科達股份年度業績巨虧 數十億再融資外流難歸

　　科達股份2019年業績預告顯示，預計虧損23億元到28億元。除了上市公司已經解釋的計提較大商譽減值準備和計提大額應收款項壞賬準備外，其實，公司還存在很多其他被投資者忽略的問題。

　　股價表現上，科達股份在2014年和2015年曾有過一次股價淩厲上漲的“風光”，但此後便進入長期下跌趨勢。近一年多來，股價更是長期在低位不起。分析股價持續低迷原因，或與其前幾年在網際網路行銷領域的大規模收購有關，當年的高溢價收購埋下的隱患最終兌現影響了股價表現。

　　2020年1月23日，科達股份發佈了2019年業績預告，預計虧損23億元至28億元，同時，歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益後的凈利潤為-24億元至-29億元。對於業績的大幅虧損，除了公司解釋的計提較大商譽減值準備和計提大額應收款項壞賬準備外，《紅週刊》記者發現，公司還存在很多其他被投資者忽略的問題。

　　鉅額收購帶來隱患

　　從股價表現看，科達股份股價在2014年8月至2015年6月期間曾有過一輪大漲，但在2015年6月股價達到31.72元(前複權)後便步入長期下跌之旅，至目前的4.5元左右現價，其最大跌幅超過了80%。

　　五年前的股價大漲除了牛市因素外，其中不可忽略的一個重要因素就是科達股份在2015年初“一口吃下”五家公司100%股權。當時，公司以合計29.34億元的交易價格收購了百孚思、華邑眾為、上海同立、雨林木風、派瑞威行五家公司股權，相較于科達股份2014年年末46.41億元總資産規模而言，此次收購可謂是個“大手筆”。而正是這個大手筆，股價在半年內最大漲幅超過了4倍。然而，“盈滿則虧”的規則在科達股份的股價上還是得到了充分體現，就在其創出自己歷史最高價的下一個交易日，股價出現暴跌，此後更是一路下跌至今。

　　股價在非理性上漲之後可以跌回“原形”，但大規模收購兼併所確認的鉅額商譽卻不能隨意消失，這讓公司背上了潛在減值隱患。2015年年末，因收購原因，科達股份賬上商譽值提升至24.44億元。此後數年，隨著公司並購的持續，商譽持續增高，至2017年年末時，商譽總值達到了40.20億元，佔同期總資産的37.75%。

　　2018年年報數據顯示，因對廣州華邑品牌數字行銷有限公司、上海同立廣告傳播有限公司、廣東雨林木風電腦科技有限公司和北京卓泰天下科技有限公司一共計提了2.69億元的商譽減值準備，使得當年營收出現50%增長的科達股份出現了“增收不增利”局面，歸母凈利潤同比下滑了43.19%。2019年前三季度，同樣是在營收增長34%的情況下，歸母凈利潤再次下滑，下滑幅度達72%。

　　2020年1月23日，科達股份發佈了2019年度業績預告，稱2019年度業績預虧23億至28億元，原因是前幾年大規模並購帶來的鉅額商譽出現了大幅減值計提，預計計提商譽減值準備約26.64億元。據Wind金融終端統計，科達股份上市以來累計實現的凈利潤為16.54億元，此次鉅額商譽計提可謂是“吞掉”了科達股份上市以來賺取的所有凈利潤。

　　值得注意的是，科達股份2015年收購的北京百孚思、上海同立、廣州華邑、廣東雨林木風、北京派瑞威行雖然均已完成2015~2017年業績承諾，但在完成業績承諾的第二年，即2018年就有三家公司(廣州華邑、上海同立、雨林木風)出現了業績下滑，並計提部分商譽減值共2.61億元。同樣，2016年收購的卓泰天下在完成2016~2018年業績承諾後，也于2018年計提了部分商譽減值共836.56萬元。如此情況下，2017年收購的北京愛創天傑、北京智閱網路、北京數字一百這三家標的會否在完成2016~2018年業績承諾後，也會出現計提商譽減值情況呢？

　　最讓人感到奇怪的是，為何在標的公司業績承諾已經完成的情況下，科達股份還要對上述子公司計提商譽減值呢？對此，交易所也下發了問詢函。

　　2020年2月7日，科達股份在問詢函回復中解釋稱，公司2016年、2017 年不計提商譽減值準備，2018年計提商譽減值準備，均是基於當時經濟環

　　境，參考包含商譽的相關資産組歷史數據，並聘請專業機構對包含商譽的相關資産組可收回金額進行預測，可收回金額高於賬面價值時不計提減值準備，可收回金額低於賬面價值時計提減值準備。

　　科達股份的解釋表面上看似乎是有一定理由的，但《紅週刊》記者發現回復的背後依然有兩個疑點存在：第一，標的公司當初的業績承諾很可能是並不十分合理的，至少不能匹配這些公司未來估值的保持，否則其在完成業績承諾的同時也不會出現商譽減值計提了；第二，公司商譽減值準備計提很可能存在較大的主觀隨意性，因為對經營環境的判斷、歷史數據的使用、對可收回金額的預測等都具有較大的主觀變動區間，難以形成精確的結果。因此，對於科達股份如今預計計提鉅額的商譽減值與當初業績承諾、高溢價之間的反差，其合理性仍是值得深入探討的。

