糾結的央行調控

　　9月較為充裕流動性遭遇實體經濟需求不足，未來貨幣政策繼續定向寬鬆還是降息、降準，市場爭議不斷——

　　央行昨日公佈的2014年前三季度金融數據顯示，廣義貨幣M2餘額120.21萬億元，同比增長12.9%，仍在年初預期調控目標13%的範圍內，9月新增人民幣貸款增加8572億元，超出市場的預期。

　　但連續31個月下降的PPI和貸款結構中一般性貸款增長乏力等因素顯示出實體經濟有效需求依然不足，小微企業融資難、融資貴表明經濟中依然存在影響供求平衡的結構性問題。

　　在調結構的大背景下，是否適合採用全面降準降息政策？目前市場仍有分歧。不過，四季度貨幣政策維持定向寬鬆態勢概率較高，數量調控仍將採取SLF、PSL、再貸款、定向降準等定向方式，價格方面的寬鬆將依然採取下調公開市場操作利率等信號意義較弱的方式。

　　新增貸款超預期

　　從央行發佈的數據看，今年前三季度實體經濟從金融體系拿到的錢並不少。

　　2014年前三季度的社會融資規模為12.84萬億元，為歷史同期次高水準，雖比去年同期少1.12萬億元，但比應對國際金融危機期間的2009和2010年同期平均水準多1.56萬億元。央行調查統計司司長盛松成認為，今年前三季度金融體系對實體經濟的資金支援力度是比較大的。

　　而社會融資規模結構的變化，也體現了監管意圖和改革方向。實體經濟從金融體系獲得的表外融資包括委託貸款、信託貸款和未貼現的銀行承兌匯票。

　　前三季度這三項合計融資2.27萬億元，比去年同期少1.78萬億元；佔同期社會融資規模的17.6%，比去年同期低11.4個百分點。其中，信託貸款增加3602億元，比去年同期少增1.23萬億元，未貼現的銀行承兌匯票增加1188億元，比去年同期少增5173億元。金融機構的三項表外業務佔社會融資規模的比例最高時超過30%，而目前低於20%。

　　盛松成認為，表外融資的收縮，表明年初以來加強表外業務監管的政策措施成效顯現，這有利於縮短融資鏈條，防範金融風險。

　　9月份新增人民幣貸款8572億元，許多分析師表示超出了預期。中金公司和光大證券的預測值都在7500億元左右。9月份居民中長期貸款仍然延續同比少增態勢，顯示出銀行對地産的支援還不十分充足。

　　中金公司銀行業分析團隊認為，新增貸款量體現了央行的態度。9月份新增貸款超預期，顯示央行的態度依然寬鬆。另一方面，新增貸款的結構則能反映融資需求。

　　在9月份的信貸數據中，票據貼現佔比由7、8月份的30%到45%大幅降至10%。但票據在新增貸款中的佔比仍然較高，一般性貸款的增長仍然乏力，顯示經濟需求依然較弱。

　　爭議降息

　　9月末，廣義貨幣M2同比增長12.9%。年初的政府工作報告提出，2014年M2的增速目標為13%左右，盛松成認為，M2的增速基本仍在年初預期調控目標範圍內。預計未來貨幣供應量仍會保持平穩增長，穩定在13%左右的目標區間。他還表示，隨著經濟總量增加和經濟潛在增速放緩，未來貨幣信貸增速可能總體會趨於下降，對此應客觀看待。

　　15日統計局公佈的數據顯示，9月份CPI上漲1.6%，PPI同比下降1.8%且已連降31個月。有分析認為，當下CPI通脹壓力小，有效需求不足的矛盾卻凸顯，全面降準降息為期不遠。

　　一位不願透露姓名的分析師表示，利率仍然高企是目前的癥結，過高的利率環境也不利於去杠桿，而較低的利率，有利於降低銀行負債成本，激勵其擴張信貸。

　　申銀萬國也在研報中認為，3次下調正回購利率後，降息的概率會進一步提升，預計下調利率25個基點，以更直接降低社會融資成本。

　　不過，央行貨幣政策委員會委員、中國人民大學校長陳雨露日前在接受記者採訪時認為，降息就是強刺激的信號，而強刺激只能解決暫時性的問題，降息政策能夠不採取就不採取，可以採取一些其他的微調手段，比如，定向降準，還有公開市場操作等多種工具可以考慮。

　　央行曾在二季度貨幣政策執行報告中表示，當前我國貨幣信貸存量較大，增速也保持在較高水準，不宜靠大幅擴張總量來解決結構性問題。中長期看經濟內生動力的增強、經濟結構的調整和轉型升級、信貸資源投向的優化，根本上還是要靠體制機制改革，發揮好市場在資源配置中的基礎性作用。

　　第一創業證券認為，就當前的經濟環境而言，四季度貨幣政策既有保持寬鬆的需要，也有保持寬鬆的條件。本屆政府依然在努力樹立“不刺激”的形象，全面降準、降息的可能性依然很小，貨幣政策量方面的寬鬆將依然採取SLF、PSL、再貸款、定向降準等定向方式，價格方面的寬鬆將依然採取下調公開市場操作利率等信號意義較弱的方式。

　　光大證券表示，考慮到當前經濟增長的下行壓力依然嚴峻，未來貨幣政策仍有進一步放鬆的空間。浦發銀行發佈報告稱，央行近期的政策目標仍集中在降低社會融資成本，因此降息週期仍將延續。