【導讀】十省市地方債“自發自還”試點收官，評級與定價受詬病。經濟之聲評論：地方政府債發行公開透明仍需要多方面配套努力。

　　據經濟之聲《央廣財經評論》報道， 今天，隨著深圳42億元地方債招標完畢，今年10個省市總額為1092億元的地方債發行已經正式收官， 從評級結果來看，試點省市地方政府債券均得到了評級機構AAA的評級，清一色的AAA評級以及比肩國債的定價為市場所詬病。

　　今年5月21日，財政部印發《2014年地方政府債券自發自還試點辦法》的通知，經國務院批准，2014年上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島試點地方政府債券自發自還。這標誌著中國地方政府融資方正從以往主要靠平臺融資向以政府債券為主體的市場化舉債融資機制轉變。

　　10個試點省市在經濟、財政規模及債務負擔等方面存在差異，但發行的債券都無一例外得到AAA評級，雖然債券利率出現分化，但定價卻不合理。從5年期地方債中標利率來看，江蘇省、江西省較高，而欠發達省份寧夏的同期限的利率比江蘇、上海兩地都低。

　　不久前，財政部下發《地方政府性存量債務清理處置辦法（徵求意見稿）》《徵求意見稿》明確，2016年起只能通過省級政府發行地方政府債券方式舉借政府債務。我們認為，未來地方政府債券發行如何公開透明，真正走向市場化，還需要多方面的配套努力。

　　知名財經專欄作家葉檀表示，地方債比肩國債利率，是中國特有現象，短期內難以改變，因為在投資者眼中目前所有債務政府都會兜底。葉檀認為本次發行的地方債，只能算是市政債的引子，並非真正的市場化開端。

　　葉檀：現在各個地方發行的地方債利率基本都相等，看起來不那麼市場化，其實是中國特有的現象。從現在來看不太會改變，首先市場人士對於地方政府發的債券，尤其是省級政府的，不管你是比較貧窮的地方，還是比較先進的地方，他都認為既然是政府兜底的，它的償債能力肯定是有保障的。所以在這種情況下，債務發行的利率都會比較低，相應來説價格就比較高。省級債跟中央政府的國債利率基本相同，也就説明我們現在的省級政府的信用水準在市場投資者眼裏，跟國債是一樣的，沒有什麼太大的區別。現在雖然是市場化的評級機構在做，但是相對來説比較壟斷，而且現在剛好是第一批發行，還不能知道哪些債不能償還，哪些債可以償還。考慮到這些地方政府未來還有繼續借債的要求，所以相信資不抵債都是精挑細選出來的，而且它的償還一定會沒有問題。所以我們可以把投石試水的這筆債券，視做是中國債券的一個影子，而不是説真正的全面的市場化的開端。

　　 經濟之聲：有分析認為地方債比肩國債的中標利率表明，自發自還試點中的非市場化因素普遍存在，而且地方政府對以銀行為主的承銷商有著很強的影響能力，銀行一方面對債券的定價起著決定性作用，但另一方面迫於業務上的競爭壓力，搞好與地方政府的關係又成了銀行無奈的選擇，這種弱勢地位必然導致真實的市場需求狀況被扭曲。怎麼看這種分析？中國國際經濟交流中心戰略研究部副研究員張茉楠對此作出解讀。

　　張茉楠：首先推進市政債，特別市政債的試點，它可以通過原來從灰色的融資轉為陽光融資，很大程度上減少地方政府對影子銀行或者地方融資平臺的依賴。而且能夠在一定程度上緩解信貸市場壓力，特別是融資利率非常高的這樣一種狀況。我們可以看到最近的中標利率相對來講還是比較低，特別像寧夏這些地區，因為像寧夏這些欠發達地區也恰恰是財政壓力和收支比較大的地區，特別是隨著地方債償還高峰期的到來。2014年和2015年恰恰是地方政府整體再融資非常大的一個時期，所以一些地方政府能通過招標或者是通過市政債的方式降低融資利率，降低融資成本獲得融資，從一定意義上講是一個相對有效的方式。但是更多的問題是本身市場債是一個市場化的方式，在銀行或者是政府主導下，在一定程度上沒有為高風險而支付高溢價，所以可能是享受了一種無風險資産的低成本優勢，但是這個恰恰也在一定程度上存在著道德風險，所以這個是要重視的一個問題。

　　經濟之聲：還有觀點認為在自行組建承銷團的情況下，承銷商基本都是國有金融機構，地方政府發債，最終由金融機構購買，有點類似“左口袋換右口袋”，您怎麼看這種評價？

　　張茉楠：對中國來講，現在一個比較大的問題就是財政金融化，本來應該由財政所承擔的權責由金融機構來承擔一定的風險，包括這種金融改革一系列的問題，也跟現在整體所説的投融資體系和投融資體制不完善有很大的關係。所以沒有正常的市場化融資渠道，像基礎設施這種投融資，或者是像地方政府的一些市政債，由金融機構來承銷或者是由他們來更多起主導性作用，這本身就是中國在財政和金融方面權責沒有完全劃分的原因，或者是處於一種模糊地帶所産生的金融風險。比如説前期我們有不良資産，其實也面臨一種問題，就是如何不在處理財政問題、債務問題新增一些連帶的金融風險，這個對於未來的財政和金融體制改革是一個非常大的指引，如何規避這種金融風險。

　　 經濟之聲：我們知道美國是市政債券最早發展、規模最大的國家，其市政債品種豐富流動性強，發行主體許可權廣泛，投資群體分散，在您看來目前國內地方債發行可以從中學習到什麼經驗？

　　張茉楠：現在不僅是美國，全球50多個國家，有40多個國家都在推市政債，美國歷史非常悠久，而且相對整個制度體系、框架體系比較成熟，它最大的特點就是，美國是一個法制國家，無論是市政債還是政府的債務，都相當於公開的IPO，就是它都要在公開市場上通過法制和市場的監管來形成。比如美國的信用體系完善，它不僅有嚴格的信用評級制度，而且有非常嚴格的信用或者資訊的披露準則。像美國的地方政府，它要經過公開的證交委員會來制定資訊披露原則，就有點類似于我們的政府會計制度。所以這就相當於地方債進行了一次公開的IPO，地方政府所有的資訊要公開接受全社會的監督和保證資訊的透明。

　　第二個方面，因為美國是法制國家，所以它所有的風險管控、發債規模都要以法律為準繩。比如每年美國政府地方債的發債規模，它的信用評級或者它的風險監管，都被納入到美國的法律利息之中，包括它的債務管理，它一整套的資訊披露、債務管理、法律制度和信用評級制度就是把風險和所承擔的風險主體劃分清楚，這樣就不至於産生風險。

　　所以這個特別值得中國借鑒，而未來中國在地方政務管理上一定要把那些隱性債務透明化，這是其一。第二叫隱性債務顯性化，由軟約束逐漸向財政的硬約束轉換。第三，無論是在發債規模，投資限額還是在信用評級上，一定要有非常完整和完善的風險防控體系，最後中長期的這種改革方案就是推進中國投融資體系改革，從制度上來化解這些風險。