激發創新動能 培育新質生産力 透視中概科技股價值重估新機遇

　　全球科技界近日將目光投向中國——國産大模型DeepSeek、Manus相繼引爆行業熱點，推動中國科技資産價值重估進入關鍵窗口期。在人工智慧浪潮重塑全球産業格局的當下，如何解讀當前的中概科技股重估趨勢？怎樣打通産業堵點，將創新成果有效轉化為實體經濟競爭力？政策支援如何精準引導民間資本向高技術領域持續傾斜？

　　對此，國泰君安海外科技首席秦和平、高盛亞洲網際網路研究主管姜郎霆、長江證券電腦首席分析師宗建樹、野村東方國際證券電子汽車行業首席分析師戴潔展開對話。

　　創新引領 科技股重估動能積聚

　　中國證券報：“中概科技股重估”成為最近的市場熱詞，這是真實趨勢還是情緒驅動？當前價值重估進程處於何種階段？

　　戴潔：數據顯示，恒生科技板塊確實因為過去走勢背離、估值偏低在今年迎來一波重估的機會。

　　從PE估值水準來看，恒生科技指數PE水準顯著低於費城半導體指數。此輪DeepSeek帶來的價值重估前，截至2025年1月26日，費城半導體指數PE-TTM為56倍，恒生科技為21倍，A股申萬電子一級指數為56倍，電腦一級指數為68倍。儘管春節前恒生科技開始上漲，截至2月28日，恒生科技PE-TTM僅回到23倍，低於費城半導體指數的46倍。

　　從行業基本面出發，北美的AI資本開支從2023年下半年增加，已經持續高投入了至少6個季度，而中國將自2025年追趕在AI方面的産業進度和步伐。根據公開資料，阿里巴巴表示未來3年的投入為3800億元人民幣，未來3年投入總和將超過過去10年的總和。由此，我們認為，2025年將是中國增加AI資本投入的重要年份。

　　秦和平：目前來看，中概股這波重估依然處於早期。截至3月3日，十年期國債收益率在1.72%左右，恒生科技指數的PE-TTM為24.69倍，而納斯達克100指數為35.10倍，恒生科技指數在全球科技股中處於“價值洼地”，顯示出較大的估值優勢。

　　姜郎霆：中國市場目前正在經歷的價值重估，和美股“ChatGPT時刻”有相似之處。

　　國內科技龍頭企業近期相繼宣佈了AI資本開支擴張計劃。美股歷史經驗顯示，市場在經歷了初期的投資熱潮後，很快進入了投資回報率驗證階段，這一演化路徑可能為中國市場提供前瞻性指引。

　　美股市場AI概念的行情已經持續了一年多。很多海外投資人認為，美股的投資邏輯對當前中國市場有參考意義。美股的投資邏輯是先關注晶片，再轉向雲計算，最後看好應用端，中國市場也出現類似的趨勢。

　　此外，開源模式進一步擴大了國內AI應用想像空間，使得無論大廠還是中小型企業，都能在雲應用、端側應用、物聯網甚至家用機器人等場景中實現更高的AI滲透率。

　　中國證券報：在全球科技競爭格局下，中國科技企業展現出強勁發展勢頭。與其他市場相比，中國科技企業的差異化優勢是什麼？

　　姜郎霆：中國的網際網路生態造就了超級應用(Super App)的誕生，這一點是其他市場所不具備的。

　　中國消費市場規模龐大且競爭激烈，催生了社交、電商到短視頻的一體化平臺。文化差異也是部分原因，在網頁時代，中國企業在網頁設計、數據整合上的審美便是追求全鏈條服務。

　　如今到了AI時代，超級應用生態使得AI的消費端(To C)應用場景更為豐富，也更容易通過數據和交易閉環實現商業變現，在模型與應用上取得一些海外市場難以複製的成果。

　　宗建樹：在人工智慧的發展中，中國最大的優勢就是擁有豐富的場景。場景在落地過程中需要模型、雲等廠商與擁有場景的公司緊密合作才能更好地推進行業應用快速落地和發展。産學研協同合作以及構建開放創新生態是非常好的方式，有利於合作雙方優勢互補，做大做強。

　　攻堅堵點 打通技術轉化路徑

　　中國證券報：儘管AI前沿領域已取得階段性突破，但多數下游應用企業仍在“講故事”。技術向産業滲透的核心堵點是什麼？從預期到現實之間的差距，又需要經歷怎樣的發展路徑？

　　宗建樹：大模型應用落地需要幾個要素：一是高品質的數據基礎，二是細分行業與AI的複合人才，三是現階段營收可以覆蓋推理成本。工業等領域相對AI落地較為緩慢，主要原因是數據基礎、複合人才兩個要素不完備。

