2017年以來中債收益率曲線期限利差的變動略領先於美債收益率期限利差，然而經過今年1月至2月中債期限利差“引導”美債期限利差陡峭化之後，3月份以來兩者之間形成了背離：中債期限利差繼續陡峭化，而美債期限利差則再度平坦化。從期限利差長週期的技術分析來看，中債10年和1年期限利差已經升破了自2015年年中以來構建的下降趨勢線，而美債10年和1年期限利差在2月末觸及下降趨勢線上沿後即拐頭向下。中美債券期限利差走勢之間出現了顯著的背離。

從驅動期限利差形態切換的原因分析，中債收益率2017年的升幅冠居全球，1月至2月以來中債期限利差呈現出“牛陡”格局，即短端收益率降幅大於長端收益率降幅。儘管當前市場對債券收益率下行的原因尚存在很大爭議，或歸結于經濟增速預期下滑，或歸結于流動性供需平穩趨於寬鬆，或歸結于貨幣政策寬鬆預期，或歸結于高頻數據推測通脹預期回落，甚至歸結于美債收益率上行動力減弱，但是從“熊平”到“牛陡”的收益率曲線形變意味著2017年高企的短端收益率制約中長端收益率下行的空間被打開。若影響中長端收益率的經濟增速、通脹、貨幣政策等宏觀經濟因素發生和2017年相反的預期切換，那麼中長端收益率下行或引致“牛陡”向“牛平”的形態切換，並且有較大的概率確認債券形成了2016年以來兩年熊市的階段性轉折。而與中債收益率曲線相反，美債收益率曲線在1月和2月則是處於長端收益率升幅大於短端收益率的“熊陡”狀態，近期出現的平坦化則又是因美國股票市場波動率提升引致的避險資金涌入美債所致。在對美債收益率及期限利差的研判方面，市場將之歸結為美國通脹預期回升，進而引致美聯儲2018年加息次數提高，實質上則是金融市場低估美聯儲加息節奏的預期糾偏。綜合債券收益率期限利差的基本面原因，2016年年中以來全球經濟增長共振的格局或正在分化，將引致全球流動性的再一次全面調配，對於大宗商品、高票息和高成長性股票資産等均將産生漸變性的影響。

經濟週期的演化和共振需要時間驗證，由此決定了中債收益率是否觸及了熊市的底部也是一個需要時間的過程，同時也決定了轉折將是一條“拐線”而非“拐點”。儘管中債期限利差走勢技術層面突破了2015年以來的下降趨勢線，陡峭化形變也打開了長端收益率下行空間，國債期貨也淩厲反彈至去年四季度的密整合交區，但是在缺乏經濟基本面和政策層面的充足證據的情形下，我們姑且將本輪債券市場視為中等級別的“反彈”，還需要關注間或出現的市場風險點。