在籌備足足6年時間後，被調侃為青島“史上最慢”工程的啤酒城改造項目或會隨著百盛的介入，邁出實質性動工第一步。

項目牽頭者上海實業發展股份有限公司(600748.SH,以下簡稱“上實發展”)日前公告宣佈，已與百盛集團就青島國際啤酒城購物中心項目訂立合作協議。上實發展將按照百盛提供的建築規格建設上述購物中心，並在其達到預售條件時，以15.7億元的預售價格將該購物中心售予百盛。此舉也被公司看作是優化現金流的關鍵。

消息一齣，重新燃起了市場對啤酒城改造項目的期待，甚至有港媒給出了項目建設的具體時間表，即上實發展要在2015年7月或以前將購物中心交付給百盛。不過質疑聲仍未消，有業內人士稱，與百盛的合作僅是項目一期計劃，項目其餘11棟高層辦公塔樓的興建，同樣對上實發展的資金週轉提出了挑戰，後續是否按計劃發展還需時間檢驗。

項目開發上的步履蹣跚，並不僅僅局限在青島啤酒城這個項目。時代週報記者梳理髮現，上實發展在浙江湖州投資超20億元的綜合項目仍處於前期規劃狀態，而旗下2007年始總投資達100億元的泉州東海灘塗整理項目至今亦沒有實質進展。

緩慢的開發節奏，阻礙了上實發展業績的釋放。上實發展2012年三季度報和半年報顯示，截至2012年9月底，27.55億元的主營業務收入和6.13億元的股東凈利潤主要倚重青島瑞歐股權轉讓，而非賣房子。

據不完全統計，2011年至今，上實發展已在上海、成都、泉州、青島等地頻頻轉讓項目股權或引進信託計劃，借此來盤活現金流。

融資27億難救青島“老大難”

青島啤酒城是亞洲最大的國際啤酒都會，一年一度的青島國際啤酒節就在此舉行。但一直以來，佔地達35公頃的啤酒城，除每年8月啤酒節時間以外，其餘時間一直閒置。因此，針對啤酒城進行改造的呼聲不斷。2006年底，青島市通過公開掛牌出讓，確定上實發展為啤酒城改造方。

按照上實發展彼時所描繪的藍圖，改造後的青島啤酒城將是一個包括300米高的70層五星級酒店，200米高的44層高層酒店式公寓及122米高的30層的寫字樓、國際公寓和地下超市及停車場等在內的龐然大物，並計劃在2009年動工，2013年完工。

但直到2010年12月，啤酒城改造項目才在沉寂許久之後奠基，不過隨後，項目再次陷入停滯，當時甚至有市場消息稱，該項目將面臨易主的尷尬局面。

隨即到2012年4月，青島市規劃局的一紙公示才令整件事情峰迴路轉。在啤酒城改造項目規劃方案的社會公示中，上實發展仍為建設單位，但改造方案已簡化為南區建設購物中心，北區建設11棟高層塔樓，用於辦公和商務酒店。

“老城區改造問題涉及拆遷、交地等難題，與之伴隨的是不斷調整的規劃方案，這也是項目進展緩慢的原因之一。”有上實公司內部人士對時代週報記者解釋稱，直到新規劃方案出來後，公司才在2012年6月25日低調舉行了一期工程內部開工的啟幕儀式。上實發展稱，該項目已取得規劃許可，目前正在實施規劃設計等前期工作。不過，據青島當地媒體報道，上實發展與百盛在2012年簽約之時，青島啤酒城項目現場仍無任何實際動工跡象。

事實上，在啤酒城改造項目多次擱置之後，規劃調整上的解釋或顯得單薄，此時業內的質疑焦點早已聚焦在上實發展的資金鏈條上，“畢竟50億元的總投資不是個小數目”。

梳理該項目的發展過程，不難發現，上實發展一直尋求通過融資來解決資金難題。

早在2009年11月，上實發展就提出了一個增發方案，擬通過非公開發行不超過3億股，募集資金不超過42億元，用於建設開發啤酒城等4個項目，其中流入啤酒城的募集資金約為18.5億元。

不過這一增發計劃隨著房地産調控政策的出臺而破産，上實發展不得已嘗試引進新的投資者以對該項目進行盤活，並先後融資增資兩次，融資額達16億元。

2011年9月，上實發展引進投資方寶宏基金，後者以10億元現金的代價增資持有上實青島28%的股份。上實發展並不滿足於此，在出售10億元股權的9個月後，其將目光投向信託融資。2012年6月，上實發展又對外發佈公告稱，通過由陸家嘴國際信託有限公司募集6億元人民幣的單一資金信託對青島啤酒城項目公司進行增資。

此外，公司在2011年12月份以11.83億元出售青島唐島項目半數股權時，也被指借回籠資金來“押寶”啤酒城改造項目。而最近與百盛的合作，上實發展也坦承是為“有效優化啤酒城項目在開發階段的現金流”。

“為百盛定制開發購物中心，是房地産企業輕資産模式的一種探索，但這種合作模式最主要的背景，還是源於開發商方面所面臨的較大資金壓力。”正略鈞策管理諮詢顧問董瑩對時代週報記者介紹稱，但與百盛合作後，是否能夠有效引導和滿足百盛集團的需求，對上實發展的能力也是一個考驗。要求的不僅僅是開發環節的資源整合能力，更是與業主的溝通協作整合能力。

