按理説，美國聯邦儲備委員會６月３０日決定加息０．２５個百分點之後，在聯邦基金利率的比較有力的推動下，美元匯率將因此終結以往的下跌走勢，轉而朝著堅挺的方向發展。然而，事與願違，在美聯儲提高利率之後，美元匯價不僅沒有提高，反而呈現下跌不止的勢頭。例如，在６月３０日美聯儲提高利率後的三天之內，即到７月２日，美元對歐元匯率便從１：１．２１９５下跌至１：１．２３１２的低點。又如，僅在７月５日至１１日的一週期間，美元對日元比價便從１：１０９．５７下跌到１：１０７．４１。

人們不禁要問，美聯儲提高利率後，是什麼原因迫使美元對其他主要貨幣匯率的繼續下跌？

市場完全消化了升息對美元的利好影響

在上個世紀９０年代，通常美聯儲提高利率對美元走強都産生了積極的影響。例如，當１９９７年７月初亞洲金融危機發生後，美聯儲把聯邦基金利率提高了０．５個百分點，結果，１９９８年的美元對歐元和日元比價強勁回升。這説明，利率的提升與美元強勢成正比變化。況且，那時美聯儲提高利率達０．５個百分點，力度是相當之大的。

相比之下，２００４年６月３０日美聯儲提升利率與此時的美元匯率變化不定密切相關。如果説，美元若像上個世紀９０年代那樣繼續保持強勢地位，則美聯儲提升利率，便可以促使美元飆升。無奈，由於近年來美元時而堅挺，時而疲軟，以至於美聯儲提升利率，對美元的拉動作用愈來愈小。因而，利率提升與美元的變化已經沒有多少直接的關係。更何況，此次美聯儲提升利率僅為０．２５個百分點，力度不夠大，也是促使美元難以堅挺的一個直接原因。

還有一點應該特別提到的是，此次美聯儲升息預期並非今日始。早在２００４年５月初，金融市場便傳出美聯儲將提高利率的資訊。當時，由於美國核心消費價格上升，通貨膨脹抬頭，因而，市場紛紛預測美聯儲將會加息，而且，可能加息０．２５個百分點。

進入６月之後，儘管核心消費價格仍在攀升，通貨膨脹壓力增大，為了不至於使得美國經濟突然下降，人們估計美聯儲在６月底提升利率的可能性較大。而且，鋻於格林斯潘採取審慎的姿態，不是一下子大幅提高利率，而是小步升息，其目的在於促使美國經濟繼續保持增長態勢，而通貨膨脹雖然有所抬頭，但仍然是可控制的。有鋻於此，美聯儲不採取提升利率０．５個百分點，而是僅提升０．２５個百分點。所以，不論是６月３０日加息，還是升息的小幅度，都沒有超出市場的預期。

由於提升利率對美元的利好影響被市場所消化，因而，人們對升息並不感到意外，美元對其他貨幣的匯率變化不僅不會增強，反而繼續朝著美元弱勢方向發展。

就業低於預期導致美元全面回落

除了市場完全消化了利率提升對美元的積極影響外，還有一個重要的因素在對美元的難以堅挺走勢中産生較大影響，它便是，美國就業的數字消長變化，若美國就業數字比預期強，則美元的回升勢必增強；反之，若美國就業數字比預期低，那麼，它對美元産生的消極作用盡顯無疑。果不其然，美國勞工部公佈的６月份非農業就業人口僅增加了１１．２萬人，遠遠低於此前市場預期的２５萬人。雖然如此，６月份的非農業就業人口增長數字仍為連續第１０個月保持就業增長。這裡還應強調的是，因６月美國就業數字低於市場預期，使得勞工部也不得不對４月份和５月份的就業增長數據亦向下修正。另外，６月份美國失業率並未改善，依然維持在４月以來的５．６％的水準。

另據美國商務部公佈，經季節性調整後，５月工廠定單下滑了０．３％，有分析家預期下滑了０．６％，其數據也顯示美國經濟增長速度在放慢，因前三個月的數據都較為強勁，因而先公佈的６月份就業數據引起了市場的擔心。所有這些，都對美元飆升産生了消極影響，促使美元對其他貨幣比價轉弱。

