編者按：房地産泡沫，有還是沒有？近期以來，各路專家紛紛出馬，對這一問題的爭論已趨白熱化。這不僅是一個關係到房地産業生存與死亡的問題，更與宏觀經濟走向密切相關，如果房地産硬著陸，相關産業勢必産生聯動效應，宏觀經濟軟著陸的難度也勢必加大。而不久前央行的加息使人們産生了加息週期的預期，更令房地産業成為一個非常敏感的話題，為此，本報記者採訪了有關專家，請他們來發表意見，希望能對您認識這一問題有所幫助。

中國社會科學院城市發展與環境研究中心主任 牛鳳瑞：現在就斷定房地産存在泡沫依據不足，隨著市場價格提升，任何商品的名義價格都在上升，房地産價格上漲也是正常的。

中國人民大學金融系主任 趙錫軍：現在來判斷房地産業有沒有泡沫還為時尚早，許多問題都比較模糊。比如，今年九月份土地管理制度發生了變化，現在的土地管理制度會對將來的房價發生什麼影響，也是需要考慮的問題之一。

中國社科院外商投資研究中心主任 林漢克：世界銀行研究表明，每人平均GDP達到300美元時，住宅産業開始起步，在600-800美元進入高速發展期，到1300美元進入穩定的快速增長期，我國在2003年底每人平均GDP為１０９０美元，理論上應該處於一個住宅業高速發展期。 中國社科院金融所研究員 殷劍峰：由於目前房價可能只在上海存在泡沫，如果像媒體所説的“泡沫要崩潰”的話，僅僅上海的泡沫不會對全國産生劇烈影響。（記者 周 菡）

儘管央行加息一定程度上轉移了人們對房地産問題的視線，但房地産是否存在“泡沫”的問題至今仍未有明確的答案。記者日前就此採訪了幾位業內專家，得出的結論是：目前判斷房地産業是否存在泡沫為時過早。即使有泡沫，這泡沫也將是局部性的。

判斷房地産泡沫依據不足

一段時期以來，呼籲中國房地産業存在泡沫的人很多，判斷房地産存在泡沫的理論基礎是房地産業貸款增加、房價上漲、房屋空置率高等。對這幾個依據，長期關注房地産領域發展的中國社會科學院城市發展與環境研究中心主任牛鳳瑞一一進行了反駁。

牛鳳瑞認為，現在還不能斷定中國房地産存在泡沫，房地産泡沫論依據不足。首先，他認為，以投資貸款增加來判斷是否存在泡沫有很大局限性。因為貸款增幅本身並不能説明問題，去年也不一定能作為判斷的基本參照係。比如説上年的房地産開發貸款是否合理？是否合理的判斷標準是什麼？中國房地産業才走過十幾年的路程，各方面資訊、市場環境還不完備，不能用簡單的同比來作為判斷依據。

“説到價格，隨著市場價格提升，任何商品的名義價格都在上升，房地産價格上漲也是正常的。今年以來，人們的名義工資在上漲，建築材料價格在上漲，建築業工人工資水準在提高，另外，高品質的住宅增多，房屋的結構改變等都是造成房價提升的因素。所以説，今年房價上漲有它的合理成分，以房價上漲作為泡沫論的依據不能令人信服。當然，房價上漲跟居民可支配收入的上漲是否一致，這個問題值得理論界作進一步的探討。歷年的房價跟工資收入水準變動的走勢是否同步，我們也正在研究這個問題。”牛鳳瑞説。

以空置房增加來判斷是否存在泡沫，牛鳳瑞認為也不準確。他表示，任何一個産業都會有産品積壓，這是市場化競爭的一個必然結果和必要條件，對房地産業來説也是如此。另外，目前大家對空置率的計算標準也不太一致。有的按房屋竣工半年、一年以後的空置率算，有的按竣工三年後的空置率算，所以空置率這個説法比較籠統。應該先把這幾個標準講清楚，再來判斷是否有泡沫。

對人們近期常常提及的海南房地産投資熱，牛鳳瑞説，“人們對上個世紀90年代初期的房地産泡沫還是談之變色。但是，經過十幾年的改革發展，現在整個宏觀經濟形勢、國家的綜合實力，人們的收入水準和住房需求都發生了顯著變化。用上世紀90年代初期的現象來套現在，理由並不充分。”

