去年12月份上海率先推出《關於進一步深化上海國資改革促進企業發展的意見》，標誌著上海的國資國企改革領先於全國，開始系統而全面地推進，這或許與上海這個城市龐大的國資規模和大都市的文明程度相關。但隨著其他省市如廣東、安徽、北京等的國企改革也緊隨其後，且思維活躍、力度巨大，上海能否在國企改革領域繼續保持領先地位呢？

　　上海國企改革的獨特優勢依然明顯

　　從70年代末開始，我國的國企改革經歷了四個階段，分別是：1978-1992年，全國是啟動探索階段，通過多種方式，推動國有企業走向市場；而上海則在1984年，由財政局設國有資産管理處，構建國資管理的雛形。1993-2002年，全國是行業主管局翻牌，因為十四大明確提出了建立社會主義市場經濟體制的改革目標，上海則在1993年設上海國資管理委員會，利用上交所這個剛成立不久的資本市場平臺，鼓勵當地國企上市，並通過購並重組、借殼等方式，實現新老國資國企的新陳代謝。2003-2012年，全國以國資産權改革為主線，十六大明確提出建立國有資産監督管理機構，代表國家履行出資人職責；上海則設國資監督管理委員會，進行行業國資整合，成立超大規模的國企集團，如百聯集團、錦江國際集團、上海電氣集團、上海國際集團等資産整合。2013年--，此輪國企改革力度更大，開放度與市場化程度都是空前的。而上海的目標是，形成2-3家符合國際規則、有效運營的資本管理公司；5-8家全球佈局、跨國經營，具有國際競爭力和品牌影響力的跨國集團；8-10家全國佈局、海外發展、整體實力領先的企業集團；一批技術領先、品牌知名、引領産業升級的專精特新企業。

　　上海的國資監督管理部門所管轄的國資規模是僅次於中央國資委，故作為全國第二大國資管理部門，在國資的運作與國企改革方面所做的研究和積累的經驗也是比較深厚的。加上上海的資本市場較為發達、人才優勢明顯，在90年就確立了建設國際經濟、金融、貿易和航運中心的目標，這些都成為過去和將來上海國企改革領先於全國的理由。比如，由於對資本市場比較熟知，故在國有股權的轉讓和並購重組等的時機選擇和運作模式方面，上海明顯比其他省市要駕輕就熟；因為上海國企大部分屬於傳統産業或週期性行業，在景氣高點轉讓總比在景氣低點要合算，而在這些方面的把控能力，上海比其他省市要強。

　　市場化主導國企改革至關重要

　　國企改革的主角應該是最大出資人，這來邏輯上是成立的，但改革的方向應該是市場化，以提高國有資産的運作效率。上海在過去三輪的國企改革之所以能領先於全國，在於其國資管理能力即行政能力與其他省市相比是較強的，因此，大家一般都認可上海的政府部門是強勢政府之説。但行政能力若過強，則市場化程度就會偏弱，即大政府對應小市場，小政府對應大市場。儘管過去30多年的國企改革中，上海在國有資産保全方面的業績要好于浙江、廣東等發達地區，但後者的民營化程度和發展後勁則要強于上海。所以，市場化導向是一把雙刃劍，行政能力過強，雖然也以市場化的名義推進國企改革，但結果卻更加行政化；相反，行政能力過弱，雖然市場化改革力度較大，但也會導致新的不公平和國有資産嚴重流失。

　　因此，對上海而言，應該提升國企改革中的市場化程度，如果行政化的目標過多，則市場化程度就難以提升，如果國企改革過程中政府參與度過高，則改革的預期效應就越難産生。而且，市場化不是單指某個層面或某個領域的市場化，而是系統且全面的市場化。目前，廣東和安徽等省份的國企改革也在積極推進中，改革的市場化程度據説都比較高。而當下提出的混合所有制改革，其中目標之一就是要吸引民營資本參與，如果民營資本在國企改革仲介入程度不深，則政府部門應該自我反省，是否行政化程度過高了？

　　如何在資本市場中把握國企改革的機遇

　　13年以來，上海在利用資本市場進行國企改革方面走在全國前面，也給市場帶來了較多投資機會。由於中國經濟已經步入中速增長階段，市場出現大幅普漲的幾率不高，故選擇國企改革這一結構性機會應該是合乎邏輯的。如何來把握投資機會呢？

　　首先要投資區域選擇。就整體而言，由於投資者對上海國企的改革預期較高，故在預期將進行國企改革的上市公司股價方面大多已經有了一定的漲幅，這反過來又增大了改革的難度，因為較低的股價更容易促成改革的推進。因此，投資者應該將目光更多地投向哪些股價還沒有出現異動，但改革又是可以預期的其他省市的上市公司，這就需要去深入研究這些標的公司所在地的國企改革政策。

　　其次是要考慮國企改革推進中，標的公司的治理結構。國企改革的目的就是為了改善公司治理結構，如前所述，行政干預度較高的國企改革，其最終往往不能形成較好的公司治理結構，如公司高管是如何産生的，激勵機制如何，大股東與其他股東之間的關係如何，能否保障中小股東利益等。

　　第三是行業發展前景。因為很多國企所屬的行業發展前景不佳，其中週期性行業居多，通過並購重組或借殼上市，能否使得新的公司具有較好的行業發展前景，也是投資者應該考慮的重要因素。

　　第四是要考慮資産定價。由於國企改革過程有很大的不確定性，故不是所有的國企改革都值得去參與投資。不同省市的國資部門對資本市場的把握能力也有差異，一般而言，熟悉證券市場的國資管理部門在國有股權轉讓、並購重組方面的議價能力較強，則普通股東往往難以在參與標的公司改革過程中獲得較大收益，反之則獲益機會大增。

　　總之，通過國企改革，既可以改善資源配置，提高國資回報率，又可以增加財政收入，有利於民生，還可以吸引民間資本，通過改善供給來保持經濟的可持續增長，可謂一箭三雕。而且，本輪國企改革才剛剛開始，改革的空間巨大。因此，我們不僅要繼續關注上海的國企改革，還要擴大視野，關注全國範圍內的國企改革，掌握新動向，把握新機遇。

　　作者李迅雷係海通證券副總裁兼首席經濟學家、騰訊財經專欄作家。