　　當前整個國産AI晶片産業鏈處於快速追趕期。AI晶片行業是一個頭部效應顯著的行業，追趕者需要持續大投入才能保證不落後，整體行業會持續快速擴容，但是短期利潤表現相對有限。

　　姜郎霆：在企業服務(To B)維度，自動駕駛和生物科技等領域也在嘗試應用AI技術幫助企業降本增效。目前來看，下游應用的核心卡點不一定在於技術或算力。在許多場景下，只要模型達到一定水準，應用並不需要過多依賴算力。

　　過去一年裏，中國企業在數據中心建設和算力投入上均有大幅投入。這説明，在現有基礎設施條件下，國內企業已經具備足夠的算力來推動更多應用場景。雖然長期發展還存在不確定性，但短期來看，技術和資金的提前佈局已經為更多應用場景的落地提供了保障。

　　在消費端(To C)領域，近期DeepSeek在微信搜索場景的爆發已經驗證了用戶需求。但AI在消費端的終極形態不僅停留在“諾獎得主”一樣聰明的知識庫階段，而是需要理解用戶情感、提供閉環服務的AI助手。這種進化若能成功帶動科技等領域的成長，或將開闢企業盈利結構的增量空間。

　　中國證券報：企業應如何從技術研發管理、市場精準行銷、商業模式創新等多個維度入手，有效縮短盈利的轉化週期？

　　宗建樹：科技行業“馬太效應”比較強。隨著産業不斷發展，關鍵環節市場份額會逐漸向頭部集中。從科技行業發展的歷史看，並購整合有助於加速行業快速集中做大做強。

　　秦和平：AI産業的商業變現是無人區。高度創新的前沿需要包容和開放的組織環境，這與成熟商業模型的KPI導向有區別。具有創新活力的人才需要寬鬆的創新環境，應給予這些頂尖技術和創新人才相應的激勵。在行銷和市場上，應該將AI注入生産系統，提升效率，提升行銷ROI(投資回報率)。創業模式上應該大膽創新，開源、訂閱、API等很多新的商業模式都值得借鑒。

　　改革賦能 厚植新質生産力根基

　　中國證券報：科技企業融資在很大程度上仍依賴風險投資的前置投入，同時二級市場退出渠道不暢的問題較為突出。若要打造具有全球領先水準的科技創新生態，資本市場需要在政策、資金、服務等方面提供怎樣的全方位支援？

　　宗建樹：政府引導基金應當聚焦早期原創型産業，更加聚焦推動新興技術落地，投資過程中更多扮演財務投資人的角色；同時，要避免過多干預企業經營，需更好地通過市場化的手段，加速企業和行業發展。

　　此外，中國很多優質的科技企業尤其是網際網路公司都在港股上市。後續可以考慮擴大國內基金投資港股的比例及基金範圍，助力港股優質科技企業發展的同時，讓廣大基民分享科技創新的紅利。

　　秦和平：應該進一步鼓勵全民創新。民營企業基數較大，因此在系統性制度上，應對各種所有制企業在融資成本、稅收政策支援等方面給予全面支援，只要這些支援是有利於科技創新的。同時，要更加重視金融的作用，建立穩定繁榮的一二級市場，讓投資科技的財富效應形成正迴圈，從而使科技創新體系變得強壯並實現自迴圈。

　　具體來看，可以借鑒成熟市場經驗。政府引導基金可引入ROI的考核體系，從財政補貼模式向風險、收益、政策導向幾個維度做權衡。政府引導基金運作在ROI為主的考核體系下，考核了ROI，其引導的功能性作用也相對完成了。

　　二級市場方面，對於劣質企業的強制退市制度應該從嚴，並強化分紅和回報率引導，這對構建合規、繁榮、有財富效應的資本市場至關重要。

　　中國證券報：從國家戰略高度來看，科技創新在推動經濟高品質發展、構建新發展格局中扮演著核心角色。在新質生産力的大框架下，如何進一步優化科技創新的頂層設計，加強各部門、各地區之間的統籌協調，形成強大的科技創新合力？

　　宗建樹：DeepSeek已經做了非常好的示範效應：堅持開源、降低AI應用落地成本、與全球分享AI創新紅利。未來，中國在關鍵基礎設施領域積極推動開源的同時，要加強對外合作，共同推動AI等新興技術的落地，在全球範圍內基於國內基礎軟硬體構建應用生態。

　　秦和平：需制定執行完善的産權保護體系，對科技創新企業、個人形成強力的保護機制；更多通過市場機制篩選創新成果，讓各部門形成自發的創新支援公共服務供給；堅持公平、公正、互利共贏的價值觀，積極參與全球科技交流，讓科技的普惠能夠以合理的形式惠及全球；此外，要積極參與行業標準制定，貢獻我們的成果和智慧。