“天下沒有白給的餡餅，地上沒有免費的午餐”。這個簡單的道理大家都懂。

但是人們又是幼稚的，因為我們相信這個世界上有免費的東西，這種信仰是危險的，尤其當我們致力於可持續增長時，我們不能簡單而幼稚地幻想能夠免費地獲得穩定的經濟環境。

筆者可能是較早提出加息無益於降低房價的人，當時經濟學家們的普遍觀點是：“加息能夠增加購房者的貸款成本，打壓他們的購房熱情，最終通過降低購房需求來打壓房價。”典型的經濟學家的論述，因為他們相信“邊際效益和邊際成本相等時效益最大化的規律”。無奈這種規律本身是排除了風險因素的。經濟學家從來不考慮風險因素，他們的腦海中只有“成本”和“收益”。因此，他們認為：成本上升時，收益會下降。幾個月來，經濟學家們有關加息的建議終於得到了央行的響應，中國加息了。

經濟學家們還沒有來得及慶祝他們理論的勝利，就先發現了他們理論的缺陷：房價不僅沒有下跌，反而上漲。在他們百思不得其解的時候，讓筆者來談幾點看法吧。

一、加息與房價的無關性：金融學不考慮“成本”和“收益”的問題，而只考慮“風險”和“收益”的問題。我們認為金融市場會自動地將各項資産的風險和收益進行合理的配比，並由此決定了各項資産的融資成本。也就是説，如果你有一項收益很高、風險很低的資産，你肯定能夠獲得很低的融資成本；如果你有一項收益很低而風險很高的項目，你將必須承擔很高的融資成本。因此，融資成本和投資對象的收益是無關的。

提高貸款利率只是人為地提高了購房者的融資成本，卻沒有改變房産本身的預期收益和風險。所以，加息不能打壓房價。這是加息與房價的無關性。

二、加息推高房價：我們還需要論證加息有助於提高房産價格才能夠領悟其中的道理。房産其實是一項期權：持有房産的人，有權每年從自己的房産中以固定的價格獲得基礎消費的權利。這個固定的價格相當於房屋的物業管理費，這個基礎消費指的是“居住的便利”。這項權利能夠有效地對衝今後全國物價上漲的風險，因為“居住的便利”是基礎的消費，只要物價上漲，這項基礎的消費也會上漲。所以，只要投資人對未來物價上漲存在預期，就會繼續持有或者買入房産，對沖掉未來通貨膨脹的風險。一旦我們將其定義為一項期權，我們就會發現：無風險利率越高，期權價格也就會越高。所以，加息有助於推高房價。

三、過熱的根源：經濟過熱的根源在於“美元不負責任的貶值和人民幣負責任的穩定”。世界上其他各國貨幣都對美元出現了大幅度的升值，而我國的人民幣則始終保持和美元的穩定。這就造成了所有用人民幣表現的資産被低估了，市場是敏銳的，投資人很快會捕捉到這個機會，通過立即購入人民幣表現的實物資産，可以防止手中的人民幣和美元一起貶值，這就是推高房價的重要原因。

四、未來的展望：美國政府剛剛提高了8000億美元的國債最高限額，看來他們打算進一步通過發行國債來彌補鉅額財政赤字。美國政府的各級官員都無一例外地表示：美國支援強勢美元。世界上沒有免費的午餐，當然也沒有免費的強勢美元。為了實現強勢美元的目的，美國政府希望其他國家更多地夠買美國國債，這樣就可以幫助美國“免費”地度過難關。格林斯潘甚至在談到強勢美元政策時，用調侃的口吻説道：那些沒有防範美元下跌風險的投資人應該已經受到嚴重的懲罰而不再出席記者招待會了。

而我國加息之後，雖然提高了購買房産的融資成本，卻也降低了房産投資的風險，最終推高了房産價格。 （周洛華）

《國際金融報》 2004年11月26日