中國人民大學金融系主任趙錫軍也認為，現在來判斷房地産業有沒有泡沫還為時尚早，許多問題還處於比較模糊的階段。這是因為，目前還處於房地産大量投資的階段， 房地産的投資週期一般是兩年左右，現在的投資結構和將來的需求結構是否吻合，將來會不會出現供求失衡，是否會出現房子積壓、房價下滑的情況，還不可知。另外，今年九月份，土地管理制度發生了變化，現在的土地管理制度會對將來的房價發生什麼影響，也是需要考慮的問題之一。總體來看，現在判斷泡沫的時機還未成熟，還需觀察一段時間再下結論。

中國社科院金融所近期也在研究這一問題。該所研究員殷劍峰日前告訴記者，據他們調查，從這兩年房價看，漲的比較多的是上海、浙江、江蘇、海南。這幾個地區裏面，浙江、江蘇原來房價基數較低，2002年前房價跟工資相比並不高。2003年這兩地房價上漲很快，不過當地工資水準漲的也很快，而且其房價上漲跟地價上漲也有關係。土地轉讓由協議轉讓變為“招拍挂”以後，當地地價大幅上漲。可以説，這兩個地區的房價上漲是由供求基本面推動的，是正常的，不存在泡沫問題。

海南房價上漲主要是三亞沿海地區的別墅暢銷造成的，其房價上漲有它的特殊性和局限性。這幾個地區裏面，值得關注的只有上海，上海的房價上漲比較明顯。而廣東、北京等地的房價實際上是在陰跌，也就是説，在這些地區房屋品質提升的同時，價格並沒有明顯的上漲。綜合看來，所謂的房地産存在全國性泡沫的説法是沒有足夠依據的。

住宅正處高速發展期

大多數專家認為，目前判斷房地産是否存在泡沫還需要一些更有説服力的依據。而且可以肯定的是，當前即使存在房地産泡沫，也是局部的，最多只能説在房地産業中哪一塊存在泡沫，而不是房地産業總體上有問題。

證明房地産業整體健康的依據，是目前房地産業尚處於供不應求的狀況。日前，兼做房地産開發商的中國社科院外商投資研究中心主任林漢克，給記者算了這樣一筆賬。

林漢克説，世界銀行研究表明，每人平均GDP達到300美元時，住宅産業開始起步；在600-800美元時，住宅業就會進入高速發展期；到1300美元時，進入穩定的快速增長期；到8000美元左右，就進入住宅業平穩發展期。每人平均GDP超過13000美元時，住宅業就會開始衰退。而我國在2003年底每人平均GDP為１０９０美元。這説明中國在理論上應該處於一個住宅業高速發展期。

當前，日本、美國的城市化比例都在70%以上，而中國的城市化水準僅為40%，城鎮人口為5.1億。按政府的計劃，2020年我國城市化水準將達55%，全國人口增至14億，城鎮人口為7.7億，城鎮人口凈增2.6億。2003年我國城鎮每人平均住宅建築面積據統計為23.67平方米，如果到2020年，每人增加建築面積10平米，那麼到2020年共需要新增建築面積138億平方米。就是説，從2004到2020年這16年平均每年需要建築住房8.6億平方米。這個數字顯示我國房地産市場的空間還非常大。而隨著國民收入水準的提高，人口的自然增長，人們以舊房換新房的增多等，都會産生巨大的住房需求。強大的市場需求正是推動目前房價上漲的主要原因。這種推動顯然是正常的，不能輕言泡沫。

殷劍峰也認為，此次房地産投資熱跟需求有關。一方面首次購房的人很多，另外，隨著人們消費的升級，二次購房的人也很多。從發達國家如美國看，在18、19世紀，房地産投資也是人們最主要的投資方向。中國現在正經歷這個過程。

牛鳳瑞也認為，中國正處於一個城市化加速的時期，大量的農民要進城，都有住房需求，現有市民也有新增住房需求。解決溫飽問題以後，住、行就成了人們的基本需求。未來幾年內，中國住房市場供給趕不上需求將成為主要矛盾。只要有市場需求和現實購買力，房地産投資就是正常的，不能因為房價高就判斷為泡沫。而當前個別地方個人投資性購房增多，只是説明中國民間資本投資渠道還較少，房地産投資是老百姓投資渠道之一，但不是目前房地産旺盛需求的主流。