當地有業內人士則稱，與百盛的合作僅是項目一期計劃，項目其餘11棟高層辦公塔樓的興建，同樣對上實發展的資金週轉提出了挑戰，後續是否按計劃發展還需時間檢驗。對此，時代週報記者多次聯繫上實發展董秘辦公室，卻無人接聽電話，截至發稿時仍未獲得回復。

多次出讓項目公司股權

土地資産的低效利用，一直是上實發展經營中表現出的軟肋。

在採訪中，時代週報記者發現，雖然坐擁令許多活躍房企艷羨的近500萬平方米的低價優質土儲，上實發展卻始終未能在房地産開發經營上有長足發展。近年來，上實發展極少新增土儲，對於此前拿下的大量低價地，也大多采取了緩慢開發或者兜售股權的策略。

以泉州東海灘塗整理項目為例。2004年年底，泉州市政府發出《關於東海灘塗整理項目的招標方案》的公告後，上實發展成為唯一一家出價競買人。

按照雙方的約定，上實發展分五期與泉州市國土資源局簽訂《國有土地使用權出讓合同》。上實發展當時預計，項目總投資約為149.19億元，預期在2015年6月30日前開發完成，並且內部評估東海灘塗整理項目在理想狀態下的內部收益率為16.81%，當時有證券分析人士按15%的凈利率粗略估算認為，這一項目將給上實發展帶來20億元的凈利潤。

2007年12月28日，上實發展順利地以38.24億元摘牌，獲得東海灘塗整理項目的最早一批978.40畝（B區和C區）國有土地使用權。不過，截至上實發展發佈2012年中報，該項目仍然處於“前期規劃狀態”。

事實上，對於這樣一個利潤豐厚的項目，上實發展已選擇了轉讓股權舉措。2010年12月24日，上實發展發佈公告稱，引入菲莉（福建）投資有限公司、福建豐盈投資有限公司及上海北方企業（集團）有限公司等為數個項目公司增資共計4.68億元。增資完成後，上實發展對上述子公司的持股量分別降至10%、51%及10%。

對於此次引資是否與資金鏈緊張有關，上實發展辦公室相關負責人曾向時代週報記者予以否認，並表示該項目並沒有擱置，“項目一共5期，體量比較大，正在加緊做整體規劃，也要配合當地政府做一些規劃考量，首批可能先推出住宅。”但其並未透露何時可以動工。

然而，在這波上實發展的“結構調整”浪潮中，啤酒城項目和泉州東海灘塗整理項目均非終點。

盤點公司的公告，在兩年不到時間裏，上實發展陸續通過直接出讓或引入合作夥伴增資的方式，出讓了包括青島、成都、上海、泉州的投資公司或項目公司股權，金額從幾億元到幾十億元不等，而合作對象大多是基金，如成都項目的合作對象上海和齊基金，青島項目引入的寶宏基金，以及上海一項目公司引入的天津永嘉基金等。

多項目經營表現不盡如人意

“對於開發商來説，房地産金融是未來發展的一個方向，可以拓寬融資渠道，解決自己的融資難題。”中房信分析師薛建雄對時代週報記者介紹稱，但開發商也不能把精力都放在資本和政策資源運作上，不去做日常運營的困活累活。銀河證券分析師丁文也曾表示，開發進展較慢的話，公司業績釋放一直低於市場預期，這樣也會造成一定的財務壓力。

時代週報記者發現，在近幾年的財報中，上實發展經營性現金流多次處於凈流出狀態，從而推高了公司資産負債率，如2012年三季度末，公司經營活動産生的現金凈流出為4億元，公司的資産負債率達61.5%，凈資産負債率則飆升到159.74%。

對此，董瑩分析稱，單從資産負債率和經資産負債率的數據來看，財務風險並不大，還在安全範疇。但近幾年來上實發展的確一直面臨著現金流緊張的困局，主要原因就是前期公司採取了激進的擴張策略，在市場不好的時候，裝進了很多大體量項目，這些項目投資額都巨大，銷售週期也比較長，對公司的現金流造成了比較大的壓力。

此外，公司2012年三季度報和半年報還顯示，截至2012年9月底，27.55億元的主營業務收入有42%來自青島瑞歐的股權轉讓。2011年12月10日上實發展發佈公告稱，同意以11.83億元的價格，將全資子公司上海上實城市發展投資有限公司（簡稱“上實城發”）所持有的青島上實瑞歐置業有限公司（簡稱“瑞歐公司”）50%股權轉讓給周大福旗下歷冠投資有限公司。在項目銷售中，除了天津萊茵小鎮四期、哈爾濱項目、大理洱海莊園等3個項目銷售有進展外，其在上海大本營的4個項目和湖州東方國際別墅、重慶水天花園項目等均表現平平，甚至出現零銷售。

“在我個人看來，這一業績水準並沒有達到預期。上實發展手裏的土地和項目規模很大，但企業經營表現不盡如人意，開發進度和銷售速度並不理想。能夠開發銷售的部分快速變現，快週轉，才是當前最優的選擇。”董瑩稱。而中信建投分析師蘇雪晶也表示，公司大的項目多處於起步階段，短期內業績難有爆髮式增長。（時代週報）