2004年的宏觀經濟數據出爐了：GDP增速高出各方預測，達到9.5％。人們心存憂慮的通貨膨脹得到控制，全年CPI（消費價格指數）為可接受的3.9％。城鎮就業有所改善，年末城鎮登記失業率為4.2％，比上年下降0.1％。進出口總額達到11547億美元，增長35.7％，貿易順差為320億美元，比上年增加65億美元。全年實際使用外商直接投資606億美元，增長13.3％。到2004年末，國家外匯儲備為6099億美元，比上年增加2067億美元。毋庸諱言，數據背後存在著不容忽視的問題：如，支撐經濟高速增長的仍然是投資，雖然2004年投資增速逐季回落，但全年仍達25.8％，並存在著反彈的可能，經濟增長方式轉換的壓力依然很重。又如，城鄉居民收入、尤其是農民收入增長慢于GDP的增長速度，經濟增長的福利效應不盡如人意。再如，鉅額外匯儲備導致人民幣佔款迅速增長，加大了通貨膨脹壓力。儘管如此，宏觀經濟形勢總體向好，是不可否認的。

然而，新年伊始，股市卻再現跌勢：1月20日，滬指盤中失守1200點，並創下1999年“5.19”行情以來的新低。漫漫熊市使投資者信心遭受重創，也給中國經濟投下了一道濃重的陰影。後市雖有政策利好，如下調印花稅，導致市場有所回升，但股市總體不振、前景並不明朗，是不爭的事實。人們不禁一再地發問：“股市走勢為何與宏觀經濟形勢如此背道而馳？”我們可以説，由於市場規模、股權分置、上市公司品質等原因，中國目前的股市還不能成為國家宏觀經濟的“晴雨錶”。但是，股市作為集中反映微觀經濟的一個縮影，與宏觀經濟形成如此巨大的反差：一面是幾近雪崩（有媒體稱），一面是總體向好，這實在使人們感到困惑和憂慮。前些年，就有經濟學家基於宏觀經濟和微觀經濟的若干數據，得出中國的宏觀經濟好于微觀經濟的判斷。反駁者説，這個判斷有點荒唐，沒有微觀經濟支撐的宏觀經濟好得起來嗎？這不無道理。但是，僅從以上數據和某些經驗事實看，確可得出宏觀經濟好于微觀經濟的判斷。

面對這一難以解釋的現實，人們可能首先會懷疑宏觀經濟數據的準確性。對此，筆者不能茍同。這是因為，即使某些宏觀經濟數據由於種種原因存在一些水份，也不可能由此導致如此強烈的反差和脫節。同時，如果我們不相信來自國家統計局的宏觀經濟數據，那麼，我們就沒有可供使用的數據，也就無法討論包括本話題在內的任何需要使用統計數據的話題。因此，儘管宏觀經濟數據可能有水份，也可能有統計口徑方面的問題，但這不能成為解釋這一反差的主要原因。還必須説明，在中國現階段，以股市代表微觀經濟，有“以偏概全”的嫌疑。以下的論述一方面將為此釋疑，另一方面，我們要強調指出，以股市表徵微觀經濟，在方法上是沒有問題的。

這一反差和脫節究竟是怎樣産生的？其一，中國股市的主要問題是“制度缺陷”，它殃及了上市公司的成長和股市的發展。股權分置是目前中國股市最主要的制度缺陷，有人稱其為中國股市的“癌症”。同時，資訊披露、治理結構、職業經理人和監管等制度安排也都存在長期未能解決的問題。這些問題不僅使那些造假上市和原本品質很差的企業乘機渾水摸魚，而且增加了産生道德風險的機率，使部分本來品質尚好的企業也進入了“垃圾股”的行列。根據國際經驗，上市公司通常是一國微觀經濟中最有品質的部分，但它們必須在一個制度健全、監管嚴格的市場上才能健康成長。因此，唯有做到這一點，微觀經濟才會“好看”起來。

其二，中國經濟增長的“增量效應”不可低估。目前，上市公司的品質不高，主要反映了部分國有企業的品質不高。然而，近幾年來，對中國經濟增長作出主要貢獻的是三駕馬車：國有經濟、民營經濟和外資經濟。民營經濟、外資經濟作為中國經濟的增量，儘管其資産總量在國民經濟中並不佔主體地位，但在對GDP的貢獻中卻居於主體，可見其“增量效應”是巨大的。中國宏觀經濟指標的“好看”，在很大程度上可由此獲得解釋。同時，也為上述“以偏概全”作了注解。

其三，股市中的“害群之馬”放大了上市公司和微觀經濟中的問題。這就是所謂“好事不出門，壞事傳千里”。這些年來，中國股市中不時有“定時炸彈”爆炸：重大決策失誤、嚴重經營虧損，乃至做假賬、貪污挪用、攜款出逃等，使人們不知這些上市公司還會鬧出什麼新花頭。毫不誇張地説，對於現在的上市公司，它們發生任何離奇的惡性事件，人們都不會表示懷疑和驚奇。面對這樣的情形，上市公司中的問題當然會被放大N倍，以至使人們對整個微觀經濟産生了懷疑。

對這一反差和脫節的分析表明，在體制轉軌和二元結構的背景中，做實宏觀經濟的微觀基礎，對於中國經濟的可持續發展，有著特殊的重要性。而且，在具體做實的過程中，加強制度環境和誠信體系的建設，是重中之重。唯其如此，才能使宏觀經濟與微觀經濟協調起來。

（作者陳憲：上海大學教授，上海社科院博士生導師）

東方網 2005年1月27日