當然，承認房地産業市場需求巨大，並不能否認房地産業目前存在的問題。趙錫軍認為，到目前為止，房地産領域存在嚴重的結構性問題。房地産的産品本身，就是説中、高、低檔的産品跟有購買力的需求即現實購買力之間是有差距的。從相對成熟的市場看，房地産按揭的貸款數量，佔工資收入水準是有一個限制的。我國從工資收入水準講，跟能夠貸到的按揭貸款之間是有距離的。隨著收入水準的提高和經濟的發展，對中高檔住房的需求會不斷增多。另外，財富的流動和集中會使部分大城市的住房需求突出地增多。這些發展趨勢跟投資供給的趨勢是否吻合，有待觀察。如果現在把較多的資金投資到中高檔住房開發中去，使未來中高檔住房供給超過購買力的支付水準，就會造成供求結構失衡。如果需求與供給不平衡，房地産業就會出現泡沫。

牛鳳瑞則認為，目前我國房地産業存在的問題主要是市場化程度太低。房地産業的基本要素是土地和資金，這兩者目前基本上還控制在銀行和國家手裏，還處於壟斷狀態。現在提倡的“招拍挂”土地轉讓制度是向市場化邁出了一步，但還有很多具體的制度問題需要解決。他認為，為遏制房價上漲，政府採取措施限制供給是不行的，這反而會進一步推動房價的上漲。由於國家的行政管理體制從管制型向服務型的轉變還沒有完成，造成了政府服務的缺位和錯位，就是該管的沒管好，不該管的管了，這在房地産領域較為明顯。另外，我國房地産企業有三萬多家，數量大、規模小，在技術水準、資金實力、駕馭市場的能力等方面都有欠缺。

房地産泡沫可怕嗎？

儘管目前關於房地産泡沫論的結論還沒有明朗化，人們還是對房地産泡沫可能引發的房地産相關行業以及國家金融系統的風險給予了高度警惕。在採訪中，多數專家認為房地産泡沫並不可怕。

牛鳳瑞認為，房地産本身不是可以在空間移動的，所以房地産泡沫的影響不可能是全局性的。房地産是一種産品，是有形的，不像股票等物品，它的泡沫是有載體的。他説：“現在人們喜歡説，中國房地産怕泡沫是因為房地産業70%的貸款來自銀行，如果房地産泡沫破滅會引發金融危機。但房地産貸款佔整個國有銀行貸款的比例並不大，實際上，佔銀行貸款比例70%的是國有企業貸款，對銀行系統真正能構成威脅的也是國有企業貸款。從另一個角度説，中國金融安全不取決於房地産泡沫，而取決於金融系統本身的風險。”

牛鳳瑞指出，美國、日本都是在房屋需求基本趨於飽和時出現金融危機。而我國正處在一個城市化加速時期，人口流動加速，對房屋需求還很旺盛，所以不會出現大的泡沫。長期來看，中國的房價走勢未來不會降，因為中國的工資水準不會降，生活水準不會降。

殷劍峰認為，由於目前房價可能只在上海存在泡沫，如果像媒體所説的“泡沫要崩潰”的話，僅僅上海的泡沫不會對全國産生劇烈影響。即使未來上海房價下跌，也不會出現日本或美國上世紀八、九十年代的狀況，日本之所以在上世紀90年代發生股市和房市引發的泡沫危機，是因為銀行資金通過價格大量轉移到了股市和房地産市場中，而且是直接轉移進了炒房的過程中。1993年我國海南房地産熱也是銀行資金直接進入了炒房系統。而中國目前的銀行資金轉移到房地産市場，主要是通過居民住房抵押貸款。這次房地産熱跟住房體制改革、城市化、工資水準提高等因素有關。所以，只要居民的收入上升，還貸能力上升，銀行資金就沒有太大風險。

僅有假設是不夠的

摩根士丹利亞太區首席經濟學家謝國忠，曾經準確預測了1997年印尼發生的經濟危機和隨後香港房地産市場的暴跌。因此，他不久前發出的“中國房地産泡沫將在數月內破裂，震中將是上海”的預言，就格外受到重視。

預言引起了相當大的爭論，並且正反雙方的量級旗鼓相當。

謝國忠的依據是，美國的低利率政策，導致大量美元過度流入“前景光明”的中國，引發了當地房産價格的大幅上揚，並帶動家庭儲蓄從銀行存款分流到房産購置中，進一步推動了房産價格的上漲。隨著後續資金“跟進”的遲滯，市場必然會發生坍塌。

