於巨變之中。面對這些日益增長的分散、多元化、小規模的客戶需求，原有的賣方研究運作機制轉型與創新也將臨近。