今日A股迎來開門紅，兩市高開後強勢上揚，滬指盤中觸及3272.78點，再創近5年以來新高。經歷過2014年53%的上漲後，2015年A股是否還能延續輝煌？中國股市本輪上漲是短期流動性推動的泡沫，還是一輪可能持續多年的牛市正在拉開序幕？成為投資者關注的焦點。

　　對此，中金公司在最新發佈的研報中稱，儘管某些投資者對中國經濟長期前景的憂慮不無道理，但是許多人可能低估了推動中國股市在2014年迎來拐點的正能量。

　　中金公司指出，在2014年上漲53%之後，A股市場接下來可能需要一點時間消化已經取得的漲幅，需要實體數據的改善和改革紅利的兌現來支撐樂觀情緒的進一步提升，而H股顯然仍然存在補漲空間。另一方面，即便在如此大幅上漲之後，滬深300(3632.792, 99.09, 2.80%)指數目前仍只有11.5倍市盈率(基於2015年盈利預測)，1.55倍市凈率，預期股息收益率2%，不管採用哪種估值方法衡量都並不貴。因此，雖然中國股市重估的過程可能不會一帆風順，但重估之路應該才剛剛開始。

　　展望2015年，中金公司預計多項改革方案將進入具體落實階段，有望在提升效率、增長和盈利方面釋放諸多改革紅利。因此，繼續看好中國股市。

　　中金公司在研報最後還表示，全球主要的股票市場都已經陸續超過了自己2007年的指數高點，而中國是唯一僅存的主要股票市場——儘管多年持續盈利——指數至今仍然只有當年一半左右的水準。

　　以下為研報全文：

　　隨著最後一個交易日收盤漲2.2%，滬市2014年完美收官，全年漲幅達53%，為2010年以來首次實現全年大幅上漲，也是五年來首次跑贏全球其他主要股市。中國股市本輪上漲是短期流動性推動的泡沫，還是一輪可能持續多年的牛市正在拉開序幕？

　　對於那些認為房地産市場會硬著陸，不良債務危機由此爆發，中國經濟即將硬著陸的人而言，2014年中國股市的強勁表現必定是一個不可持續或非理性的泡沫，很快便會破滅。但是我們認為，儘管對中國經濟長期前景的某些憂慮不無道理，但是許多人可能低估了推動中國股市在2014年迎來拐點的正能量。

　　當我們在2013年11月初對中國股市轉為樂觀時，我們認為處於歷史低位的估值水準和多年持續跑輸的行情已經在很大程度上反映了海內外股票投資者對中國經濟極度的悲觀預期，但卻可能低估了即將開始的全面改革會給中國經濟和企業帶來的顯著的效益提升*。我們當時對2014年中國股市前景做出了三個預測：

　　1. 2014年中國股市有望實現20%的漲幅，在四年熊市後，股指首次實現大幅正回報。

　　——A股市場表現超出了我們的預期，但H股仍然存在補漲空間。

　　2. 在流動性、政策風險溢價和公司治理相對改善的推動下，中國股市在經歷了連續四年跑輸後有望在2014年跑贏國際其他主要股市。

　　——A股確實跑贏了全球其他所有主要股市，而H股表現好于除納斯達克[微網志]和印度以外的大多數市場。

　　3. 在諸多催化因素的推動下，“老經濟”板塊中的許多大盤藍籌國有上市公司有望成為優質的價值甚至是成長的投資標的，跑贏過去四年中獲得市場青睞的成長股。

　　——正如我們預期，老經濟“屌絲”板塊在內地股市和海外中資股市場中均跑贏其他板塊，尤其是A股市場“屌絲”們的表現遠超其他板塊。

　　2014年唯一美中不足的是直到3季度末，貨幣、財政和房地産市場政策過緊，從而導致雖然出口改善，但國內需求仍然低於預期。但是，我們認為央行[微網志]將不得不放鬆貨幣政策以應對不斷上升的通縮風險，債市和股市因此將雙雙受益。果然，在11月中旬央行降息後，A股市場一路高歌猛進。

　　在2014年上漲53%之後，A股市場接下來可能需要一點時間消化已經取得的漲幅，需要實體數據的改善和改革紅利的兌現來支撐樂觀情緒的進一步提升，而H股顯然仍然存在補漲空間。另一方面，即便在如此大幅上漲之後，滬深300指數目前仍只有11.5倍市盈率(基於2015年盈利預測)，1.55倍市凈率，預期股息收益率2%，不管採用哪種估值方法衡量都並不貴。因此我們認為，雖然中國股市重估的過程可能不會一帆風順，但重估之路應該才剛剛開始。

