據《21世紀經濟報》報道   2012年年底，武漢國資委旗下的上市公司中百集團和武漢中商的重組方案，再度被股東們投出的多數反對票而被否決。這意味著武漢國資係高調祭出的重組方案，再度被市場“拋棄”，一切回歸原點。

 在這場曠日持久的重組戰中，武漢國資係頻頻遭遇浙江民資銀泰控股和新光百貨挑釁，在這場國資保值增值的戰鬥中，雖然其獲得了表面的勝利，但其付出的代價卻是巨大的。

“在資金方面，我們耗資10多億元。”一位不願具名的武商聯內部人士感慨，在精力方面，武漢國資消耗更大，而這場“戰爭”，還讓武漢國資從一個對資本市場運作並不熟悉的體制內領導者，逐步蛻變為“能者”，其推出的“合縱連橫”、“反戈一擊”等諸多資本層面的保衛手段，上演了一齣精彩萬分的國資與民資的角逐劇目，成為中國商業乃至全國國資重組歷史上的一個經典的案例。

而目前，面對著民資進可攻退可守的局面，這場重組是繼續進行，還是就此放棄，一切似乎仍無定論。

困境倒逼重組

武漢作為商業重鎮，其九省通衢的區域優勢，註定了其在中國商業版圖上的地位。

早在上個世紀90年代，武漢市就曾有包括六渡橋、鄂武商、中百、中商和漢商5家商業類上市公司，目前，除了六渡橋已退市外，其他4企業仍活躍在資本市場。其中，武商、中百、中商為武漢國有資産經營公司控股，而漢商則隸屬於漢陽區國資委。

在這段歷史中，武漢曾是國內僅有的社會消費品零售總額突破1000億元的城市。武商、中百和中商三家集團在同業中排名靠前。

不過，彼時的武漢國資旗下的武漢商業企業，已開始呈現業績滑坡的態勢。查詢三公司歷年年報及公開數據顯示，在1997年之前有四年凈利潤均過億，到了1998年凈利潤卻銳減至3100萬元，2001年、2004年則虧損9800萬元和6900萬元;中商2003年、2004年凈利潤均為800多萬元，一度還呈虧損近億元的尷尬局面，而中百的年度凈利潤則多在兩三千萬徘徊。

更讓他們尷尬的是，自2004年以後，中國對外資實施全面開放的政策，全球知名商業企業趁機紛紛進入中國，跑馬圈地，而早在1992年，武漢就被列為國家商業開發試點城市之一，外資十分活躍。沃爾瑪、家樂福、卜蜂蓮花等知名企業紛紛進駐。

“其實，武漢市政府在1998年就提出了重組商業的口號。”上述內部人士對本報透露，當時，武漢的工業開始面臨逐步下滑的趨勢，而商業作為傳統的優勢産業地位愈加明顯，而國內社會商鋪零售總額基本上開始面臨4年即翻一番的局面，武漢市動了重組的念頭。

重組思路首先通過引入戰略投資者開始。“武漢市曾和許多企業談過重組事項，比如武漢中商曾與顧雛軍的格林柯爾接觸過，而鄂武商也曾與人民日報社控股的華聞集團傳出合作消息。”上述內部人士指出，但此時，國家開始推行國企的股改政策，武漢商業重組暫時被擱置。直到2005年，武漢將銀泰以戰略投資者的身份引入，為後期民資與國企之間的控股權大戰，埋下了伏筆。

武商聯成立

武漢商業重組從設計、探索走到實施層面的標誌性事件則是武商聯的成立。

2007年5月，這家代表著武漢國資委控股鄂武商、中百、中商三家商業上市公司的商業航母公開解釋其成立目的，就是要在三年內，逐步整合三家上市公司，實現武商聯整體上市，最終消除三家公司的同業競爭問題。

“證監會要求我們必須重組。”在2012年中百的臨時股東大會上，武商聯總經理汪愛群曾解釋，當時，武漢國資委旗下的三家上市公司面臨著比較嚴重的同業競爭問題，其要求我們必須解決，否則無法正常地上市融資。"

事實也是如此。作為三家商業上市公司，鄂武商旗下的業態包括武廣等百貨業態，同時還運作武商量販類的倉儲類超市，而中百集團則下轄中百倉儲、中百超市和中心百貨，而武漢中商則涵蓋中商平價、中南商業大樓，三企業主業基本一致。

“這種局面下，企業要想獲得長足的發展和市場空間，必然面臨著十分激烈的競爭。”上述內部人士指出，作為上市公司要保證長足的盈利能力，而證監會的要求，顯得十分合理。

武商聯成立後，初步商定的重組步驟是，中百、中商“合二為一”，中百、鄂武商“合併同類項，最後，武商聯整體上市。而實施過程中，三企業同步進行。

 鄂武商保衛戰

令人意想不到的是，銀泰的入駐，後來被外界認為此舉為“引狼入室”。

“按照2005年的想法，武漢是打算將三家商業上市公司的股權整合在一起，成立武漢大商業集團。”回憶與銀泰的合作初衷，上述內部人士指出，當時計劃讓銀泰百貨出資5億元，成為武漢大商業集團的二股東，作為戰略投資者，參與鄂武商、中商和中百三家上市公司的經營和管理。但在前期合作協議中，並未明確規定銀泰是否可以增持企業或做不做大股東的問題。

2006年4月，囿于內部利益難以協調，成立大商業集團的計劃遲遲不能實施，而按捺不住的銀泰係則開始蓄意發動“奪權”攻勢。彼時，“銀泰係”通過協議轉讓和二級市場收購的方式，頻頻舉牌當時的G武商A，至當年4月已合計持股15.68%。時任銀泰百貨總裁周明海説，銀泰是希望通過積極有效地參與，解決多年來困擾武商因體制原因無法解決的諸多問題，更好地協助武商穩步發展，同時提升盈利能力，創造股東價值。

