□本報記者 王姣

　　2016年伊始，伴隨著層出不窮的業績虧損預告，信用風險事件再次集中涌現：13山水MTN1實質性違約，15山水SCP002按期兌付基本無望，13寧徳SMECNI1001、13青島SMECN1則被迫代償，山東山水、慶華能源、黑牛食品等多家發行人被降級，還有瀋陽煤業、國電環保、冀東水泥等公司被列入信用評級觀察名單……

　　如此前市場所料，在經濟增速下行的背景下，伴隨著供給側改革和去産能進程的推進，産能過剩行業相關個券風險逐漸暴露，以鋼鐵、煤炭等為代表的強週期行業信用債首當其衝。

　　“從我們路演的反饋來看，不少機構已經徹底摒棄了煤炭、鋼鐵行業的産業債。”業內人士表示，在信用風險加速釋放的背景下，當下市場情緒趨於高度謹慎，防踩雷成為信用債投資的重中之重，精耕細作、慎選標的成為信用債投資的首要法則。

　　信用事件接二連三

　　繼15山水SCP001違約後，山東山水水泥集團有限公司（簡稱“山東山水”）信用危機持續發酵。2月3日，公司再次發佈特別風險提示公告稱，2015年度第二期超短期融資券（債券簡稱：15山水SCP002）應于2016年2月12日兌付本息，由於目前公司資金鏈緊張，15山水SCP002到期基本無法兌付。另外，公司2015年11月12日到期的15山水SCP001至今尚未兌付，2016年1月21日到期的13山水MTN1也未完成兌付。

　　這並不是2016年伊始第一起信用風險事件，1月25日，中債信用增進投資股份有限公司（簡稱“中債公司”）公告稱，中小企業集合票據13青島SMECN1聯合發行人之一的青島三特電器集團有限公司無法按期全額兌付本期票據，作為本期票據的信用增進方，中債增進已代為兌付本息。

　　緊接著，2月4日，中債公司又為另一支中小企業集合票據13寧德SMECNII001進行了代償。1月26日，重汽集團福建專用車有限公司公告稱，作為13寧徳SMECNI1001的聯合發行人，已確定無法償付票據本息，並提請中債公司履行代償義務。2月4日，中債公司公告已完成了對該票據信用增信義務的履行。

　　新年伊始，不光是償債危機接二連三，評級下調事件也重新抬頭。僅2月第一週就有瀋陽煤業、南京鋼鐵、冀東水泥等多家公司遭遇負面評級行動。公開資料顯示，本週以來，中誠信國際將瀋陽煤業（集團）有限責任公司AA+的主體信用等級及“11沈煤MTN1”AA+的債項信用等級均列入降級觀察名單，新世紀評級將南京鋼鐵股份有限公司AA級主體信用等級及“15寧鋼鐵CP001”、“15寧鋼鐵CP002”、“15寧鋼鐵CP003”A-1級債項信用等級列入負面觀察名單，聯合資信將唐山冀東水泥股份有限公司列入下調評級觀察名單。

　　據不完全統計，年初1個多月以來，已有1隻債券實質性違約，3隻債券出現兌付危機，包括山東山水、慶華能源、黑牛食品、三特電器等多家發行人被調降評級或展望，還有瀋陽煤業、國電環保、南京鋼鐵、冀東水泥等多家公司被列入負面觀察名單。

　　鋼鐵、煤炭首當其衝

　　2016年以來，伴隨著去産能、去庫存的推進，強週期行業違約風險繼續上升。市場人士指出，在週期行業持續出清的過程中，部分地位資質較弱的個體將難逃破産或兼併重組的命運，後續個體信用事件的爆發頻率與數量會繼續上升，其中鋼鐵、煤炭等産能嚴重過剩行業的低評級信用債將首當其衝。

　　新年伊始，高層繼續聚焦“供給側結構性改革”和“去産能”，結合2015年底證監會表示剛性兌付可以打破的言論，業內人士認為，政府對於“清理僵屍企業”的決心不容置疑，需提前防範鋼鐵、煤炭等強週期行業信用債兌付壓力。

　　中金公司指出，近期政府層面釋放的信號表明，困擾中國經濟多年的産能過剩問題有望得到加快處理。中金公司同時預計，化解産能過剩取決於政府的決心和切實可行的政策，預計政府目標是未來3至5年去産能30%。其中，鋼鐵至少減少3億噸産能，煤炭産能至少要減少3成以上。

　　據中信證券的最新統計，目前煤炭、鋼鐵信用債發行人已經公告了37份業績預告，其中預增和扭虧總計只有4家，其餘33家發行人皆有不同程度虧損。中信證券表示，全行業虧損已成定局，預計2016年業績也將難以好轉。隨著2015年年報出爐，鋼鐵、煤炭行業中將有一定數量的發行人將面臨評級下調，以確認過去的盈利惡化。預計今年將是信用風險爆發大年，對於鋼鐵、煤炭中上游企業中技術水準低，大幅度虧損的企業短期內輕則遭遇評級下調，在中期重則有淘汰風險。

　　申萬宏源證券進一步指出，綜合考慮資産負債率和凈利潤率情況，鋼鐵、煤炭等行業平均資産負債率較高，這些行業外部債務壓力已達到很高的水準，再融資壓力較大，需特別警惕。而1月份多單煤炭債取消發行計劃，也反映出投資者對行業的風險規避態度。

　　防踩雷為重中之重

　　市場人士指出，供給側改革和加速去産能的大環境下，低評級信用債仍處於信用風險的釋放之中，加之企業外債、外匯支付、股權質押等潛在風險仍然存在，後續信用尾部風險暴露的頻率或進一步加快，信用債投資應以防踩雷為重中之重，規避評級較低、産能過剩行業的品種，精耕細作，慎選投資標的。

　　業內人士預計，2016年信用事件將明顯多於2015年，特別是上半年為財報以及信評報告披露的集中期，這段時間信用債仍應以防範信用風險為主，鋼鐵、煤炭等行業信用利差的繼續擴大將成為必然，一些金融機構對經濟形勢和企業資質的判斷更為現實，對資産的風險偏好也更為謹慎，據悉不少機構已經徹底摒棄了煤炭、鋼鐵行業的産業債。

　　“與以往信用利差齊漲齊跌的現象不同的是，信用利差出現了較大分化，即便是相同評級的信用債，也因行業和個體差異而出現較大的不同，在最低票面利率逐漸走低的同時，發行區間也越來越寬，即便是較高的發行利率也沒有吸引更多的資金追逐高風險資産，表明市場對信用風險已經開始高度警惕。”中投證券表示。

　　中銀國際證券認為，如今去産能被當作首要任務意味著産能過剩行業重塑調整將經歷明顯提速，在此過程中信用市場亦將經歷信用風險重新定價，行業和品種分化愈加明顯，一方面過剩行業因存在更多違約可能以及短期景氣繼續下降，利差將進一步走廓，待經歷行業調整和重塑景氣恢復後再逐步收斂，在産能出清前利差將持續承壓；對於個券，既有的信用評價體系下帶有民營、規模小、股東支援力度差、轉型空間小等弱勢標簽的個券利差將持續走擴，投資者對風險容忍度下降，以避雷為主，掘金策略對個券分析的能力要求大幅提高。