北京6月29日，中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱“交易商協會”）發佈了《關於進一步加強銀行間債券市場發行業務規範有關事項的通知》（以下簡稱《通知》），明確承銷機構開展餘額包銷應當報價公允、程式合規，並嚴格按照發行文件披露的方式確定餘額包銷利率；餘額包銷規模不得擠佔有效申購投資者認購規模，餘額包銷申購利率不得低於投資者有效申購利率上限。

交易商協會在發佈《通知》時表示，近期發現部分債券存在發行定價不審慎、低價 包銷換取市場份額、未遵循市場化原則確定利率區間等發行業務不規範情形。為進一步提升債券發行規範性水準，嚴格市場紀律，防止定價不審慎等行為，交易商協會在現有發行制度基礎上，進一步明確銀行間債券市場發行操作規範，以加強發行業務自律管理，促進銀行間債券市場高品質發展。

有業內人士向人民網財經表示，銀行間市場各種非市場化發債亂象一直以來都備受監管部門的關注，此次《通知》的出臺是對一段時期以來，債券市場項目承攬、招標發行、簿記發行、餘額包銷、發行披露等各環節流程的發行亂象進行統一規範，限制了金融機構相互之間惡性競爭，推動銀行間債券市場發行業務步入更加規範的時代。

規範債券發行承銷的各方市場主體

《通知》分為總體要求、招標發行規範、簿記建檔發行規範 、包銷業務規範、自律管理、實施安排等六大部分，要求發行人應主動維護市場公平競爭秩序，不得有通過綜合業務合作等方式干擾發行定價、違背市場化原則違規指定發行利率（價格）等情形；發行人應當按照市場化原則，合理設臵承銷機構比選評分指標，比選評分指標不得直接或間接與發行利率（價格）掛鉤，不得影響發行價格的市場化形成機制；鼓勵主承銷商為其承銷債券開展做市，促進提升債券市場流動性。

對此，東方金誠分析師馮琳向人民網財經表示，本次發佈的《通知》主要針對發行人和承銷商（對銀行係承銷商影響較大）明確了具體的監管要求和鼓勵事項。後續配合持續的市場監測和自律管理，同時加大違規處罰力度，將大大提升監管質效，有利於整肅債市亂象、維護市場公平競爭秩序。對債市而言，短期來看，加大對非市場化發行的治理可能會導致信用債發行量的下降，但從中長期來看，推動債市高品質發展就必須要糾正非市場化發行導致的債券發行定價扭曲，形成真正市場化的發行定價、利率傳導和風險評估機制，這也是建立併發展高收益債一級市場，為有融資需求但融資難度大的弱資質發行人打開闔規債券融資渠道的重要前提。

也有業內人士向人民網財經分析，《通知》對銀行間債券發行的各個環節提出了要求。比如，在簿記建檔環節，發行人、主承銷商應遵循市場化原則，在充分詢價基礎上，參考國債、開發性金融機構債券、政策性金融機構債券、其他可比市場利率等，充分考慮發行人信用溢價、期限溢價、流動性溢價等因素，規範確定簿記建檔利率（價格）區間。

持續推進銀行間債券市場監管

多位金融從業者向人民網財經表示，債券非市場化發行情況多樣，監管難度相對較大，但銀行間債券市場發行的規範工作一直是交易商協會在中國人民銀行指導下重點推進的重點。

據悉，在2020年11月“永煤事件”曝出違規結構化發債等亂象之後，交易商協會曾發佈《關於進一步加強債務融資工具發行業務規範有關事項的通知》，重點從規章制度、發行操作規範、自律管理和處分角度明確相關要求，尤其對“自融”行為明令禁止。

2022年9月，交易商協會發佈了《交易商協會對多家主承銷商啟動自律調查》，明確重視債務融資工具市場化定價，不斷規範承銷報價、簿記建檔等相關工作，維護市場價格發現功能。當時，交易商協會表示，根據日常監測情況，對未嚴格落實自律規則要求的相關機構及時予以約談，但仍然有個別機構未能恪守公平競爭基本原則，通過低價包銷以及不規範的簿記建檔操作等方式，干擾正常的發行定價，影響了市場秩序。

此外，交易商協會在2022年銀行間債券市場自律處分情況通報中表示，2022年共對68起涉嫌違規案件立案調查，開展自律調查和自律問詢103次，作出各類自律處分99家（人）次，涉及35家發行人和信用增進機構、4家主承銷商、3家會計師事務所、1家律師事務所、2家其他類型機構和54名直接責任人，涉及盡職調查未勤勉盡責、發行環節違規、募集資金監測督導不到位以及未合規開展債券交易等情形。

馮琳向人民網財經分析説，債券非市場化發行主要有四種情況：一是通過綜合業務合作干擾發行定價，即綜收發行，在這種發行方式下，投資人除了可以獲得債券票面利率確定的利息收入外，還會有一些額外的業務收益，這就意味著發行人的實際融資成本要超過票面利率；二是結構化發行，發行人通過資管産品等方式間接認購自己發行的債券，主要模式是發行人認購結構化資管産品的劣後級或者是認購資管産品平層並質押回購；三是代持發行，私募基金等以低利率包銷代持債券，變相拉長期限，待發行方找到新買家時再將該筆債券接走；四是承銷商（主要是銀行）為了做大中間業務，偏好于低發行利率、高承銷費，同時也方便其分銷時向投資人返還承銷費以提高吸引力。  

“債市發行亂象的出現，背後的利益動機複雜，既有發債難度大的弱資質發行人為了營造自身仍有融資能力或融資成本仍然比較低的‘假像’而主導的結構化發行、代持發行等；也有發行人和投資人協商好的綜收發行，尤其是以存貸款業務為補償的銀行推動的綜收發行；還有承銷商為了做大業務、緩解銷售壓力、維護和投資人的關係而主導的返費發行。” 馮琳表示，包括此次《通知》在內，監管持續劍指銀行間市場各種非市場化發債亂象，意在強調銀行間債券市場發行業務應遵循公平、公正、有序原則，嚴禁從事違反公平競爭、不正當利益輸送、破壞市場秩序等行為。