美聯儲退出QE衝擊有限

美聯儲退出量化寬鬆政策之所以誘發新興市場國家金融危機，其傳導機制如下:一是國際投機熱錢開始撤出新興市場，新興市場國家的貨幣匯率急劇貶值、資金外逃、外匯儲備急速下降；二是資金外逃、匯率貶值、外儲下降迫使本國中央銀行收縮貨幣、提高利率，從而導致股市狂跌和國內經濟衰退；三是匯率急劇貶值讓外債負擔沉重的新興市場國家雪上加霜，債務危機隨之爆發，並迅速演變為銀行危機、金融危機和經濟危機；四是國際對衝基金興風作浪，趁勢拋空新興市場國家貨幣和股市，加劇新興市場國家的匯率危機和金融市場動蕩。最近數月以來，印度、印尼、巴西、土耳其等國家已經爆發相當規模的金融動蕩，與1997年亞洲金融危機如出一轍。

部分新興市場國家之所以會遭受上述衝擊，關鍵還是自身的經濟金融體系存在嚴重缺陷。一是經濟競爭力較差，經常項目和資本項目“雙逆差”或“一順差一逆差”，外匯儲備不足，難以抵禦國際投機資金的衝擊；二是外債負擔沉重，尤其是短期外債過多，一旦出口下降，匯率貶值，極容易爆發債務危機甚至演變為國家破産，需要尋求外部救助；三是對資本賬戶缺乏有效和必要的管理與控制，或者在本國經濟金融體系不夠強健的條件下，貿然實施資本賬戶自由兌換。

由此觀察，美聯儲退出量化寬鬆貨幣政策對我國金融體系的衝擊非常有限，中國不會因此爆發金融危機。我國外匯儲備非常充足，經常賬戶和資本賬戶均持續“雙順差”，人民幣匯率持續走強，外債規模非常小，資本賬戶得到有效管理和控制，進入我國金融市場的國際投機熱錢總體規模很小，難以掀起驚濤駭浪。

結論和建議

雖然我國不會爆發大規模系統性金融危機，卻絕不意味著我們可以忽視和低估金融風險，絕不意味著我們可以自我陶醉，高枕無憂。前面的分析實際上已經揭示出我國金融風險的主要環節，為有效防範系統性金融風險爆發，筆者提出如下建議：

第一，儘快理順和加強房地産調控政策，從簡單遏制需求轉向重點調節供給，特別是需要儘快通過房産稅等各種手段，迫使那些空置的住房進入市場流通，消除住房資源的嚴重閒置和浪費，確保房地産價格平穩調整。

第二，高度重視製造業尤其是産能過剩行業“去産能化”和“去杠桿化”過程所蘊含的巨大風險，對那些去庫存壓力巨大、還本付息能力顯著下降的行業和企業，必須儘快採取各種保全措施，將信貸風險降低到可能的最低水準。

第三，加快財稅體制和投融資體制改革，儘快探討地方政府新的融資渠道和融資手段，包括探索發行為城鎮基礎設施建設融資的永續債券、長期債券和垃圾債券。

第四，擇機建立存款保險制度，以防範可能出現的銀行擠兌。進一步完善流動性管理工具，防止同業拆借利率劇烈大幅波動，引發市場恐慌情緒。

第五，穩步推進資産證券化試點，盤活信貸存量，分散信貸風險。

第六，改進存貸比管理制度，將銀行“表內”和“表外”業務統一納入監管，妥善化解影子銀行業務風險。商業銀行必須面對現實，降低收入和盈利增長預期，將安全性放到第一位。同時探索發行新的金融産品（譬如優先股），為商業銀行補充資本金開闢新渠道。

第七，商業銀行要完善全行統一的流動性管理制度，避免各分支行各自為政，參與資金拆借套利，牟取短期利益，從而損害全行整體資金運營的安全性和長期利益。

（作者為中國人民大學國際貨幣研究所副所長、農業銀行首席經濟學家）