三顧茅廬，是勇氣，更是執念。

5月最後一天，大唐集團控股有限公司（下稱”大唐地産“）選擇三戰港交所，再次向港交所遞交招股書，工銀國際仍為獨家保薦人，最新數據和相關事項得到進一步披露。

而在兩天前的5月29日，大唐地産的“前招股書”剛剛失效。半年間，大唐地産因快速擴張導致的債務高企並未有所緩解。相反，其財務杠桿仍然居高不下。

2019年銷售業績未達標 三年1000億目標承壓 

未來幾年，規模擴張將是大唐地産的主旋律。

2019年，大唐地産再次將2018年提出的“3年衝刺500億”目標升級為“今年500億，3年1000億+，進入全國房企50強”。

招股書中，大唐地産並未明確近年來的銷售額。關於2019年的銷售額，在億翰智庫榜單中，大唐地産全年銷售310.0億元，排名86位；觀點研究院的數據略高，365.7億元的合約銷售，排名79位；克而瑞的榜單中，大唐地産全口徑銷售金額為339.5億元，排名第81；中指研究院的排名大唐地産也在81位，銷售金額為331.5億元。綜合幾大榜單數據，大唐地産2019年銷售金額維持在300億元的規模，房企排名80位左右。

以億翰智庫的數據為例，2018年大唐地産銷售金額達到474.0億元，房企排名62位。2019年的銷售額降幅高達34.6%，排名倒退24位。從2018年逼近500億，降至2019年的300億，銷售規模的下降顯然是大唐地産不願看到的。而2019年不止沒有完成500億的目標，且與其千億目標漸行漸遠。

來源：億翰智庫

根據大唐地産遞交的最新版招股書，2017年、2018年及2019年，大唐地産收入分別為40.19億元、54.95億元及81.08億元，複合年增長率約為42.0%。同期凈利潤分別為4.13億元、5.88億元及6.27億元，複合年增長率為23.2%。

來源：大唐地産招股書

值得注意的是，2019年大唐地産銷售成本達到59.23億元，同比大增49.19%，而同期收益增幅47.53%。在銷售成本中，大唐地産銷售及行銷開支由2018年的2.64億元大增68.4%至2019年的4.44億元。

大唐地産2019年的銷售成本增幅超過收益增幅，也導致大唐地産的毛利率由2018年的27.8%下降至2019年的27.0%。大唐地産方面表示，主要由於2018年若干高毛利的商業物業交付導致2019年交付的商業物業毛利率較2018年有所下跌。

瘋狂補倉致財務杠桿高企 短債缺口增加償債壓力

為擴大規模，大唐地産開始攻城略地，幾近瘋狂。

上一次赴港IPO前夕，僅是2019年7月至11月，大唐地産就新獲16幅地塊。其中，通過招拍挂流程獲得14幅地塊（總地盤面積為81.89萬平米），累計耗資40.20億元。而在2019上半年，大唐地産的現金及其等價物只有19.42億元。

截至2020年2月29日，大唐地産應佔土地儲備總量為889.72萬平方米，涉及82個物業項目。

此次再戰港交所，大唐地産則在前三個月瘋狂拿地，通過招拍挂流程斥資4.33億元獲得廣西柳州、江蘇海門兩塊地塊，斬獲總地盤面積8.11萬平方米；另外通過收購其他公司權益獲得五幅地塊，該等地塊位於浙江台州、福建漳州及福清以及廣西貴港，累計耗資33.44億元並獲物業面積30.77萬平方米。

規模擴張的同時，也在無形中加大大唐地産的後期開發成本。對截至2020年2月29日由附屬公司開發的所有項目而言，截至2019年12 月31日物業項目的未來開發成本總額為164.0億元，其中72.6 億元預期于2020年産生，而剩餘部分預期將於2021年及其後産生。

