編者按 11月24日，有消息稱國有股減持新思路已經初步形成，並已向中央高層彙報。新的思路主要包括：先行試點，引入流通股股東認同率制度，按照每股凈資産定價，非流通股股東適當折價出讓等幾項原則。

次日，證監會和國資委在接受記者採訪時對此出面辟謠。證監會的答覆是：不知道有此方案。國資委的有關人士也向記者表示，沒聽説過，應該不會有此方案。云云。

本報特別採訪了四位專家學者，因為他們身份背景各不相同，因而意見各有不同，甚至截然對立。在此將他們的意見匯萃，以饗讀者。

《21世紀》：最近流傳甚廣的全流通方案，強調使用每股凈資産作為減持價格，我們注意到你在其中的態度是贊成的，為什麼？

韓志國：我們先來談談每股凈資産。

國有股是按照計劃經濟原則進入的，流通股是按照市場經濟原則進入的，國有股不能按照計劃經濟方式進，按照市場經濟方式出，我堅決反對用市價進行減持！而且，國有股在上市前進行凈資産評估的時候，普遍高估了40％，這是原證監會副主席公開在人民日報發表文章披露過的。然後在上市以後，目前的每股凈資産中又有大量是流通股的轉移支付，比如招商銀行，上市前每股凈資産為1.21元，但上市之後，每股凈資産迅速擴張到2.71元，其中1.5元的資産是流通股股東貢獻的。因此，即使按照每股凈資産減持，也是不合理的。

我對深滬兩市做過調查，非流通股所佔有的每股凈資産也就是0.6元，也就是説，在現在大股東平均每股2.5元的凈資産中，有1.9元是流通股股東給的。按照張衛星的提法，國有股減持的價格就應該是每股0.6元，一元錢都是高的。我認為，張衛星的提法最合理，以0.6元以上的價格進行轉讓，對大股東來説都是合理的。現在以每股凈資産的價格進行轉讓，對大股東來説，不只是合理的了，是賺大了。

0.6元這個價格是合理的價格，但不合法。按照現有的法律，凈資産就屬於股東權益，就已經記在它賬上了，再摳出來是不可能的，所以，我認為，目前以每股凈資産左右作為價格，是雙方能接受的唯一價格。

因為，全流通過程是一個大股東與流通股博弈的過程，如果這個方案對流通股很有利，則對大股東很不利，而決策權又掌握在大股東的手裏，你想要它讓步是不可能的。所以，我覺得，每股凈資産雖然含有大量的流通股的轉移支付而不是一個很合理的價格，但是，流通股必須做出妥協。流通股和非流通股都做出妥協，大股東也別想拿市價進行轉讓了，高於凈資産也不可能，流通股想低於凈資産我認為也非常困難。

現在雙方各讓一步，默認凈資産價格，以凈資産附近價格進行減持。這對雙方來説都是次好的方案，但次好的方案如果雙方都接受了，那就是最好的方案。

《21世紀》：目前，市場對全流通的呼聲非常高，是否已經箭在弦上？

韓志國：要把非流通股都變成流通股，因為不流通是不行的，股權分裂對流通股的巨大損害已經越來越嚴重了。

你看招商銀行，大股東出資只有50個億，流通股出資109億，但是，整個政策左右，完全由大股東一手操控，流通股根本沒有任何表達機會，那麼多基金機構投資者，聯起手來，那麼強大的力量還是個弱勢群體。所以，中國股市的股權分裂的局面所導致的不公正，是制度的不公，它的整個弊端已經越來越表現出來，再不解決，就病入膏肓了。股權分裂的毒瘤要越早割掉越好。

而據我了解，目前這個流傳的方案是正在進行時，還沒有結果。因為，這是一個比較複雜的過程，全流通最主要涉及到國有股的問題，國有股肯定不是證監會能決定的，也不是國資委能決定的，它必須是證監會和國資委協調以後再報國務院批，甚至還有可能動用另一種的程式。

《21世紀》：那麼國有股減持的方式應該是什麼？難道這不能發展成大股東對流通股的又一次傷害？

韓志國：所以，我認為方式是不能配售或其他方式，而只能是（對非流通股）縮股。

配售的毛病在於：第一，它只是一個除權過程，沒有質的提高，就像是送股，一送一，有什麼意義呢？第二，股本沒有協調；最根本的是第三，它需要流通股股東拿錢，而流通股拿不出錢來。還害怕的是，大股東一次套現，跑了，那企業誰來管？

縮股的好處是：泡沫會大量消除。按照我的測算，如果以前三年平均的股價除以去年底的凈資産權數，那麼平均大概是4股縮成1股。這樣的話，中國股市的總股本將減少50％，每股稅後利潤提高50％，整個市盈率上升50％，即滬市市盈率平均在20倍－30倍之間，這麼空間巨大了嗎？把股本泡沫大量消除。

然後分五年上市，每年可以流通20％。這樣節奏就出來了。而且，這個方案是把大股東套住的方案，就是説你不能跑，要想賣高價，就得先把企業搞好，企業搞地越好，股價就越高，大股東就賺得越多。

《21世紀》：問題是，流通股股東目前處在一個弱勢地位上。

韓志國：弱勢你也把他變成強勢。這就是我所提的流通股股東認同率制度，所有重大方案都必須得到流通股的投票，流通股要51％以上同意才行。

《21世紀》：你也曾談到過“小崗村”，你覺得在中國現在情況下，要找全流通的“小崗村”好找嗎？

韓志國：去年年底，我就在貴報發表文章：《民間兩大全流通方案》，其中提到的那個方案並不是我自己搞的方案，而是我接受政府授權做的現實方案，是政府要推出的方案，而且已經得到相當級別高的認同，差一點就被要實施了，後來，由於某種特殊的原因，不幸流産了。那個就是一個“小崗村”嘛。

我是在去年3月29日接受到授權，本來想在5月就搞出來。當時那個做試點的公司的大股東一算非常合算，他説他全力支援這個方案，第二，他説他頂多賣30％的股份，其他都不賣；當時證監會也即將批准它增發，以12元每股增發4000萬股，圈錢近5億，但當時大股東都表示，“如果全流通方案批了，我就放棄增發”！因為，他一算，增發對他股本稀釋太大，不合算。

全流通使思維方式完全改變，它的股票計價方式就發生了變化，原來是按照每股凈資産記賬，包括抵押、貸款等等，變成全流通的那一天后，它就按照市價進行計算，所以，公司經營地越好股價越高，它越值錢，抵押、貸款都也越好。

《21世紀》：你又怎麼看待我們的監管部門在其中的作為？

韓志國：全流通方案要兩方面，一個是市場的智慧，一個是政府的智慧。現在市場的智慧已經基本上沒什麼問題了，缺的就是政府的決斷，而且這不是一個經濟決斷，是一個政治決斷。

《21世紀》：你覺得什麼時候能決斷下來呢？

韓志國：中國股市全流通方案説難呢，難以上青天，説易呢，一下就實行了。你想，這是制度跨越，中國一下就完成從計劃經濟到市場經濟的完全轉變，産權革命不完成了嗎？

《21世紀》：中國的股市，尤其是現在相當不好的情況下，談全流通或國有股減持，你認為是對市場的利好，還是新一次的打擊？

韓志國：關鍵看方案的好壞。我這麼認為：不搞，市場肯定只有反彈沒有反轉，搞了，必須是市場接受的方案。如果這個方案好了，市場就會有一個長期大牛市。（記者邱偉）

21世紀經濟報道 2003-12-08