北京區域龍頭首開的2017年上半年並不順利。據首開發佈的半年報顯示，實現營業收入111.69億元，同比下跌10.3%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤3.16億元，同比下降66.35%。業界分析，首開凈利潤大降的原因與該公司經營策略有關，除了重點佈局的一二線城市受到限購與限價的雙重調控之外，京內項目去化慢、京外項目盈利能力不佳都對首開凈利潤下滑造成影響。首開這個“北京最大的地主”若要擺脫中等房企危機亟須破局。

低毛利産品與低去化速度

針對上半年營業收入和凈利潤均出現明顯下滑，首開股份董事會秘書王怡日前向北京商報記者分析表示，造成公司營收和凈利潤下滑主要是本報告期公司投資收益大幅低於去年同期，同時，公司期內銷售的保障性住房和低毛利率住宅産品比較集中造成。他舉例分析，在報告期內，有相當一部分商品房是一期銷售簽約，當時的價格處於低點。這些因素疊加在一起造成了公司營收和利潤出現明顯下滑的狀況。他表示，受地産行業結算週期影響，中報裏披露的相當一部分營收是以往年度銷售結算的項目，並不能代表首開當前的經營狀況。從公司同期銷售額的增長上也能看出，公司的發展情況還是相當不錯的。

統計顯示，今年上半年首開實現簽約金額383.25億元，同比上升19.96%；同時，上半年首開經營性收支同步增加。其中，完成經營性收入355億元，同比增長48%；經營性支出589億元，同比增長207%；實現開復工面積1088萬平方米，同比增長6%。

對於王怡的上述解釋，易居智庫市場研究總監嚴躍進指出，企業銷售産品的結構對業績的影響的確存在，作為北京政策性住房供應主力，這些項目的確對企業利潤有一定影響，但企業營收和利潤還受其他因素影響。事實上，2015年、2016年，樓市處於明顯上升期，企業營收和利潤不佳也可能與開發商對市場整體環境的判斷直接相關。如果企業對市場判斷不夠精準，可能會導致銷售的商品住宅定價低於市場預期，也會影響企業的營收與利潤水準。

一位業內人士則指出，首開營收利潤雙降與公司部分項目去化慢有關。據首開中報顯示，報告期內北京區域可供出售面積572萬平方米，銷售面積則為50萬平方米。京外項目可供出售面積1275萬平方米，銷售面積99萬平方米。以北京區域內項目為例，基本保持近50%的高毛利率，但較低去化率則令公司財務成本不斷追加，從而影響公司利潤。

值得注意的是，調控政策出臺之後，首開去化速度出現顯著下滑，2016年首開的存貨週轉率和總資産週轉率均為0.19次，保持較低水準。

京內與京外

除了公司業績外，首開的城市佈局也頗受關注。資料顯示，2016年，首開股份合計拿地總價為419.54億元，其中京外拿地13個項目分別位於成都、福州、杭州、武漢、上海、無錫、廣州、廈門等一二線城市，佔比高達95%。除了去年北京土地市場供應緊張之外，首開股份也表現出在京外尋求擴張的姿態。佈局城市分別包括廈門、蘇州、福州、杭州等二線城市，由於房價的快速上漲，已經成為首開股份利潤的重要來源，根據年報顯示，2016年全年公司實現營業收入298.83 億元，同比增長26.53%，京外項目的營收佔比已升至一半。

雖然京外項目為首開貢獻了近半的營收，但卻難成為利潤支撐點。首開去年的財報顯示，首開在京外主要採取合作拿地策略，京外項目結算佔比提升的同時，公司少數股東損益佔凈利潤的比重由18.43%上升至26.27%，從而導致歸屬於母公司的凈利潤同比下降8.74%。

“迅速擴張尋求規模化並非易事。”業內人士分析，京外項目除非拿地成本特別高，否則一般還是能夠保證企業銷售節奏，但盈利能力還是有限，京內項目才是首開取得高毛利率的有力支撐。

因此在今年半年度業績報告中，首開也明確表明瞭公司立足北京市場的鮮明態度。“公司憑藉在北京市場的歷史和地位，始終堅持立足北京、服務首都的主導思想。公司京內項目始終是結算收入的最重要組成部分。公司持續通過各種形式新增北京區域土地儲備。深耕北京市場，成為公司未來利潤的保障。”

對於在嚴厲的調控壓力下，重倉一二線城市可能帶來的風險，王怡則表示，公司依然看好一二線城市的未來增長潛力。

“首開立足京城的策略仍舊可以理解。”同策機構研究總監張宏偉分析，對於首開而言，投資佈局還應該立足核心城市，尤其是中東部地區的投資機會更多，首開立足京津冀地區的優勢仍在，調控並不會改變一二線核心城市的價值和未來增長的潛力。其次，投資一線城市周邊的三四線城市也較為安全可靠。

負債與現金流壓力

“營收及凈利潤的波動從側面也能夠説明首開仍處於中等規模企業行業的現實。”一位不願具名的業內人士分析，中小房企受項目結構性影響，業績出現波動較為常見，但行業內排名靠前的龍頭房企營收水準往往能保持穩定增長，主要得益於大型房企旗下項目眾多，具有顯著的規模效應，企業自身調節空間大，抵禦行業波動能力強。

“年銷售額600億元水準在當前行業內的確只能算中等規模。”上述人士分析，擺在首開面前的仍舊是如何實現快速規模化，擺脫開發商的“中産危機”。

在談到企業規模與品質的話題時，王怡表示：“企業規模化必然受資本規模化制約。過度追求規模化可能引發企業負債率快速上升等負面因素。”

實際上，在一段時間內，首開企業現金流呈現持續負增長趨勢。據首開中報公佈的數據顯示，截至上半年，公司經營性現金流量凈額為-133億元。對此，首開方面表示，積極的投資策略帶來的必然是現金流的負增長。近年來，公司一直在追求有品質的快速擴張。這個勢頭在2017年依舊會延續。

統計顯示，截至6月底，首開上半年共獲取北京（豐臺、大興、門頭溝、順義、平谷、房山）與京外（蘇州、天津、成都、無錫、廊坊）後續項目共16個，地上建築規模280萬平方米。這樣的投資速度和規模對企業經營性現金流無疑還將構成壓力。

張宏偉表示，企業現金流包括投資現金流、銷售現金流、融資現金流。如果企業前期投資規模較大，投資現金流往往為負。從首開的情況來看，企業現金流暫時還不會威脅到公司的資金安全。但加快項目高週轉，實現快速回款，以及採取積極的融資渠道將十分必要。

融資方面，首開在2017年中報中披露，公司及下屬公司合計獲得各銀行金融機構授信總額866.09億元，已使用銀行授信總額404.26億元。截至報告期末，該公司當年累計新增借款超過上年末凈資産20%。

同時，首開還以60億元的價格受讓首開宏泰、首開盛泰、首開興泰、海門錦源100%股權收益權，而出售股權融資的目的就是為了增加日常經營所需資金；8月，首開股份宣佈擬發行30億元短期融資券，以及擬發行50億元的中期票據，以緩解資金壓力。