　　我們將密切關注以下幾個方面的變化，以判斷市場潛在的上行或下行風險：

　　1.改革進程：尤其是與國企、土地/戶口，和金融行業相關的改革。

　　2.有助於降低銀行系統性風險的政策的推出和執行，比如：

　　1) 43號文的落實可能將使大多數地方政府融資平臺的存量債務重新劃分為顯性的政府債務；

　　* 參見我們2013年11月11日報告《聚焦中國：為什麼2014年中國股市存在上行風險？》、《聚焦中國：2014年中國股市能否開始跑贏其他主要市場？》

　　2) 推動不良貸款確認和處置的支援性政策舉措；

　　3) 支援房地産投資信託基金(REIT)和資産證券化發展的政策。

　　由於銀行板塊仍然是市場中最便宜(同時規模較大)的一個板塊， 並且在很大程度上承載了對中國經濟根深蒂固的悲觀情緒，因此銀行板塊的重估是中國股市重估過程的核心。

　　3. 房地産市場的企穩跡象：隨著限購政策的放鬆和降息，房地産成交量10月以來明顯回升，2015年土地拍賣和房地産投資可能也會企穩，甚至出現回暖。由於與房地産有關的需求仍是中國經濟增長的重要因素，房地産市場的企穩將有助於降低經濟增長和企業盈利的下行風險(參見我們2014年12月22日的報告《2015年房地産對經濟的拖累作用將大幅減弱》)。

　　4. 資本市場的全面改革：

　　1) 國內股市融資逐步走向市場化的註冊制。我們預計2015年國內股市融資規模有望達到1.5~2萬億元，這不僅能有效支援企業投資需求，還能緩解市場對杠桿率持續上升的擔憂(參見我們2015年1月5日的報告《其實不差錢——A股市場資金供求分析》)。此外，股票供應的市場化也有助於抑制股價的過度飆升。

　　2) 通過向海外投資者進一步開放中國資本市場，更重要的是通過中國養老金體系的改革與建設，顯著擴大中國資本市場中機構投資者的規模。

　　3) 加強對市場違規行為的監管和懲處力度，有效保護投資者權益。

　　過去一年，中國政府已經開始著手清除影響資源有效配置的諸多結構性障礙。面對這一積極的基本面變化，中國A股市場上漲行情雖然有些姍姍來遲，但氣勢如虹。展望2015年，我們預計多項改革方案將進入具體落實階段，有望在提升效率、增長和盈利方面釋放諸多改革紅利。因此，我們繼續看好中國股市。

　　全球主要的股票市場都已經陸續超過了自己2007年的指數高點，而中國是唯一僅存的主要股票市場——儘管多年持續盈利——指數至今仍然只有當年一半左右的水準。

　　中金：2015年A股不差錢 融資上萬億也不怕

　　日前，中金公司發佈最新研報。中金公司在研報中稱，2015年，如果註冊制改革，或新股發行加速，估計新股發行融資額可達到3500億，考慮再融資也有一定的增長，A股市場融資額將過萬億，超過歷史最高的2010年。如果大型IPO出爐，樂觀情形下融資額可達1.5~2萬億，或將首次超越美國成為全球第一。

　　不過，中金公司表示，雖然2015年A股融資額巨大，但是由於2015年股市增量資金來源充足，因此即使融資上萬億，也有足夠的資金供給。

　　中金公司指出，受益於居民收入配置變化，融資融券的發展，養老金並軌落定，社保基金管理制度改革，以及市場逐漸放開引入海外資金等等，估計2015年A股市場新增資金供給能達到2.8萬億，樂觀情形下能到4.6萬億。

　　中金公司認為2015年A股新增資金主要來自以下方面：

　　1。居民收入分配：1.8~3.6萬億；2。融資餘額擴張：4000億；3。社會保險基金管理機制改革：2000億；4。社會保險基金管理機制改革：2000億；5。海外資金流入：至少1000億。

　　以下為研報要點摘要：

　　股市融資有多少？

　　2014年，A股市場融資額達7400億。2015年，如果註冊制改革，或新股發行加速，估計新股發行融資額可達到3500億，考慮再融資也有一定的增長，A股市場融資額將過萬億，超過歷史最高的2010年。如果大型IPO出爐，樂觀情形下融資額可達1.5~2萬億，或將首次超越美國成為全球第一。通過測算，我們認為2015年股市增量資金來源充足，即使融資上萬億，也有足夠的資金供給。

　　新增資金從哪兒來？

　　受益於居民收入配置變化，融資融券的發展，養老金並軌落定，社保基金管理制度改革，以及市場逐漸放開引入海外資金等等，估計2015年A股市場新增資金供給能達到2.8萬億，樂觀情形下能到4.6萬億。

　　居民收入分配：1.8~3.6萬億。如果2015年保持近年來的居民可支配收入增長水準和消費佔比，儲蓄意願不會大幅提升，購房支出保持平穩，這種情形下，流入股市及其他投資品的資金有望達到3.6萬億。以2014年的分配情況，約一半流入股市，那麼這部分的貢獻可達1.8萬億。

　　融資餘額擴張：4000億。從可融資融券標的流通市值的25%限制、保證金限制、以及券商財務杠桿約束三方面測算，目前融資額上限尚不具備約束力。估計2015年融資餘額有望達到1.4萬億，還有4000億的提升空間。

　　養老“雙軌制”並軌：2900億。養老“雙軌制”改革終於破冰，初步估算，養老金並軌需要補繳3.8萬億的成本，若分10年補齊，每年可以有1500億投資股市。改革後，機關事業單位就業人員的養老保險制度將向企業看齊，年繳養老保險投資股市資金可到1400億。

