嘉實元和清算解讀：100億資産凈賺17億

　　8月27日，嘉實基金髮布了《嘉實元和直投封閉混合型基金清算報告》和《清算資金髮放報告》。根據清算報告，嘉實元和最後運作日為8月12日，在進入清算期前，所有者權益合計103.13億元，每份基金份額可獲分配清算資金為1.0313元(含2019年8月13日現金紅利0.02578元)。根據清算結果測算，嘉實元和的退出價格可折算為每份額1.0313元，介於停牌前的凈值和二級市場價格之間，初始認購投資者實際獲益超17%，于二級市場購入的投資者獲益更多。

　　嘉實元和成立於2014年9月29日，首次公開募集規模達100億，並於2015年3月16日正式掛牌登陸二級市場上市交易，嘉實元和的最終持有人構成可分為兩部分：初始購入並持有至基金清算退出和從二級市場購入並持有至清算退出。根據嘉實元和的定期公告顯示，嘉實元和成立以來一共分紅派息8次，其中2016年至2018年期間共分紅派息7次，扣除分紅應繳稅費後，累計分紅金額達13.94億元，2019年分紅和變現收益的總和為3.13億元，初始持有人凈賺17.07億元。

　　根據第三方券商發佈的研究報告顯示，嘉實元和二級市場購入的持有人大概率獲得了更高的溢價。據測算，嘉實元和二級市場投資者任一交易日參與並持有到退出的賺錢概率為74.88%，近一年來投資者買入持有到清算退出賺錢概率為99.53%，按近一年均價買入收益率為8.2%，按停牌前20個交易日均價買入收益率為5.17%。

　　資料來源：Wind，光大證券研究所

　　二級市場價格反應退出時的估值預期

　　雖然投資者實際獲益，但對於股權部分的估值問題仍存在一定爭議。對此，一位股權投資專業人士指出，嘉實元和作為部分資産投資于特定未上市股權的基金産品，目標公司上市前，目標公司的估值採用最近市場交易價格法，並參考可比公司的市凈率(P/B)方法進行估值，並不能反映最終退出時刻的估值水準，而退出時的估值水準會很大程度上影響最終收益。嘉實元和二級市場的價格更多的是反映投資者對於該股權部分退出的估值預期，最終真實的退出估值應以官方公告的退出價格為準。類似的情形還有分級基金的凈值並不能真實反映分級基金子份額的定價，反而價格更能反應市場的預期。

　　同時該專業人士指出，嘉實元和作為部分投資未上市股權的基金産品，對其資産的收益評價應充分考慮股權投資的風險性。在中石化銷售子公司上市前，嘉實元和的凈值基於估值所得，與真實價值偏差較大，因而單純看嘉實元和清算時的價格相比凈值的偏離度意義並不大，更應該關注的是嘉實元和合理的價值是多少。截至2019年8月12日，A股中國石化PB僅為0.853倍，而港股中國石油化工股份PB為0.685，因此按照目前的港股市場估值水準，即使考慮銷售子公司的估值溢價，假設嘉實元和的股權部分上市，其股權部分的估值也難以有較大的上升空間。

　　根據招募説明書顯示，中石化銷售子公司預計增資完成後三年內上市，而嘉實元和將在股票限制出售期屆滿後三年內逐步賣出所持有的目標公司全部股票。但由於種種因素，中石化銷售公司遲遲未能上市，考慮到産品運作期將滿，管理人根據基金契約選擇了在基金合同期限屆滿前，在不違反目標公司股東之間的協議、公司章程的前提下，將目標公司權益轉讓給經審慎選擇的合格投資者。應當説，這一轉讓使得嘉實元和資産的流動性得以釋放，從而保證了投資人的利益。