從1.0％到0.1％，伴隨著歐元區今年通脹預期急劇惡化，歐洲央行10日“火力大開”，常規與非常規貨幣政策工具並用，在全面調降歐元區三大關鍵利率的同時，宣佈擴大資産購買計劃（QE）規模並啟動“第二代”定向長期再融資操作。

　　誠然，持續的超寬鬆貨幣政策是目前支撐歐元區復蘇的重要基礎，也是對歐元區抵禦全球經濟下行風險的保護，但寬鬆政策的邊際效益正在遞減。歐洲央行強化和延長寬鬆立場也把市場的“胃口”越吊越高，留下不少後患，包括減弱歐元區成員國改革動力、擠壓歐元區銀行盈利空間、未來寬鬆退出風險加大等。

　　市場經歷“過山車”行情

　　歐洲央行打出的“三記重拳”超出預期。常規利率政策方面，歐洲央行時隔18個月再次下調歐元區主導利率，下調至零的歷史最低水準；同時下調隔夜貸款利率和隔夜存款利率分別至0.25％和負0.4％。

　　從非常規政策來看，一方面，歐洲央行擴大QE規模，從4月份起將每月購債600億歐元增加至800億歐元，並從今年二季度末開始新增企業債券購買計劃，把非銀行企業在歐元區發行的投資級歐元債券納入購債範圍；另一方面，歐洲央行決定從6月份起實施“第二代”定向長期再融資操作，至2017年3月共四輪，為四年期固定利率融資操作，利率最低與歐元區隔夜存款利率相當。按目前的負0.4％計算，銀行通過該融資操作向歐洲央行借款可以獲得利息。

　　當天，歐洲央行宣佈超預期寬鬆決定後，市場情緒一度高漲，歐美主要股指跳漲，歐元對美元匯率下挫至1.083左右。然而，隨著歐洲央行行長德拉吉在新聞發佈會上表示“預計沒有必要進一步降息”，市場則完全換了一副面孔。主要股指全線跳水，德國股市DAX指數急跌約500點。截至收盤，歐洲三大股指全天跌幅均在2％左右。同時，歐元對美元升至1.10上方。

　　拉升通脹與刺激經濟不易

　　歐洲央行每個季度發佈一期歐元區宏觀經濟評估報告，其中關於歐元區通脹及經濟增長的預測是歐洲央行採取行動的重要依據。根據10日發佈的最新預測，歐元區2016年通脹率預計僅為0.1％，較去年12月份的預測低0.9個百分點；2017年和2018年通脹率預計分別為1.3％和1.6％。同時，歐洲央行還下調今年歐元區經濟增長預期至1.4％，2017年和2018年預計分別增長1.7％和1.8％。

　　德拉吉説，受國際油價影響，歐元區通脹率未來幾個月將不可避免地處於非常低的水準，甚至為負值，確保通脹率回歸政策目標的行動不應過分拖延，避免目前的低通脹環境對工資和價格制定造成“二次影響”至關重要。

　　通脹預期惡化是歐洲央行擴大寬鬆的主要原因，拉升通脹與刺激經濟也成了擴大寬鬆的直接目的，但實現目標並不容易。首先，低通脹很大程度與外部環境有關。在德拉吉看來，歐元區經濟的挑戰首先來自外部，即全球經濟增長放緩。近期數據顯示歐元區年初的增長弱于預期。增長放緩自然帶來通縮壓力，加上油價持續處於低位，歐洲央行唯有加大“火力”。某種程度上説，能穩住通脹預期已然不易。

　　其次，無論新增購買企業債券，還是在負利率條件下再推定向長期再融資操作，歐洲央行都“劍指”實體經濟，尤其是定向長期再融資操作旨在改善貨幣政策傳導、刺激銀行向實體部門借貸。然而，歐元區流動性保持充足，內部增長瓶頸更多在於財政政策和結構性改革不給力。

　　德拉吉指出，根據歐盟評估，2015年歐元區各國的改革進展相當有限，對大多數成員國而言，改革的步伐必須加快，包括增加實體部門産出、改善商業環境、提供充足的公共基礎設施、增加投資和創造就業等。

　　“大火力”留下諸多後患

　　德國始終對歐洲央行加大寬鬆持謹慎態度。一些德國批評人士認為，新寬鬆政策進一步降低了南歐國家的改革動力。德國聯邦批發和外貿協會主席安東·伯爾納説，對南歐重債國是一個好消息，而對德國銀行儲戶來説卻是“災難”。歐洲央行的寬鬆政策將導致歐元區南北財富大規模再分配。

　　德國商業銀行首席經濟學家約爾格·克雷默指出，歐元區一些國家實施必要改革的動力會下降，而德國房地産市場過熱的風險可能上升。

　　除了影響改革動力，負利率進一步壓縮了本地銀行業盈利空間。歐元區已是負利率的“重災區”，商業銀行一般通過利差賺取利潤，但這種傳統盈利模式卻因負利率而遭遇嚴峻挑戰，也是導致年初歐洲銀行股劇烈縮水的原因之一，當地銀行業經營模式轉型愈加緊迫。

　　同時，歐洲央行新增的企業債券購買計劃可能存在道德風險。有分析指出，如果歐洲央行購買德國大眾這樣陷入醜聞的大型企業債券，如同為企業背書。更何況，有資格發行投資級債券的通常為大型企業，本已在融資中處於劣勢的中小企業恐怕很難在歐洲央行的QE中得到實惠。

　　此外，歐洲央行的貨幣新政將加劇主要經濟體的貨幣博弈，並給全球經濟增長增添不確定性。分析人士指出，對中國而言，在貿易、匯率、金融市場等領域，主要經濟體貨幣政策分野加劇的外溢影響需要高度關注，並妥善加以應對。

　　德拉吉的任期持續至2019年，按照目前的預期，降息和寬鬆很可能伴隨德拉吉整個8年任期。隨著德拉吉主導下的寬鬆火力越來越猛，其繼任者不得不面對充滿挑戰的退出難題。據新華社