雙赤字仍使美元難以走強

當我們説，在現今條件下，儘管美聯儲升息，也難以使得美元堅挺，其中還有一個不可忽視的重要成因就是，美國雙赤字，即財政赤字和貿易赤字的並存。

從美國的財政赤字進行考察，儘管財政赤字對吸引外資産生積極影響，但是，隨著聯邦財政赤字的攀升，它對外資的吸引力勢必會不斷減弱。統計數字顯示，４月份外資凈買入美國公債由３月份的６１５億美元，下降至３５３億美元，反映了日本中央銀行對匯市的干預減少；另一方面，４月外資連續第二個月凈賣出美國股份達到１９億美元，３月為凈賣出１３５億億美元。這些數字使得投資者不得不擔心資金將從美國市場流出。

況且，據聯邦財政部估計，２００４年美國的財政赤字將超過５０００億美元，龐大的財政赤字勢必促使外資紛紛逃出美國，向其他國家流動。這對美元走強將産生難以估量的消極影響。

就外貿赤字而言，美國商務部公佈的數字顯示，２００４年第一季度的經常賬戶赤字高達１４４９億美元，高於分析家原先估計的１４１０億美元。佔第一季度美國國內生産總值的５．１％。經常賬戶赤字擴大，反映了美國經濟的加速成長，對國內外的商品需求均呈現增加的態勢。這又導致了美國外貿逆差的增大。使得美國的外貿逆差由２００３年第四季度的１３９４億美元上升到２００４年第一季度的１５０８億美元。據美國商務部最新統計，２００４年全年的外貿逆差將由２００２年的４１８０億美元增加至４８９４億美元，增長幅度為１７％。

眾所週知，經常賬戶赤字一直被認為是導致美元對歐元和日元疲軟的因素之一。

本來，單一財政赤字或外貿赤字已使美元處於疲軟狀態，而雙赤字的並存，對美元的消極影響更是十分巨大。

歐元區經濟加速增長成為美元走弱的一個方面原因

除了內部成因之外，外部因素的制約，也使美元難以堅挺起來。一般説來，在以往期間，歐元區經濟增長幅度總是比美國或日本少得多。例如，在２００４年第一季度，美國ＧＤＰ增長幅度為３．９％，日本為１．９％，歐元區僅為０．６％，當季度歐元區的ＧＤＰ增長率比美國低出３．３個百分點，比日本低１．３個百分點。

儘管如此，隨著最近出口的增加，尤其是企業利潤的上升，歐元區經濟正在呈現出加速成長的態勢，不排除後來居上的可能性。

現以歐元區第一強國德國為例，據國際貨幣基金組織和德國多家經濟研究所認為，德國經濟正在走向振興。根據德國經濟研究所提供的數字，２００４年德國的對外出口將增長８．３％；２００４，德國的國內生産總值增長率將由 原來的１．４％調高至１．８％，２００５年將達到２．５％。有鋻於此，德國經濟研究所所長克勞斯·齊默爾曼指出，德國經濟的“蕭條業已過去，復賽的時刻已經到來。”

德國經濟是歐元區經濟縮影，它的復興，將對歐元區經濟産生巨大的拉動作用。德國乃至歐元區經濟加快復蘇步伐，無疑支撐了歐元的堅挺，導致美元的繼續疲軟。縱然美聯儲升息，也幫不了美元繼續走軟的忙。

投資者涌向其他高收益貨幣導致美元下跌

除了以上緣由外，在美聯儲升息的同時，投資者把資金投向其他高收益貨幣，則是美元下跌的又一個不可忽視的理由。從美聯儲６月３０日升息後，全球其他高收益貨幣，也接連出現提升利率。英國中央銀行于７月８日宣佈維持４．５％的利息率不變，預計今年下半年至年底，英鎊還有回升的空間；市場預期澳大利亞於今年８月會有一次升息出現；紐西蘭和加拿大預期今年都將會有一次升息。也就是説，在美聯儲升息的刺激下，全球一些高收益貨幣都將出現提升利率的契機。然而，當前美聯儲的利率只有１．２５％，即大大低於英國和澳大利亞的４．５％和５．２５％，也低於加拿大的２．０％和紐西蘭的５．７５％。鋻於美聯儲升息後，全球投資者紛紛看好其他收益較高的貨幣，這也成為美元對其他貨幣下措的一個動因。 （佟福全）

中國經濟時報 2004年7月19日