□匯添富基金研究總監 韓賢旺

　　今年以來，一批高知名度成長股跌幅巨大，讓很多投資者唏噓不已，也讓投資者不禁發問，為什麼？

　　解釋的理由有很多。有多種解釋理解這一現象:第一種從行業景氣週期和企業商業模式看，在經濟轉型的過程中，從商業模式和業務經營來看，部分行業中的細分子行業已過了成長S型曲線中最好的那一段，被市場拋棄也在所難免。第二種從市場風格和投資情緒角度解釋，風格資産階段性的偏好發生轉移。第三種解釋則從均值回歸角度看。各種解釋都有一定的道理，本文限于篇幅，筆者試圖只從價值型和成長型等風格資産配置，成長和估值角度給出自己的一些思考。

　　市場中永遠存在價值型和成長型兩類風格資産，隨著經濟、流動性、估值等因素的變化，兩類風格資産的收益風險比發生變化，資金對兩類風格資産的偏好也發生變化。今年以來，政府穩增長政策帶來的經濟回暖和寬鬆的貨幣政策，使得資金拋棄一批高知名度成長股，轉投汽車、有色等價值型資産。通俗且不準確地講，價值型風格資産對應大盤藍籌，成長型風格資産對應中小盤成長，總有一大批資金在兩類資産中切換。筆者認為從風格資産配置的角度是解釋年初以來高知名度成長股大幅下跌的重要原因之一。從成長和估值角度來看，持續超預期的成長才會帶來估值的上移，使得股價持續上漲。而當前階段的這一批高知名度成長股的增長幾乎沒有超預期的，而低於預期卻是常態。因此，即使符合預期的高成長，而非超預期，高知名度成長股的估值下移也是大概率事件。

　　從全球範圍的投資市場來看，高知名度成長股給投資者帶來慘痛損失的案例也屢見不鮮。投資大師約翰·聶夫告誡投資者“不要追逐高知名度成長股”。他認為：“人人都想擁有高知名度成長股，它們一般很安全，也很少讓股東難堪。賣方研究機構宣稱它們是“單向決策”的股票，也就是説任何時候都可以買入並持有它們。可這種投資策略的前提是公司的收益永無止境地增長，且不斷有更容易上當的新投資者進入股市。”約翰·聶夫管理的溫莎基金，1964至1995的30多年期間，年化收益率高達13.7%。他將成長股分為“高知名度成長股、低知名度成長股、慢速成長股、週期成長股”四類，溫莎基金的組合中低知名度成長股佔了突出地位，而非高知名度成長股。我的理解就是選擇股票就是在公司質地、成長性和估值之間選擇平衡，而成長性一般扮演著重要角色，特別對於成長股而言高成長性是決定性的，一旦達不到市場一致預期，投資者對估值的判斷就會發生逆轉。

　　綜上，對我們投資的啟示，筆者認為主要有這樣幾個方面:一、除了成長類型的風格資産，也不可低估價值型風格資産的投資價值，特別是當高知名度成長股的成長不及預期的時候。兩類風格資産的配置需緊密關注經濟和流動性的變化。二、需關注高成長的股票是否已在其估值中反應，只有持續超預期的成長才會帶來估值的上移，而低於預期的成長甚至僅符合預期的成長，股票下跌或估值下移都是大概率事件。三、對於跟蹤的行業及公司股票而言，需思考及關注其成長是階段性的還是可持續的，超預期的成長對成長股的投資永遠是第一位的。