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透市|30份招股書透析:房企分拆上市 是造夢還是圈錢?

發佈時間:2020/7/3 17:01:45 | 來源 :中國網地産 | 作者:張增艷

6月,鑠石流金,盛夏的熱浪撲面而來。伴隨著上半年接近尾聲,房企分拆上市再迎高潮。疫情之下,物業直擊風口,板塊估值順勢拉升,不少房企伺機而動,分拆業務,開啟赴港上市之路。

除去物業,房企旗下的其他板塊也加入了分拆的行列。其中,有些不乏匆匆開工,將母公司的部分業務騰挪打包後直接賣給資本市場。分拆上市的開頭是故事,分拆上市的結尾也是故事,資本的癲狂讓造夢和圈錢堪稱流水線作業。

扎堆H股 打造多上市平臺

據中國網地産不完全統計,截至6月30日,僅半年時間共有23家泛地産類(涵蓋建築、物業、商業、代建、景觀服務等等)企業向港交所遞交IPO申請、4家通過聆訊、3家成功上市,共計30家,分別為星盛商業、宋都服務、鵬潤控股、金輝控股、上坤地産、嘉泓物流、領地控股、中國文旅集團、三巽控股、實地地産、中天建設、第一服務、卓越商服、大唐地産、泡泡瑪特、祥生地産、中宏控股、榮萬家、合景悠活、雅城集團、佳源服務、世茂服務、金科智慧服務、正榮服務、弘陽服務、綠城管理、港龍中國、時時服務、錦和商業、金融街物業等等。

透市|30份招股書透析:房企分拆上市 是造夢還是圈錢?-中國網地産

在上述30家企業中,有13家是從房企業務板塊中分拆而來。除了物業公司,也包括綠城中國的綠城管理,主要從事代建業務;雅居樂的雅城集團,負責綠色生態景觀服務及智慧裝飾家居服務等業務;中國文旅集團以文旅業務為主。

根據相關規定,上市公司分拆是指上市公司將部分業務或資産,以其直接或間接控制的子公司的形式,在境內外證券市場首次公開發行股票上市或實現重組上市的行為。實際上,房企分拆旗下業務上市,並不稀奇。早年間,中國金茂曾分拆酒店業務、碧桂園分拆教育業務等實現上市。

在雪球私募基金經理李定國看來,一旦分拆成功,房企即可打造多個上市平臺,背後對應的是融資渠道拓寬、融資規模提升。房地産企業都是重資産運營,資金需求量較大,分拆上市後可充分利用資本市場的融資便利。

縱觀此輪分拆上市潮,上市地幾乎都在香港。即便2019年證監會曾發佈了《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》,但對房地産企業而言要想在A股實現分拆上市幾乎不可能。

自2008年國內股權融資的大門緊閉之後再未開啟,A股上市平臺幾乎被堵死。隨後,宏觀政策層面持續強調穩杠桿,房企的其餘融資渠道也經歷了各種圍追堵截。尤其是2019年,7 月美元債“新規”出臺,境外發債只得用於償還境外中長期債務;緊接著,信託融資收緊,前融、明股實債等模式遭到嚴厲監管,地産信託更是強調“餘額管控”。

在此背景下,A股市場股權融資冰封的狀態尚不會輕易解凍。很多迫切回歸A股與排隊等候登陸A股的房企只有漫長的等待。金輝控股就是其一,已於今年3月向港交所遞交了上市申請。相比之下,港股是最為理想的上市地。

“比起單一上市平臺,多個上市平臺更具靈活性,尤其是隨著調控政策在融資端不斷收緊,多個上市平臺可實現輪動融資效應。此外,股權融資比債權融資更有優勢,且對房企的管理層僅有軟性約束,甚至沒有約束”,一位長期關注房地産行業的投資人坦言。

早些時候,不少在港股上市的公司掀起了配股潮,綠城服務、永升生活服務、萬科、旭輝控股、佳兆業美好均在列。其中,不少都是房企旗下的物業公司,利用股價優勢獲得融資。

“分拆出來後,不少物業公司的市值甚至超過了母公司。借此機會,物業公司也可抓住窗口期,利用上市公司的平臺獲得股權融資,且不排除這部分資金最終會騰挪給母公司使用。未來,房企分拆上市的趨勢會進一步深化,例如文旅業務、康養業務等皆有可能,一方面得益於房企多元化的業務佈局,另一方面實現上市融資”,李定國指出。

依賴,是蜜糖也是砒霜

資料顯示,不論成功分拆上市,還是遞交IPO申請,這些公司的共同點是業務高度依賴母公司,獨立發展能力相對較弱。

以眾多上市的物業公司為例,碧桂園服務、新城悅、興業物聯等均依賴母公司頻繁輸血。

透市|30份招股書透析:房企分拆上市 是造夢還是圈錢?-中國網地産

來源:雅城集團招股書

雅城集團亦是如此。2017-2018年,雅城集團通過雅居樂及關聯方取得收入為15.40億元、31.96億元,在總收入中的佔比分別為99.4%、91.1%,直到2019年該數據才下滑至78.9%。

“現在的房企分拆上市更多是忽悠式分拆,重在圈錢”,上述投資人戲言,除了優化資本市場資源配置,分拆上市本身更強調實現業務聚焦、提升專業化經營水準。但如果分拆上市後僅是意味著法人主體和上市公司主體實現了獨立,業務遲遲無法獨立肯定會對股價、市值産生負面效應。

不過,對於分拆上市的物業公司而言,對母公司的依賴在短期內堪稱蜜糖,可謂背靠大樹好乘涼。基於此,這些公司的估值確實翻了不少。光大證券的研究也顯示,物業管理行業加權的市盈率(TTM)已經由年初的35倍提升至5月的50倍左右。

為此,李定國認為,“這是階段性現象,物業股普漲更多與疫情相關。當然也有炒作的成分,導致股價、市值虛高,直接透支了這些公司未來的發展。其實,很多物業公司的利潤都有水分,主要依靠母公司輸送。未來,上市物業公司的發展會出現分化,長期看好有品牌優勢、服務能力與管理能力較強且有強大外拓能力的公司“。

雖然資本愛跟風,但是長時間的沉澱之後終究會回歸理性。wind的數據顯示,碧桂園服務於2018年6月19日上市,上市當天的市盈率(TTM)為51倍。期間,市盈率(TTM)曾經提升至70多倍,然後又回落至30多倍。在6月30日,碧桂園服務的市盈率(TTM)為54倍。

金茂酒店的市盈率(TTM)在上市時僅為20倍,今年年初為30倍左右,疫情之下直接降至18倍左右。私有化消息公佈之後,上漲至34倍。

因此,長遠來看,資本市場還是會看重企業的核心運營,包括商業模式及業務的可持續性。當下,有母公司支援,固然值得慶倖,但是一味依賴,也會喪失獨立性,被資本厭惡,直至打回原形。不過,業務獨立性的培養也需要時間週期,能否靜待花開主要取決於母公司的態度。

(插圖來源:攝圖網)

(責任編輯:張增艷)
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