11月20日，國務院法制辦公室公佈《住房公積金管理條例（修訂送審稿）》，徵求社會各界意見。其中明確，住房公積金管理中心可以申請發行住房公積金個人住房貸款支援證券。該項條款，實際上為公積金貸款的資産證券化打開了政策窗口。而去年的“930新政”，已經明確支援商業性房貸實施資産證券化。

　　所謂個人住房貸款資産證券化，是指將缺乏流動性但能夠産生穩定現金流（本息歸還）的個人住房抵押貸款組成資産池，以資産池所産生的現金流（本息歸還）作為償付基礎，通過風險隔離、現金流重組和信用增級，在資本市場發行資産支援證券的融資行為。其中，公積金貸款的資産證券化，其主體和償付基礎來自個人住房公積金貸款。

　　據央行數據顯示，截至2014年底，我國個人購房貸款餘額為11.5萬億元，公積金貸款餘額為2.55萬億元。據估算，如果我國資産證券化率能夠達到50%，即可共提供7至8萬億元的流動性。對此，專家們表示，在當前中國樓市進入“下半程”之際，該項制度可謂影響深遠。

　　筆者覺得，決策層此時推出公積金貸款的資産證券化用意有三：其一，剌激個人住房貸款需求，達到去庫存目標；其二，盤活公積金存量資金，大幅增加公積金貸款的流動性；其三，我國住房公積金資金龐大，但投資渠道狹窄且收益率較低，因此拓寬投資渠道應是必要之舉。

　　事實上，通過發行個人住房貸款支援證券募集資金的做法，與美國次貸危機中的“房利美”和“房地美”的操作手法無異。但後者在2007年便出現了兌付危機，被認為是引發金融危機的導火索。對此，不少專家也指出，一方面，與多年前美國實施的“零首付”有著明顯不同，中國公積金貸款最低首付比例為20%，商業貸款最低首付比例是25%。中國樓市的杠桿率遠低於美國。另一方面，銀行對於還款人資質和收入水準有著嚴格審核。這就決定了我國的個人住房按揭貸款是銀行業相對優質的資産。

　　儘管業內對公積金貸款資産證券化展現出較高的熱情，希望通過此舉來盤活公積金龐大的存量房貸資金，促進購房者的入市積極性，助益中國樓市的去庫存。不過，筆者認為，中國版“兩房”對於化解當前天量庫存意義不大。

　　首先，中國版個人房貸給購房者的首付比重輕了，但只要房價不跌，房奴每個月還款的壓力不減反增，有些家庭每月需還貸金額佔到總收入的70%以上，已遠超國際警戒線。一旦出現國內經濟下行、企業職工大面積失業，屆時個人住房按揭貸款就不會像銀行所説的是相對優質的資産了。

　　同時，個人住房貸款是否壞賬，還要看是投機投資性為主，還是自住剛性群體為主。中國的房地産市場投機投資性需求依然旺盛，一旦房價出現大調整，超過投機者的承受範圍，投機投資者會毫不猶豫地選擇棄房，這樣會形成“多米諾骨牌”效應。

　　其次，在當前整體利率水準較低的情況下，推出房貸資産證券化産品，收益率可能會開得很低。但是資本市場的投資者也不傻，個人住房公積金證券化的風險也因房地産低迷而凸顯，未來的趨勢更是難以捉摸，市場很難買賬。

　　再次，盤活公積金存量資金，讓公積金機構有錢可貸，這有利於房地産去庫存和恢復市場信心。但只要高房價不降下來，僅靠降低房貸利率和拉低購房首付款，意義並不會太大，因為一二線城市居民因高房價而無力購房，而三四城市居民對房地産需求趨於飽和。

　　最後，推動我國房貸證券化改革，如果沒有政府部門出面背書，市場未必有人敢接這個“燙手山芋”。所以，未來政府還可能成立國家住房銀行，使之承擔為房貸證券化改革托底的功能。鋻於各項制度尚未完備，以及相關機構的設立更需時日，所以靠個人公積金貸款證券化來給中國化解高庫存有些“遠水不解近渴”的味道。