　　子公司治理是個長期任務

　　科達股份在2015年收購網際網路行銷領域的數家公司，其本意應是在上市公司體內形成一條集創意策劃(華邑眾為)、線上推廣(百孚思)、線下執行(上海同立)、媒體投放(派瑞威行)、媒體平臺(雨林木風)為一體的網際網路行銷産業鏈。以當時收購標的公司賬面凈資産合計3.49億元來看，29.43億元的交易總對價可謂溢價不低。

　　從問詢函回復內容來看，2015收購的這些子公司在完成業績承諾後，相繼出現了"增收不增利"的情況。例如，主營業務為汽車行業數字整合行銷服務的百孚思，2019年實現營業收入195169.23萬元，較2018年增長39.13%，實現凈利潤1497.62萬元，較2018年下降75.33%(2019年財務數據未經審計)。而業務為網際網路行銷創意服務的廣州華邑2019年實現營業收入6316.21萬元，較2018年下降81.60%，實現凈利潤-1691.28萬元，較2018年也出現大幅下降。其中需要注意的是，2019年廣州華邑業績大幅下滑的原因是核心人員的離職。2019年，廣州華邑創始團隊及高級管理人員陸續離職，導致老客戶流失。廣州華邑屬於創意服務，核心人員的流失將直接導致其競爭力的下降和客戶的流失，顯然對於廣州華邑來説，打擊是相當致命的。

　　既然2015收購的兩家子公司已經出現管理上的問題，其他被收購的子公司也難免會出現類似的情況。因此，對於科達股份而言，未來如何更好地對子公司進行管理是非常重要的。

　　資金問題仍很大

　　科達股份在2015年完成對五家網際網路行銷領域公司的收購之後，財務報表便出現明顯的變化。例如，2015年營業收入達到24.17億元，而2014年年報顯示該年度的營業收入為11.15億元，對比可知，2015年營收增長了13.02億元。值得一提的是，在2015年增長的營業收入中，有12.29億元是來自於網際網路服務，也就是説，正是2015年完成對五家網際網路行銷領域公司的並購，使得科達股份合併報表的營業收入出現了大幅增長。

　　然而在營業收入出現增長的同時，《紅週刊》記者發現科達股份應收賬款也出現了激增。其2014年年末時應收賬款為6.83億元，而到了2015年年末則增長到13.65億元，一年時間裏應收賬款增長了6.82億元，這説明當年的營業收入增長額中大約有一半是以應收賬款的形式增長的。與此同時，對比2015年年末的應收賬款、應收票據與同期營業收入(如表2所示)，還可看到這年年末應收款項合計13.70億元，而合併報表的營業總收入為24.17億元，應收款項相當於總收入的56.68%。也就是説，有超過一半的收入是以應收款項的形式形成債權而沒有獲得現金收入，有大量資金被佔用。

　　2016年以後，這一比例雖然有所降低，但應收款項的絕對金額卻是明顯增長的。2016年年末時，金額為19.25億元，而到2019年三季度末時，則進一步增至48.46億元。如此多的資金被滯留在應收款項當中，顯然這不僅增加了科達股份資金週轉的壓力，且壞賬風險也是隨之越滾越大的，只要有一些不利因素出現就會導致壞賬準備計提，哪怕只計提5%，也會侵蝕利潤2個多億。

　　值得注意的是，正是應收款項在2015年、2016年之後出現大規模增長，科達股份的“經營活動産生的現金流量凈額”除了在這兩年有4.76億元和7.01億元的凈流入之外，近兩年多來都沒有通過經營活動獲得有效的現金凈流入。而這一情況的最直觀結果是科達股份賬面上貨幣資金的急劇減少。合併資産負債表顯示，2015年年末科達股份賬上還有16.70億元的貨幣資金，其後逐年出現減少，至2019年三季度末，賬上的貨幣資金只剩下6.34億元了，不到四年時間流出了10億元。

　　根據Wind金融終端上查詢的數據，自上市以來科達股份累計募資53.37億元，其中除了首發上市募集的2.58億元之外，通過定向增發而獲得股權再融資44.83億元，增量負債也達到5.96億元。毫無疑問，正是通過資本市場上的募資，科達股份在出現大規模貨幣資金流失的情況下，還能維持住正常的資金週轉。

　　有趣的是，雖然資本市場慷慨地給科達股份“送錢”，但卻沒有獲得理想的現金回報。根據Wind金融終端統計，上市以來科達股份累計實現的凈利潤為16.54億元，還不到累計募資的一半。不但如此，上市以來累計現金分紅還不到1.50億元。這種情況展示出科達股份這樣的一個特點：即從資本市場融資“大手大腳”，而現金分紅的時候卻顯得“小氣”十足。

　　當然，科達股份的主要股東、高管們已經對此採取了行動，2016年以後頻繁減持手中的股票。例如，2016年10月份，股東杭州好望角啟航投資合夥企業就合計減持2130萬股，參考市值高達36202.50萬元，也就是説，僅這個月該股東就套現了3.62億元。2016年年底和2017年年初，公司高管、自然人股東李科也多次減持，合計減持97.31萬股，市值超過1600萬元。也是在2016年年底，高管褚明理也減持了600萬股股票，套現9684萬元。此外在2016年10月，高管王華華減持80萬股，大約套現1380萬元。

　　Wind金融終端統計，在2018年12月之後至今，科達股份的大股東減持風“愈演愈烈”，褚明理、周璇、杭州好望角啟航投資合夥企業、李科、童雲洪等多位股東賣出股票累計近1.20億股，總共套現約6億元。而在大股東已經“用腳投票”下，科達股份的未來顯然是很令人擔憂的。