而以建設部政策研究中心為代表的反方認為，後續資金能夠及時“跟進”，中國房地産行業不存在泡沫。該中心課題組推出的一份7000言的報告，對此進行了詳細的闡述。

爭論相當激烈。

作為“旁觀者”，雖然一時還難以從雙方的論爭中得出判斷———誰的觀點更接近現實情況，但相對於“泡沫論者”而言，似乎“反泡沫論者”的分析有更多值得推敲的地方。

比如，“反泡沫論者”並沒有糾纏“美元的過度流入推動了房産價格的大幅上揚”的判斷，也沒有測評美元利率不斷上升以及中國可能隨之而來的升息週期對購房資金流的影響，而主要從國內需求的可持續性方面證明，推動房地産價格穩步上揚的資金將源源而來。

一個最頻繁見諸報端的依據是：按照2020年我國城市化水準將達到55%左右測算，我國城鎮居民將由目前的4.9億增長到8億左右，將有3億左右的新增住房需求，潛力巨大。如果只計算城鎮居民改善住房的需求，潛力同樣巨大———假定有20%的現有城鎮家庭有改善住房的要求，且每戶僅僅想增加20平方米，這個需求潛力就是5.4億平方米！

雖然這些數據估計不會有什麼差錯，但對批駁“房地産有泡沫”顯然沒有太大的幫助———未來的需求並不能證明現實價格的合理，就像不能用“中國股市未來增量資金巨大”證明三年前的2200點沒有泡沫一樣。同時，反對者也沒有對新增住房需求的購買力作出哪怕是稍微粗糙一些的測算。

反對者另一個經常引用的觀點是：“房價不僅可以極大地脫離成本，甚至可以極大地脫離實物層面的供求關係”，在市場經濟條件下，真正決定房價的並非供應，甚至也不是需求，而是社會普遍的預期。

不幸的是，這對否認“泡沫”的存在似乎同樣意義不大。相似的例子還有“地價上漲推動説”。當然這其實是一個“雞和蛋”的問題，要以此證明房價沒有泡沫，不但資格好像不太夠，而且還有推卸責任的味道。

一般的常識告訴我們，判斷有無“泡沫”，顯然需要首先給“泡沫”下個定義，並找到一個較為直觀的衡量標準。三年前，“市盈率過高”成為支撐“股市泡沫論”的最堅硬的證據。目前，對認為房地産沒有任何泡沫的一方較為幸運的是，衡量地産有無泡沫尚未有這樣一個明瞭並較為公認的指標。

但需要注意的是，一些難以否認的事實和數據，似乎已經開始試著戳破一個又一個的“小泡泡”了。

比如，正在進行之中的“加息週期是否已經形成”的討論。

比如，北京的家庭債務比例高達122%，高出美國的115%；上海的這個比例甚至已經達到155%。研究表明，住房消費信貸是造成大城市家庭負債比例過高的主要原因。

再比如，房地産經紀公司“我愛我家”的統計顯示，北京再上市的已購商品房，超過八成的出售價格低於當初的購買價格。顯然，投資商品房已不再是包賺不賠的好買賣了。

上周舉行的“第二屆中國人居環境高峰論壇”透露出一個消息：我國城鎮每人平均住宅建築面積達到23.7平方米，已相當於中高收入國家的水準（中新社11月2日報道）。而去年中國每人平均收入剛剛突破1000美元，尚處於世界中下水準。以世界中下水準的收入，而擁有中高收入水準國家的每人平均居住面積，其間必定有一些值得分析、探討的東西。

更感性一些的東西也很能説明問題：當人們發現，用與美國有天壤之別的收入，追逐大致相當的房價，而所得僅僅是房屋不超過70年的使用權（其他方面的品質差異姑且忽略不計）時，一張“遠期大餅”帶給受傷心靈的撫慰作用到底有多大，大概不難想像。

需要注意的是，與促進更充分的就業、提升科技水準等相比，加快房地産行業的發展所需要的條件要少得多，只要有土地和資金，一切OK！哪還用得著為獲取智慧財産權或核心競爭力等東西而勞心傷神？房地産行業顯然能夠給各地帶來更容易的GDP增長。但是，在持續上漲的房價面前，相比炒家而言，最廣大的普通百姓的受益基本可以忽略不計。而炒作顯然是泡沫産生的一個重要基礎。（木木）

證券時報 2004年11月04日