（原標題：供需背後信用週期延續正反饋：上海房價瘋漲邏輯）

RET睿意德中國商業地産研究中心總經理崔崇彥表示，本輪調整準備金主要是穩定股市，但預計對樓市衝擊更大。

這是一個目前上海典型買房故事。春節過後，張文要置換房子，先把自家閔行的小三房放盤，收了10萬定金，結果有買家願意出價比下定的買家高5萬；與此同時，張文也已經看中一套房子，給了10萬定金。然後莫名其妙的遇到瘋漲，張文的上家違約，賠償了8萬。

張文現在還沒有違約，想迅速買下新房子，連續2個週末都是9點去看房， 27日看中一套，週日約上家，上家也願意談，比如首付、簽約、交房細節等，但是到下定金環節，上家卻不收，從上午10點一直聊到12點，最後説等雙方再看看市場，下周再定。

上海住宅2月成交金額前50名中，均價低於3萬元／平方米的只有8個樓盤了。

“上海房價現在步入深圳的後塵，照此下去，有香港化的趨勢。現在銅鑼灣地區，均價只有10萬港幣/平方米，現在位於中環線上的靜安府售價已經高達8萬-9萬人民幣/平米，明顯虛高。”克而瑞研究中心分析師陳開朝分析指出，上海整體驅動力從剛需轉向改善、中高端、豪宅，今後的趨勢是剛需萎縮、改善、中高端、豪宅持續放量。與此同時，高階需求的放量又嚴重依賴於低階需求的承接力。

目前上海四類需求驅動力達到新的平衡，據此預判，房價快漲的行情仍會持續一段時間。等到剛需萎縮到一定程度，高階需求的金融創新估計開始大行其道，如果沒有更多的管控措施，房價會繼續飆升。一個事實是，彭浦新村的老公房，價格都要到4萬/平方米了。

不止上海，最近各地“日光碟”頻現，比如合肥、南京、杭州等部分二線城市。

陳開朝認為，上海與蘇州、南京和杭州是三類不同的房地産市場。蘇州是供應緊張造成量價齊升，估計房價還是會較快上漲；南京和杭州都屬於“中心城區供應稀缺、新城供應激增”，全年會呈現“中心城區貢獻價格、新城貢獻量”狀態。

一線城市投資溢出效應

什麼人在買上海的房子？從驅動力結構看，改善、中高端和豪宅成交增長迅速，剛需增長相對乏力。自去年三季度開始，豪宅成交面積增幅始終在150%以上，改善和中高端住宅成交面積同比在80%-100%之間，剛需則維持在30%左右。

根據CRIC監測，2016年1月，上海新增商品住宅剛需、改善、中高端和豪宅的成交面積分別佔38%、31%、18%和13%，已形成剛需、改善和“中高端和豪宅”三足鼎立的格局。

根據陳開朝的判斷，現在上海樓市已到了第一個平衡點，即剛需、改善和“中高端和豪宅”成交面積佔比大致相當，住宅需求升級的擊鼓傳花遊戲仍能順暢運作。

儘管上海樓市還能較快上漲一段時間，但到某個臨界點，很可能戛然而止。再往後，比如剛需成交面積佔比下降到25%、20%，甚至15%，就有可能出現中高端供應過剩——中高端住宅大量掛牌，但接盤的人越來越少。市場就會進入新的博弈。

深圳目前就有進入臨界點的跡象。因為看漲房價，有人想到付完首付後，再配資一部分錢用於付未來兩年的按揭，或者在上次賣房後，留出一部分資金用於付未來兩年的按揭。這種現象透露出兩個資訊：一是那些買房如買菜的“壕”，其實很多付不起按揭；二是這些“壕”其實在賭房價仍會快漲，而且拋的時候有人接手。

緊隨上海之後，南京、蘇州、杭州的樓市也火爆了：在蘇州，一個叫蘇州中心的項目，公寓去年10月首開，單價2.8萬元/平方米，之後加推一次漲一次，就在這兩天即將再次開盤，均價要飆到4.5萬元/平方米；2月27日開盤的杭州綠城·楊柳郡推出388套房，認籌人數多達1000多人，比上一次開盤漲了1000多元／平方米，也是一天內賣完。很多開發商認為最近這波行情比去年的股市“還瘋狂”。

杭州其實不然。杭州樓市資深觀察人士楊廣宏對21世紀經濟報道記者透露，杭州整體房價，甚至還沒回到2010年2月的水準。他的理由是，雖然去年橋西、濱江房價回升，但杭州大部分板塊的二手房東，還在低於買入價出貨。比如，楊廣宏的兩位朋友，7年前同樣以1.9萬元的單價，分別買了一套上海和杭州九堡的住宅。現在，上海的那套已飆到4.6萬元／平方米；而九堡這套，最多只能賣1.3萬元。即使是新房，1.5萬元／平方米上下的尚城國際和田員外，離武林廣場才幾公里，開發商現在也不怎麼掙錢。

儘管截至上月底，杭州主城區（不含下沙、之江）的普通住宅存量只有30484套。但在楊廣宏看來，杭州可供選擇的好房子，比想像的要少得多。

“放眼中國GDP總量排名前十的城市，像杭州這樣存量健康、估值偏低的主城區，已經不多了。未來幾個月，必有大量被從上海、南京和蘇州擠壓出來的投資客，重新進入杭州。杭州主城區今年全面"補漲"，是大概率事件。”楊廣宏説。

