□華泰長城期貨研究所 尹波

　　雖然投資者對大盤將出現調整的預期不斷強化，但本週市場卻再次表現強勢，僅週四有所調整，滬綜指週五收盤價還創出本輪反彈新高，周K線上已經收出五連陽。儘管投資者亢奮情緒短期仍在，但考慮到7月經濟數據尤其是信貸和社會融資等金融數據大幅低於市場預期導致投資者預期分化明顯上升，在此敏感時間段，投資者應該仔細觀察和深入評估，減少激進投資舉動，等待行情的進一步明朗，近期需密切關注下周將公佈的8月匯豐製造業PMI預覽指數和9月中旬公佈的8月經濟數據以及房地産銷售旺季的銷售情況。

　　繼上周公佈偏利好的進出口和物價數據後，本週密集發佈的7月經濟成長和貨幣金融等數據則引發了市場的劇烈分歧。7月工業增加值同比增速為9.0%，較上月的9.2%有所回落，略微低於市場預期9.1%，不過與我們之前所談到的情況大體一致，如果考慮到基數效應和經濟復蘇動能，未來行業間可能會出現分化，但工業同比增速在9.0%的基礎上大幅回落的空間有限。從主要工業品産量來看，鋼材、有色金屬、水泥、乙烯、汽車等均面臨壓力，大體將呈現穩定或小幅向下的態勢，而原油則相對樂觀，其中，發電量增速可能在3%-5%區間內運作，7月工業産銷情況較好，在生産穩定的情況下，庫存並未顯著累積，未來去庫存的壓力較小。固定資産投資增速在6月短暫反彈之後再次下行，7月累計同比增速為17.0%，創下年內新低，基建和製造業投資增速維持穩定，房地産投資繼續下行，房地産投資未來依然是最大變數，考慮到房地産銷售面積同比增速在經歷連續兩個月反彈之後再次大幅下跌並創下年內新低，未來房地産政策的進一步解凍值得期待，實際上，在二三線城市房地産調控政策大面積鬆綁後，一線城市房地産政策或許也將開始出現邊際放鬆，近期北京和深圳便有相關政策傳出。在此背景下，傳統旺季“金九銀十”將是一個重要的觀察窗口期。7月社會消費品零售總額為12.2%，實際增速為10.5%，增速繼續下滑，在房地産相關行業和汽車等均面臨著基數和産業鏈拖累的情況下，未來消費也面臨一定壓力。

　　7月經濟金融數據中最引市場關注並帶來市場大幅震蕩的要數信貸和社會融資規模數據。7月新增人民幣貸款為3852億元，創2010年以來最低，大幅低於市場預期的7700億元，其中短期貸款負增長2356億元，而企業短期貸款負增長2356億元，中長期貸款增量也才剛剛超過2000億元為2082億元，6-7月折合平均值分別為不到500億元和2400億元，僅從企業新增貸款情況來看，自4月以來，短期貸款新增量便持續萎靡，中長期貸款中樞也呈現穩步下行態勢，按照央行的説法，6月份銀行存在著衝規模的現象，但是即使在衝規模的年中企業中長期貸款增量也較為有限，企業的資金需求確實經歷了持續且顯著的下降。7月社會融資規模為2731億元（預估中值為1.5萬億），新增貸款增幅大降、承兌匯票規模巨量壓縮至-4160億元以及其他分項的疲弱表現等均拖累了社會融資規模的急劇萎縮。在製造業連續四個月環比回升、出口持續好轉、工業表現不差的情況下，信貸和社融數據的大幅下滑到底反映了宏觀經濟中怎樣的現實值得深思。考慮到對資金需求最大的房地産和基建投資對宏觀經濟的拖累作用在下降，這或許反映了實體經濟杠桿率的下降和調結構所取得的積極成果，當然，整體趨勢依然需要進一步觀察。

　　從經濟數據本身表現及對市場預期的影響來看，筆者預計，未來市場將再次評估以下兩個問題：第一，經濟是否由階段性復蘇轉向再次陷入小級別衰退；其次，在經濟動能趨弱而通脹壓力有限的背景下，貨幣政策是否需要再次加大“定向寬鬆”的力度，比如全面降準和定向降息等。從經濟數據發佈後國債期貨的走勢來看，市場對於政策的進一步寬鬆是充滿期待的。下周將公佈的8月匯豐製造業預覽指數和9月中旬將公佈的8月經濟數據、消費旺季的房地産銷售等將成為引導市場預期的核心因子。

　　綜上所述，雖然投資者對大盤的調整預期較為強烈，且本週還有低於市場預期的7月經濟金融數據的衝擊，但市場明顯經受住了考驗，強勢特徵確實較為明顯，不過在預期重構的敏感時間段，建議投資者還是應該保持一份謹慎，不宜太過樂觀和激進，中期而言，我們依然堅持前期觀點，即滬綜指在2250-2300點之後進一步上攻的空間是有限的，2300點之後宜由攻轉守。期指操作策略上，如果考慮到短線強勢震蕩的特徵，可適當在短線震蕩區間內進行波段操作，當前重點強調的應是不要輕易追漲。