黃金類資産投資應該如何理性看待？

　　來源：睿遠基金

　　今年以來，黃金價格的漲幅一度成為市場熱點。作為傳統的避險資産，黃金在經濟和政治的波動中扮演著重要的角色，特別是近兩年地緣政治衝突和全球經濟數據變化，以及美聯儲加息的利率路徑等複雜背景下，黃金類資産投資應該如何理性看待。小編借由論述奧地利經濟學派理論和投資實踐的《奧派投資》一書，為大家簡單勾勒有關黃金投資的一些視角，希望能夠對理解黃金價格的變化有所幫助。

　　黃金類資産的獨特性

　　貴金屬有著極高的市場接受度。與其他財貨相比，黃金的邊際效用遞減較慢，黃金和白銀極高的市場接受度也使得其相較房産或藝術品能夠脫穎而出。當市場出現危機時，房産和藝術品很難在短期內以可接受的價格賣出。無怪乎中央銀行會把黃金，而不是房産或者藝術品，作為貨幣儲蓄。

　　由於黃金的獨特性質，使其能夠成為為數不多的用於風險對衝的手段之一，黃金可能是唯一一種不受某些債權人關係約束的流動資産，同時黃金獨立於政府，是一種在各個國家都被廣泛接受和認可的資産，也是迄今為止能夠在每一次政府破産以及每一場戰爭中倖存下來的支付手段。

　　黃金、通貨膨脹與通貨緊縮

　　在講述奧地利經濟學派理論和投資實踐的《奧派投資》一書中，作者研究了黃金究竟是否能夠對衝通脹這個問題，他的結論是：黃金價格與通脹率本身沒有相關性，但是和通脹率的變化有相關性。

　　在通貨緊縮時期，不管是實際價格還是名義價格，黃金價格都呈現出正向趨勢。在去通脹也就是通貨收縮時期，不斷下降的通脹率仍然處於正值區域，如2012年和2013年，這也是對黃金價格最不利的環境。

　　在上世紀80年代和90年代長達20年通貨收縮的熊市時期，人們通過簡單的推斷，認為如果黃金在通貨收縮時期已經被削弱，則在通貨緊縮時期會變得更加疲弱。但作者認為這種觀點是錯誤的。

　　美國經濟學家曾對通貨緊縮螺旋式的下降做出著名的圖解，這類似于一個沙漏，隨著人們冒險的意願逐漸降低，金融系統中的流動性也逐漸向下流動。頂端是投機性投資，由於信心逐漸喪失，流動性逐漸從頂端撤離，因而施加了巨大的價格壓力。當人們將資金轉移到倒金字塔靠近底部的資産中，如黃金的流通量就會隨著囤積量的增加而減少。囤積的程度總是與人們對政府以及法幣的信心成反比。

　　埃克塞特倒金字塔

　　在繁榮和信心增強的情況下，人們的冒險情緒又會重新累計，流動性也會逐漸從底部區域再次向上流動，開始一個新的迴圈。通縮意味著貨幣品質的提高，而通脹則意味著貨幣數量的增加。

　　黃金和實際利率

　　黃金價格最重要的指標功能就是對實際利率趨勢的衡量。負實際利率與黃金價格上漲之間一直存在很強的相關性，這是因為放棄利息收益是持有黃金的機會成本。因此，當實際利率上升時，持有黃金的機會成本上升，通常而言這是持有黃金的一個負面影響。相反，實際利率越低，相對於黃金而言，債券等的吸引力越小。因此，從理論上來説，負實際利率是黃金牛市最主要的驅動因素。當然還包括貨幣供應總量的增長率、政治風險、未償債務的數量和品質，以及同類競爭性資産的吸引力等其他重要因素。

　　就實際情況而言，以美國為例的高利率環境下，投資黃金和其他貴金屬的機會成本相對較高，因為此類資産無法提供直接的收益。然而，如果美國經濟在今年進一步降溫，黃金則可能會因避險需求增加而受益。

　　黃金作為組合投資的對衝

　　黃金具備多種屬性，因而能夠作為一種較為平穩的、長期的投資工具。黃金與大多數其他類別資産，尤其是股票和債券的相關性較低。根據作者統計，自1970年以來，黃金與標普500指數的相關性為-0.18；與美國十年期國債的相關性為-0.04。因此，黃金作為一種相關性較低的資産類別，可以充當實現投資組合多樣化的一種手段。

　　在許多有關黃金的研究中，許多都認為黃金能夠降低投資組合的整體風險，減少投資的波動性，也有許多研究建議黃金配置佔個人總財富的5%-10%。作者提到了一個相關的經驗法則，那就是黃金所佔的比例應該大致相當於極端情況的預期發生概率。他給出的一個例子是：假設惡性通脹或者貨幣革命發生的可能性為50%，那麼黃金在組合投資中的佔比應該相應調整為50%。

　　黃金的庫存流量比

　　黃金能夠在各類資産中脫穎而出並具備極高貨幣價值的一個重要特性就是其擁有很高的庫存流量比。本書中作者依據2012年礦山的開採情況作為當年的黃金供應量2700噸，然後用歷史上黃金開採總量175000噸進行測算，則庫存流量比約為64.8，遠高於白銀、原油、黃銅、玉米、小麥等商品的庫存流量比。

　　那麼，為什麼高庫存流量能夠天然地對衝通貨膨脹呢？作者指出，在金礦産量增長50%的情況下，黃金存量每年只會增長2.3%，和當年中央銀行的貨幣通脹率相比，這個數值較低。此外，即便礦場停運一整年也不會有太大的影響。而如果銅礦出現這種狀況，那麼庫存將在30天內耗盡。而且，即便出現新的大型可開採金礦，對於金價的波動也有限。這種穩定性也是其能夠成為實質性貨幣的原因所在。

　　對於黃金市場，需要以整體的方式進行考察，而不是將黃金供給的年增長與總存量分割開來，否則將得出錯誤的結論。因為，不論是新近開採的黃金，還是一千多年前開採出的黃金，不同來源所供應的黃金差別不大。所以相對而言，礦場産量的波動對黃金價格的形成並沒有那麼重要，而更取決於需求方，如中央銀行、珠寶商和投資者，其中最大的需求來自所謂的“黃金儲備”。

　　黃金股投資

　　生産成本並不是黃金價格的決定因素，不過，其對金礦業股票的走勢有著重要的影響。作者認為，黃金股本質上是一種極其反週期性的投機活動，對黃金價格有很強的杠桿作用。對於黃金礦業公司來説，盈利能力、資本約束和穩定的每盎司回報率似乎都要比産量的最大化受歡迎。

　　對黃金股盈利能力最重要的影響因素是黃金價格和黃金生産成本之間的差異。超出一定的價格閾值後，大部分礦場的開採活動將會變得無利可圖。礦場産量對於黃金價格的影響很小，但反過來黃金價格卻對黃金的開採和礦場的盈利能力有巨大的衝擊。並且由於開採的生産成本不一樣，所以盈利能力的差異也很大。

　　考慮到黃金是少數幾種在人們對經濟發展信心不足以及經濟衰退時期反而受到追捧的物品，因此，黃金股也是少數幾個與整個股票市場長期保持負相關性的板塊之一。

　　可以説，黃金投資一個非常重要的作用便是穩定我們自己投資組合的波動率，提供一個整體相對良好的持有體驗。前面提到許多研究建議黃金配置佔個人總財富的5%-10%，也有像達·利歐提到的7.5%的比例。總而言之，並不能僅看著黃金價格“漲聲不斷”，就簡單追高，還是要理解投資標的以及結合自身的實際情況，進行理性投資。