2006年9月15日，“銀泰係”再度與其一致行動人合計持股佔G武商A總股本20.24%，成為武商名義上的第一大股東。9月19日，武漢國資公司及其一致行動人天澤控投有限公司合計持有G武商A股份22.68%，武商第一大股東再度易幟。

為保控股權，銀泰係也開始增持反擊，而歷經長達一年多的拉鋸戰後，銀泰係以放棄武商集團大股東之爭、旗下銀泰百貨拿下中南路上的世紀中商，以進入武漢商業市場而收尾。

但沒有想到的是，5年後，重組仍然懸而未決的尷尬局面再度給了銀泰機會。

2011年3月28日至4月6日，銀泰係10天內在二級市場兩次舉牌鄂武商A，發動第二輪“武商股權之爭”。其後，武商聯只能略顯狼狽地通過尋找一致行動人守住防線。

此時，銀泰的反應更加激烈。其發佈公開信指責武漢國資及上市公司有關負責人“五宗罪”，後雙方又經歷相互訴訟。

為了死命保住控股權，武漢國資再度砸下約5.7億元現金增持，以及宣佈啟動要約收購而告一段落。

2012年，武漢國資係以浮虧超過2億元的代價，通過增持和要約收購的方式，共計砸下10.66億元的代價，終於保住了鄂武商的控股權。

“在這輪控股權的保住中，武漢國資表面雖然贏了，但贏得卻並不光彩。”一長期關注武漢商業重組的分析人士對本報分析，最初來看，武漢三家上市公司的股權都比較分散，而作為國企背景，武漢國資對資本運作的手段和方式反應的靈敏度不如銀泰係，只能更多地通過行政方面的手段應對，略顯狼狽。而其耗資和浮虧額度很高，經濟賬面上也並不划算，反之，銀泰係作為民資雖未能獲得控股權，但其並不尷尬，而其對外宣稱“財務投資”，獲得了相應的回報。

中百的拉鋸戰

除了銀泰的“入侵”外，另一浙江民資的新光控股讓武漢國資面臨的困局雪上加霜。

2011年初，籌劃已過4年的武漢國資終於正式放出啟動重組的消息。2011年4月14日，鄂武商、中百、中商宣佈籌劃重組，但隨後的6月9日，鄂武商宣佈退出，上述公司一步走的重組計劃，變成兩步走。即中商和中百先行，鄂武商隨後的步驟。

9月29日，中百、中商重組預案公佈，擬以中百集團吸收合併武漢中商的方式，邁出重組第一步。

就在此時，“埋伏已久”的新光控股于當年12月舉牌中百集團，躍升為中百集團第二大股東，其同屬於浙江民資的背景，讓武漢國資方十分戒備，而對比鄂武商，中百的股權更為分散，武商聯對其控股比例僅有10.12%。

或許也是新光的插足，讓重組方案又有了波折。6個月後，即2012年3月29日，兩公司同時發佈公告稱重組預案細節仍需調整，致逾期未召開董事會，方案失效，到當年6月底後再度公佈第二次的修改預案。

此時已經風聲鶴唳的武漢國資採取貼防的方式回應。中百集團2012年一季報顯示，武漢國資背景的武漢地産開發投資集團有限公司，新進成為公司第四大股東，持股量為2681萬股，佔公司總股本的3.94%。此時的新光控股持有6034萬股，佔公司總股本的8.87%。

但此後，新光控股幾乎每月增持，至三季度末，新光控股持股9.48%，此後又經過兩次增持。到2012年11月8日，累計持股6963.98萬股，佔公司股份總額的10.22%。超過了大股東武商聯持有的6924.93萬股。

不過，此時的武漢國資係的貼防措施有了用處，其雖然不是大股東，但加上一致行動人後，其持股比例達到12.89%，也就是説，其仍手握實際控制權。

這種複雜的局面，也直接導致了武漢國資係祭出的重組方案仍然再度被否決，更讓人尷尬的是，其反對票的比例刷新了以往的紀錄，12月21日，兩家公司召開的股東大會上，針對重組方案的反對票佔比分別達到88%和96%。

事實上，除了民資“攪局”外，武漢商業重組難産的根本原因在於利益關係難以有效協調。

上述內部人士也指出，三家老字號的上市公司歷史都十分悠久，而目前的管理層大都是早期的創始人，他們對公司感情深，且功勞顯著，面對著歸併同類型的重組方式，打破原有的管理體制，本身難度就很大。

而在重組過程中，各自對旗下資産的估值方式各有認識，特別是被兼併方難以認同當前的估值，以哪種對價合併，也難以達成統一共識。更讓管理層為難的是，在中國商業企業的重組中，股權激勵作為一種激勵企業管理層的方式被運用的並不少，但在自己企業的重組中卻難以實現，“這種尷尬的局面下，要達成共識自然很難”。

上述分析人士也認為，在武漢商業重組的案例中，雖然民資的侵入讓武漢國資係手忙腳亂，但他們客觀上也給了武漢國資係理順體制內龐雜關係的機會，而在資本市場的運作中，民資的靈活和反應速度也給了武漢國資係諸多啟示。

在全國商業企業重組案例中，受阻屬於必然，從目前局面看，重組懸而未決已讓武漢三家商業企業喪失了不少發展機會，相對落後同業。比如上海百聯，在成功重組後，已在全國20多個省份落子，發展態勢良好。而武漢商業重組如能儘快解決，憑藉其歷史地位和操盤經驗，他們完成從區域性的企業到全國性商業企業的難度並不大。