來自同策諮詢研究中心的數據顯示，在北上廣深等一線城市、部分二線城市比如合肥、南京、蘇州、南昌等大中城市市場基本面仍然為供求合理或供不應求，已經沒有去庫存的壓力。截止到2016年1月，按照庫存／3個月計算，一線城市庫存去化週期均已降至10個月以下，北京8.83個月、上海（不含保障性住房）6.39個月、廣州8.42個月、深圳6.66個月，二線多個城市也已經降至6個月以下，如南京3.52個月、蘇州3.39個月、南昌5.61個月。

而杭州去年年初是20個月左右，經過一年的消化之後，現在已經到15個月以下了。

此時上海樓市開始出現收緊的信號。2月28日上海市住建委表示，上海將繼續按照“三個為主”的原則，抑制投資投機性購房，支援自住和改善性住房需求，嚴格執行住房限購政策。

據新浪樂居數據，下個月將會有50個項目入市，而去年同期只有30個。

房地産信貸的大城市虹吸現象

針對市場流動性不足，中國人民銀行2月29日決定，自2016年3月1日起，普遍下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。

RET睿意德中國商業地産研究中心總經理崔崇彥表示，本輪調整準備金主要是穩定股市，但預計對樓市衝擊更大。

準備金下調，開發企業會發現資金週轉速度成為營利核心，其必然加快拿地和去化。但對中小城市由於城市吸附力不足，供給量無法在本輪調整中受益，將進一步加速資金向大型或特大型城市轉移，最終形成虹吸效應。大型城市開發企業將選擇變現一切可變現的資産加入瘋狂的搶地大戰中，對持有型商業形成排斥性開發。如果政府在持有物業方面不設限制，未來中國將面臨大量空置商業充斥城市，造成銷售型商業供給過大的新難題。那時候就不是簡單地釋放流動性就能解決問題的了。

同策諮詢研究總監張宏偉認為，此次央行降準後，本輪央行累計已經有六次降息五次全面降準，對於樓市來講，政策刺激之下馬上會出現一波入市的行情，短期內來看，接下來幾個月尤其是3月“小陽春”的成交量勢必會短期反彈，價格有可能會在繼續堅挺，尤其是對於一線城市及上述市場基本面良好的城市來講，接下來也勢必會出現漲價的現象；而庫存在15月以上的城市樓市還有去庫存壓力，但部分城市由於加速去庫存，市場去化週期將回歸至合理區間；對於大多數三四線城市樓市來講跑量主題不變，還是要堅持去庫存。總體來看，各個城市在降準降息的刺激之下走勢將進一步“分化”。

信貸政策是針對全國的，資金原來可以在股市、樓市、大宗商品跨體系迴圈，現在只能停留在樓市，就是所謂的擠壓效應，一旦這種效應顯現，就會在中短期內形成自我強化，吸引更多的資金進來。所以一線城市漲。

上海易居房地産研究院總監嚴躍進認為，後續信貸資源透支的可能性是比較大的。或者説不排除在今年二季度上海商業銀行貸款會出現有心無力的狀態，進而使得購房者獲取房貸會有一個較大的壓力。

而來自領峰資本的一份研究報告顯示，雖然供需幾乎能解釋一切表面的市場變化，但供需背後更深層次的原因才是決定性的因素。作為一種資本資産，房地産需要抵押借貸購買，價格受信用的影響巨大。過去房地産的持續上漲，其實是受中國信用大週期影響的水漲船高——建立在中國整體商業模式的正反饋迴圈中。

但正反饋過程已經結束：出口下降，外匯佔款下降，只有銀行系統的正反饋獨自支撐，但大的迴圈已經終止。從基本面看，無論從租售比、收入比、國際橫向比較等等，房價早在多年前就高估了。從量化來看，全國房地産價格仍然在快速的指數增長，但深圳和上海呈現出明顯的“超指數”增長特徵，預示著未來很大概率會進入震蕩。

目前金融界較為廣泛使用瑞士聯邦理工學院Sornette教授首創的對數週期冪律（LPPL）模型來預測金融風險，簡而言之，對數週期冪率模型存在兩個共同特徵： 一是對數週期性振蕩， 線上性尺度下， 越接近臨界時間， 振蕩頻率越快， 但在對數尺度下， 振蕩頻率為常數；二是冪律增長（泡沫） 或衰減（去泡沫） ，或稱超指數增長或衰減， 即價格的增長率不是常數， 而是單調增大（泡沫） 或減小（去泡沫） 的。換言之， LPPL 模型給出了判定泡沫和反泡沫的一種定量方法，因此不妨使用這個模型對M2和一線城市房價進行分析，可見上海的房價趨勢。

根據最新的M2數據用LPPL模型判斷，中國信用擴張的下一個關鍵點在2016年6月左右。在這個轉捩點附近，很可能發生信用總量的波動，進而影響房地産市場。深圳的房價非常突出，呈現出明顯的超指數增長。這種走勢從數學上看是典型的泡沫。LPPL模型預測深圳房價將在2016年3月左右發生劇烈震蕩。上海的房價是另外一個顯示出超指數增長特徵的。模型預測未來幾個月內有較大概率發生震蕩。從全國看，房價指數仍然在指數增長，而香港的房價已經偏離了指數增長，開始下降，很可能已經處於熊市初期。

來源：21世紀經濟報道