□本報記者 王姣

　　不足三個月發行200多億元，被視為人民幣債券市場稀有品種的“熊貓債”正逐漸駛入發展快車道。

　　8日，南韓政府在我國銀行間債券市場發行30億元人民幣主權債券獲准註冊，這是人民幣“入籃”之後的首次“熊貓債”發行。至此，“熊貓債”券的發行主體已擴展至國際開發機構、境外非金融企業、境外商業銀行、外國地方政府、外國中央政府。

　　市場人士指出，今年9月以來，已盤整近10年之久的“熊貓債”市場被重新激活，主要受益於資金用途拓寬至境外、發行便利性提升以及市場條件向降低融資成本的方向演進等。短期來看，“熊貓債”發行支數可能繼續增加，但考慮到目前市場融資成本仍相對較高、二級市場流動性較弱、匯率風險等障礙，預計“熊貓債”難以出現持續爆髮式增長。

　　十年沉寂

　　所謂“熊貓債”，是指境外機構在中國發行的以人民幣計價的債券。

　　2005年10月，國際金融公司和亞洲開發銀行在我國銀行間債券市場同日分別發行11.3億元和10億元人民幣債券，當時依國際慣例將首發債券命名為“熊貓債”，它與日本的“武士債”、美國的“揚基債”統屬於外國債券的一種。

　　然自2005年首發“熊貓債”以來，僅2006年國際金融公司發行8.7億元，2009年亞洲開發銀行發行10億元，2010年日本三菱東京日聯銀行發行10億元，此後“熊貓債”一直相對沉寂，成為人民幣債券市場上的“稀有品種”。直至2014年3月，德國戴姆勒公司在銀行間市場發行5億元人民幣債券，“熊貓債”發行主體首次拓展至境外非金融企業。

　　回顧過去10年，“熊貓債”發行的支數和規模都不算多，相比于其他債券品種發展相對滯後，與人民幣的國際地位並不匹配。央行數據顯示，按照國際清算銀行狹義口徑，截至2014年年末，以人民幣標價的國際債券餘額為5351.18億元，其中境外機構在離岸市場上發行的人民幣債券餘額為5304.8億元，在中國境內發行的人民幣債券餘額僅為46.3億元。

　　業內人士認為，此前“熊貓債”發展滯後主要受制于發行主體的局限、人民幣國際化有限下需求相對有限、募集的人民幣資金使用受限、脫媒化影響下國內融資成本相對偏高、流動性較差等。

　　中國銀行分析師李晶分析認為，阻礙“熊貓債”發展的現實困難主要有三個方面：一是對籌集資金的用途管制較多；二是市場環境相對不利，2012年開始，國內利率中樞水準明顯抬升，融資成本較高，且這一時期人民幣的升值預期較強，國內又缺乏較為完備的利率和匯率衍生工具來讓境外發行人進行部分發行成本的對衝；第三則是會計準則上的差異。

　　一朝爆發

　　今年下半年以來，伴隨著利率市場化、匯率形成機制改革以及資本賬戶開放等方面推出重大改革措施，人民幣國際化取得重要進展，沉寂10年的“熊貓債”被重新激活。

　　9月22日，香港上海匯豐銀行有限公司和中國銀行（香港）有限公司在我國銀行間債券市場獲准分別發行10億元和100億元人民幣金融債券，國際性商業銀行發行“熊貓債”破冰；11月2日，招商局香港發行5億元短期融資券，為境外非金融企業首只公開發行“熊貓債”；11月27日，加拿大不列顛哥倫比亞省獲准發行60億元人民幣債券，為首單外國政府獲批在華發行“熊貓債”；12月7日，渣打中國成功為渣打銀行（香港）發行規模為10億元的“熊貓債”，成為首批在華提供“熊貓債”主承銷服務的外資銀行；12月8日，南韓政府獲准在我國銀行間債券市場發行30億元人民幣主權債券，這是外國主權政府首次在中國內地獲准發行國債。

　　至此，“熊貓債”的發行主體已擴展至國際開發機構、境外非金融企業、境外商業銀行、外國地方政府、外國中央政府，成為內地資本市場進一步開放的重要里程碑。從今年9月22日到12月8日不足三個月的時間裏，“熊貓債”發行或計劃發行規模累計超過215億元。

　　在業內人士看來，“熊貓債”逐漸駛入發展“快車道”，主要受益於資金用途拓寬至境外、發行便利性提升以及市場條件向降低融資成本的方向演進等。據李晶介紹，首先，資金用途拓寬至境外。2010年9月16日公佈的《國際開發機構人民幣債券發行管理暫行辦法》明確表示，發行人發債所籌集的人民幣資金可以直接匯出境外使用，並可從境外調入人民幣資金用於人民幣債券還本付息。其次，發行便利性有所提升，如允許私募發行“熊貓債”，可採取一次足額發行或限額內分期發行的方式。最後，市場條件向降低融資成本的方向演進。得益於2014年國內債券市場大牛市以來整體利率的持續下行，境內外息差明顯收窄乃至反轉。尤其是8月份以來人民幣貶值預期升溫，有利於發債企業降低實際融資成本。

　　發展潛力大

　　隨著資本賬戶進一步開放，包括“熊貓債”市場在內的中國債券市場將迎來巨大的發展契機。業內人士指出，在監管層積極推動人民幣國際化的大背景下，預料“熊貓債”的政策支援環境將更趨友好，短期內“熊貓債”發行支數可能繼續增加，但考慮到目前市場仍然存在的一些顧慮和障礙，“熊貓債”難以出現持續爆髮式增長。

　　據國際金融公司（IFC）預期，受到人民幣納入SDR的刺激，“熊貓債”市場規模未來五年有望超過500億美元（按現行匯率約合人民幣3200億元）。野村東北亞地區利率策略師梁守綸認為，這一市場發展空間巨大，而且在當前在岸債券收益率低於離岸的情況下，“熊貓債”的發展更有助於降低公司融資成本。穆迪也預計“熊貓債”的發行將會增加，QDII以及QFII等跨境投資渠道的額度將逐步擴大。

　　不過目前來看，市場融資成本相對較高、二級市場流動性較弱、匯率風險、會計準則轉換等障礙，將阻礙“熊貓債”出現持續爆髮式的增長。

　　“我們不應當對‘熊貓債’券市場發展寄予不切實際的過高期望。如果未來國內剛性兌付突破，實際無風險利率進一步下降，可能對於這些高等級的發行人而言才是更好的融資時機。”李晶表示。