8月，上證指數月線雖然還是以上漲報收，但前強後弱，成交量呈現由大變小格局，還是令人感覺這條月陽線的含金量並不足。截至8月，滬市月K線已經四連陽了，能否出現五連陽，這是投資者關心的。

　　表面來看，8月股市只是最後一週走得比較弱，而這又與新股密集發行有關。的確，在8月底的這輪新股發行時，單一賬戶滿格申購需要180萬元以上的資金，有人估計全市場凍結資金超過10000億元，這大大超過了7月發行新股時的水準，因而導致回購利率飆升，股市下挫。誠然，這是有道理的，但卻並非此間股市下跌根本原因。其實，這次大盤的調整，在8月初就已經開始了。股指期貨的當月合約在8月4日見頂，上證50指數在8月5日創出本輪反彈新高後回落。這以後，儘管滬深綜合指數還是有所上行，但主要是中小市值品種拉動所致。譬如創業板綜合指數在8月的倒數第二周還創出了歷史新高。與此同時，作為本輪反彈行情中率先啟動、並且拉動股指急漲200點的大盤藍籌股，卻已經呈現出了較為明顯的頹勢。

　　這一點，在成交量的變化上也表現得較為突出。儘管兩市成交金額總體還保持在一個相對高位，但基本上逐日減少。到了8月末，兩市合計的日成交金額已經只有2000億元出頭，較月內的高峰減少了1/3以上。由於藍籌股的下調以及成交量的減少都是在新股發行尚沒有啟動時就開始了，所以很容易得到的結論是：即便沒有月底的新股集中發行，股市也是要下跌的。只是由於新股發行的規模比較大，有點超出預期，所以所構成的瞬間衝擊較為明顯。但新股發行所帶來的擾動因素畢竟是暫時的，市場很快會回到原有的運作軌道之中。

　　這裡要探討的是，本輪行情的運作軌跡。7月行情起來時，人們對其原因的基本判斷是實體經濟好轉、流動性鬆動以及滬港通行將開通帶來外資入市的預期。現在回過頭來再看，這些原因還是需要再加以思考的。譬如説，至少從7、8月的情況來看，實體經濟的運作狀況並不理想，經濟增速過快下滑的風險仍然存在。而這兩個月的信貸數據也顯示，流動性還是比較緊張的。雖然央行已經兩次採取措施試圖引導利率下行，但其效果還沒有真正顯現出來。至於説到滬港通，7月份以來的行情實際上已經是第二波了。4月時的這一波僅持續了一天，顯然當時市場對此並沒有做好充分準備。而7月的這次是較為強勢的，可反過來看卻又有透支未來之嫌。很多人計算了滬港通實施以後會給滬市帶來多少資金，卻忽視了滬港通同樣會將滬市的資金引入香港股市。來去之間，究竟會給滬市形成多少增量資金呢？而且，從香港股市最近的走勢來看，驅動其上漲的主要板塊是房地産和科技股，這種資金流向與我們習慣認識的所謂滬港通概念股是有差異的。也因為以上這些因素，可以説當初支援股市上漲的邏輯基礎，現在已經遇到了很大的挑戰。再説，股指月線四連陽以後，不調整也是不現實的。而且，這種調整不可能是很短暫的，需要有一定的時間和空間。

　　現在看來，調整已經開始。由於從技術形態來看行情似乎還沒有走完，同時市場對於諸如改革等方面的預期也仍然強烈，因此，調整的空間會受到一定壓縮。而這也是上週五新股發行壓力稍有鬆動後，股指就迅速從2200點以下反彈到2217點的原因。因為此刻週邊還是有不少等著逢低入場的資金。但問題在於，一方面這部分資金的規模有限，另一方面他們感興趣的可能還是中小市值成長股，而非大盤藍籌股。這就使得股指缺乏強勁上行的動力，只能維繫一種以整理為主的格局。

　　此外，需要提及的還有，隨著滬港通正式開通時間臨近，市場對此事的反應會趨於複雜化。屆時如果有人願意發動第三波滬港通行情，那麼大盤再上臺階也是有可能的。但這種情況出現的概率並不大。客觀上，中國股市素有“利多出儘是利空”的認知，因此，的確需要擔心在滬港通開通之際，相關板塊會否出現一次調整。這其實也是9月行情運作中的一個比較大的不確定因素。為此，我們認為，雖然9月大盤以整理為主，但對於可能出現的調整，特別是在月底時出現調整，投資者還是要有所準備。

　　當然，行情整理並不意味著就沒有個股與板塊機會。去年股市全年就是整理，甚至可以説是弱勢整理，但並不妨礙出現以創業板為代表的結構性行情。其實，今年的情況與去年有著極高的相似性，只是因為大盤股出現了一定的上漲，指數整體位置上了一個小臺階。另外，個股行情在原先已經十分火爆的基礎上，強度有所降溫，長度也有所縮短，但基本運作模式並未出現明顯變化。

　　如果説在7月的時候由於大盤股的啟動，人們一度認為大牛市來了，二八現象將取代結構性行情。相信在仔細分析了8月的市場格局後，絕大多數人還是會認識到，市場實際上還是在進行區間整理。大盤機會有限，而個股的財富效應仍然存在。

　　9月，隨著阿里巴巴在美國上市，由此産生的輻射效應對境內的網際網路概念會有比較大的影響，這方面的機會值得把握。另外，經濟數據的有限變化以及央行政策可能的微調，也會在一定程度制約大盤。只是，這些都不太會改變市場波動趨窄、成交減少以及行情活躍度下降的基本特點。至於上證指數月線是否會有五連陽，其實已經不重要了，因為即便收陽，實體也不會大。

　　（作者單位：申銀萬國證券研究所）