截至2019年末，大唐地産現金及現金等價物凈額僅有22.14億元，而同期其需要一年以內償還的借款達到23.01億元，現金短債比0.96，短期債務償還存在一定的壓力。值得注意的是，截至2020年2月29日，大唐地産需要一至兩年內償還的借款高達31.51億元，償債壓力陡增。

來源：大唐地産招股書

為此，大唐地産表示，公司擬主要透過預售物業項目所得現金流量、銀行貸款及其他借款，以及資本市場籌集的資金為旗下物業項目提供資金。然而，由於銀行及其他借款增加導致的銀行服務費用及相關開支增加，2019年大唐地産的融資成本由2018年的0.39億萬元增加24.9%至0.49億元。

此外，2017年-2019年大唐地産的資産負債率也一直居高不下，分別達到97.55%，95.49%，91.67%，遠高於行業80%安全紅線。

來源：大唐地産招股書

凈負債比率方面，大唐地産2017年的數據曾高達1087.9%。近兩年由於大唐地産權益總額的增長速度遠高於負債總額增長速度，其凈負債比率下降至2018年的408.8%，進而下降至2019年末的119.2%。招股書顯示，2019年末大唐地産的權益總額達到30.84億元，相較2018年的14.05億增長119.5%，而2018年權益總額相較2017年亦是117.16%的增幅。

來源：大唐地産招股書

大唐地産在招股書中也表示，凈負債比率降低主要由於保留盈利於2017年至2019年持續增加及本公司股東注資于2019年增加所致。

至於資金用途，大唐地産招股書顯示，其募資主要為滿足現有項目資金需要。例如，支付旗下2020年下半年5個項目的建築成本；償還3筆即將到期的銀行借款。其中，一筆借款按固定利率10%計息，于2020年11月到期；一筆按固定年利率8.50%計息，將於2021年8月到期；一筆按固定年利率7.13%計息，將於2022年4月到期。此外，剩餘募資用於一般業務運營。

可見，急於擴張的大唐地産患上了資金饑渴症，需拓寬融資渠道。

兩次衝擊IPO失利 上市路可謂一波三折

談及大唐地産的IPO之路，坎坷中略顯悲壯。

2008年，大唐地産創始人余英儀辭世。彼時，據媒體報道，大唐地産已擬定於2009年在香港掛牌，上市工作已在籌備中，但因創始人的變故而擱淺。同年，在金融危機席捲之下，如無數房企一樣，大唐地産更陷入風雨飄搖的境地。

2009年，重創不振的大唐地産接受了福信的並購，成為了福信集團旗下的子公司。根據招股書顯示，從大唐地産的股權結構來看，兩者之間是關聯公司，福信集團並購大唐地産將地産業務全部注入大唐地産避免同業競爭。福信集團對於大唐地産來講，更像是一個巨大的金融後盾。

而後，大唐地産經歷了漫長的調整期，直到承建商身份慢慢消除，完全變成了房地産開發商。

從2009年起，大唐地産開始了外拓的步伐，首站選址廣西南寧鳳嶺，並以此為突破口在廣西區域迅速擴張。2011年，大唐地産由廈門擴展至漳州；2015年進入天津，2017年進入長沙。

而2019年11月份遞交招股書，則是大唐地産沉浮十年後第一次鼓起勇氣。

然而，這份招股書在半年後失效，大唐地産上市再次敗北。如果説，十年前的內外交困讓大唐地産風雨飄搖，十年後房地産早已進入白銀時代，大唐地産規模雖有所增長，不過仍在百強房企尾部艱難前行，加之本身實力不佳，敗北仿佛早已註定。

其實，大唐地産此番IPO受挫，只是中小房企上市難的一個縮影。資料顯示，就在今年4月份，三巽控股、港龍地産的招股書相繼失效。而在更早之前，奧山控股、海倫堡兩次折戟，萬創國際則四次敗北。

“前招股書”的遺留問題，“後招股書”依然存在，大唐地産能否成功登陸資本市場需拭目以待？