銀行風向的改變，將重構各機構地産融資鏈條。在銀行漸次退出之後，券商直投、基金子公司、信託、PE，誰將會接盤？這或許取決於它們與房地産商的博弈以及各自的投資邏輯。

一旦轉向，誰來接盤？

連日來，興業銀行（601166.SH）暫停辦理房地産夾層融資，以及房地産供應鏈金融業務的消息，引發市場對房地産金融風險的擔憂。

此前房地産行業持續上行，一直是各類機構最重要的“較低風險”業務標的。而一旦銀行緊縮情緒蔓延，將影響到整個投融資服務機構鏈條。除了銀行之外，券商資管、基金子公司，亦或者信託公司、PE等，都將面臨一次重新選擇。

“應該只是短期現象。”同一天，21世紀經濟報道致電多位信託業內人士，其中不少對於興業暫停地産夾層融資，對信託業的影響三緘其口。

但事實上，不同機構投資邏輯的博弈已漸次上演。

重估房地産金融鏈條影響

24日晚間，興業銀行的澄清公告，實際上驗證了市場的部分猜想。

其公告稱，春節後要求各分支機構做好存量資産梳理及相關市場調研，並將在此基礎上于3月底前出臺新的房地産授信業務管理政策。其稱，停辦了佔比極小的房地産夾層融資業務，但對經營無實質性影響。

業內人士認為，興業銀行歷來以房地産和地方政府相關融資著稱，同時也一直扮演同業風向標，此舉可能意味著後續銀行業將整體回調房地産行業的風險偏好。

市場的擔心正是來自於這種示範效應。銀行擔憂一旦升級，可能會加劇房地産融資的緊張局面。

按中金報告，截至2013年上半年末，興業銀行表內外房地産、地方政府相關融資分別約為0.50萬億、0.71萬億，佔其總資産的比例為34%，為上市銀行中最高。其調研發現，興業從2013年年中以來就開始顯著降低對房地産行業的風險偏好。

某上市開發商高管也證實了這一説法，“興業做的房地産貸款量一直比較大，走理財信託的這一塊的規模很大，收縮的應是這一塊”。

在這種背景下，不同的邏輯交鋒迅速在各類機構內部蔓延，不過多數是基於房地産市場不會出現大規模的系統性風險。

“房地産開發貸款對銀行來講是風險最小、利率最高的業務，開發貸都會上浮30%，同時個人貸款幾乎毫無風險”。上述上市房企高管對興業銀行的舉動也是出乎意料。

不過北京某信託公司發展研究部總經理認為，興業銀行此舉可能只是短期行為，並不意味著銀行整體風險轉變。

而一位曾經就職于興業銀行總行從事非標投資人士猜測，此舉可能源自興業高層領導控制風險的考慮。若此屬實，或意味著興業即將在3月底前出臺新的房地産授信業務管理政策，仍會限制房地産的表外非標準化債權資産增長。

機構擔憂升級背後，意味著原有資金退出衝動加大。而各類機構對於樓市的風險評價，也成為未來市場轉變的關鍵。

機構博弈風險梯隊

僅以信託為例，按中信證券（600030.SH）發佈的一份研報，2014年至少將有近2500億元的地産集合信託到期兌付，在萬億規模的到期兌付集合信託中，佔25％左右。

相比而言，信託業單一資金信託的存量規模約是集合信託的2.8倍，到期的地産類單一信託規模數據可能大於這一數字。

僅以興業銀行叫停的夾層融資為例，即多為銀行委託信託公司，向項目公司進行“明股實債”的投資，這種模式在國內地産融資鏈條中應用十分廣泛，融資主體不僅包括中小型開發商，也包括部分上市房企。

“不同信託公司參與夾層融資業務的比例尚無統計數據，同時，不同銀行的政策風險尚不明朗，因此對單家信託公司的影響暫無法估算。”上述信託人士坦言。

21世紀經濟報道記者了解到的消息顯示，此前多家大型信託公司希望在2014年自主業務中，加大基礎産業投資信託和房地産信託的規模，而這兩者均被認為是目前市場上的風險“低地”。不過這種計劃，或受到銀行風向的影響而轉變。

以一二線城市和三四線城市作為“風險劃線”方式，在機構內部開始廣泛運用。基於這種劃分，認為一二線城市房地産市場仍將火爆，投融資業務受影響較小；三四線城市房地産漸出拐點，風險值得警惕。

而另一個風險梯隊評估方式，則來自於抵押品和資金流的計算。北京某信託公司高管受訪時認為，可以通過兩個指標的控制，有效防範相關信託産品的風險預期。

這兩種演算法均基於房地産市場不會出現大規模系統性風險的推測，由於投融市場與項目往往存在資金錯配，一旦房地産市場融資鏈條趨緊，“借新還舊”的模式受到波動，可能會使相關風險蔓延。

僅從集合信託發行數據來看，2014年以來，成立120隻房地産集合信託，募集資金365億元，相比2013年同期149隻募集431億元下滑明顯。但從收益率來看，目前，房地産類信託平均收益在各類信託中翹首。

一旦開發商融資渠道堵塞，會大幅推高融資成本，相關投融金融産品的預期收益也會水漲船高。如果地産商大規模面臨銀行開發貸收緊，資金是否會通過別的通道介入？

“目前券商資管、基金子公司的房地産業務多是通道業務，其中自主管理的規模有限，更易受到銀行等金主情緒的波及。”按北京某券商研究人士的説法，與此同時，兩者的自主項目中，風控也面臨升級。

不過對於不同的機構掌門人來説，對於風險的評估自有一套演算法，不排除有機構逆市大規模介入的可能。

（來源：21世紀經濟報道）