　　社會保險基金管理機制改革：2000億。為了地方養老保險基金保值增值，預計將有更多省市加入廣東的行列。如果以廣東為例，其他五個城鎮基本養老保險累計結余超過1500億的省市均委託全國社保基金會管理1000億基金，可以投資股市的資金或能達2000億。

　　海外資金流入：至少1000億。截至2014年底滬股通剩餘額度2300億，QFII與RQFII逐漸擴容，目前兩項機制下總額度已經達到7000億，綜合考慮以上兩方面，保守估計增量資金1000億。

　　恢復A股市場投融資功能意義重大

　　2014年A股市場暴漲53%，但這樣的牛市行情還沒有對實體經濟的發展起到應有的貢獻。由於新股發行受限，非金融企業境內股票融資僅佔社會融資總額的2.5%，大量國內優秀企業走上了海外上市之路。市場資金供給如此充裕，A股市場的融資功能卻處在半關閉的狀態，未能起到對實體經濟的正面作用。恢復股市的融資功能，有助於降低企業高企的杠桿率，提振企業投資；也有助於抑制股價虛高，尤其是炒小、炒新的行為；投資者也能享受企業成長的紅利。股市的投融資功能都發揮作用，實現動態平衡，A股市場才能步入健康有序的發展軌道。

　　陳實：2015年中國股市的運作格局和機會

　　2014年，中國股市出現了5年來最大的上漲行情，上證指數漲幅達53%，年線收出一根大陽線，標誌著中國股市七年大熊市的結束，以及新一輪大牛市的開啟。

　　從大週期看，這輪牛市在過去半年來仍處於牛市第一波的運作中，未來3年內，至少都會處於這輪大牛市的運作中。這是最基本的牛市持續時間，因為中國股市在過去走了長達7年的熊市，調整非常充分，故新一輪牛市也必然有數年的運作週期。我們前期分析指出，新一輪牛市必然會突破上一輪牛市的高點6124點，並創出新高。當然，這或許是一兩年以後的事。

　　辭舊迎新，展望2015年，我們認為，中國股市將會呈現如下運作格局：

　　第一，深化改革必將繼續成為大盤和市場走強的最強大推動力，使改革牛市縱深發展。習近平在近日召開的深改組第八次會議強調，2014年是全面深化改革的開局之年，2015年是全面深化改革的關鍵之年，氣可鼓而不可泄，要乘勢而上，推動全面深化改革不斷取得新成效。這實際上已經指出了2015年股市的大格局，即在2014年股市因改革而初見成效的基礎上，在2015年深化改革中，股市必然要再上臺階。只有股市上漲，國有資産大幅增值，投資者大都盈利，企業業績和融資增長，才能有效推動中國經濟實現轉型，這才是全贏格局，也是改革成功的最重要標誌。

　　第二，滬港通和融資資金將繼續為股市提供強大資金支援。滬港通開啟了海外資金進入A股的大門，未來，將有更多的海外資金進來，而這些海外資金，都將買進大盤藍籌股等權重股，從而穩住或推動大盤。融資資金也將不斷增加，預計券商將紛紛增資擴股，為投資者提供更多資金。此外，當牛市賺錢效應擴散，房地産資金、居民儲蓄將繼續入市，形成全民炒股的局面。

　　第三，新股註冊制對市場影響深遠。註冊制已經定調，預計2015年底實施。因先要出方案，故估計2015年中期註冊制將基本明朗，市場也一定會提前反應。註冊制將大大增加股票供應，本質上是大利空，特別是對於非藍籌股、績差股、創業板等都是致命打擊，將會加劇市場已經形成的二八現象。故2015年如果還不能更新投資理念並跟隨主流資金操作，收益可能比2014年還慘。

　　第四，從大盤運作走勢看，預計2015年一季度將繼續運作牛市第一波，然後轉入牛市二浪調整。就上漲指數而言，牛市第一波實際上是從2013年6月的1849 點開始，若漲一倍，就是3700點，這和3478點的上一輪熊市的大B浪反彈比較接近。故這波行情的高點可能在3500-3700點一線，然後可能在註冊制等利空打壓下轉入二浪調整。但是，既然大趨勢是牛市，二浪調整以箱體震蕩的可能性居大。

　　第五，市場主流機會將依舊在藍籌股上，二八現象將成為常態。只有藍籌股漲幅巨大轉入階段性調整後，才可能輪到非藍籌股表現。需要再次強調的是，藍籌股中，券商、銀行、保險等金融股依舊是牛市的中堅和支撐，是大資金買進的重點，市場的領漲龍頭。其次，週期性二線藍籌也面臨大機會，包括電力、煤炭、鋼鐵、有色、地産等；消費、醫藥等非週期性行業也將繼續牛市行情。主題投資方面，一帶一路和國企改革是重點，軍工改制也仍是一大關注點。我們相信，如果對上述格局有了預期和把握，就會在2015年獲得良好的收益。我們説，牛市第一波一定會填平所有估值洼地，所以目前操作重點依舊是低估值的藍籌股。