接連不斷的利好政策演化為沒有實際利好作用的現實，是政策有問題，是股市有問題，還是我們的整個思維方式和證券市場體系有問題？為什麼從證券投資者的關注焦點到有關股市評論文章，都在極力關注非常短期的利空利好和每一天的股價漲落？為什麼不去多看看一些基本和背景性的東西？難道我們真的都成了凱恩斯的信徒？只有眼前一刻才是真實的，關於長期我們唯一能夠知道的就是我們都會死去。

    股票指數和國內生産總值增長率在長期上有正相關關係，但是在一個中短期內出現反向運動可以是完全正常的。“1－9月GDP比上年同期增長7．9％，全年預期同比增長8％以上；而上證指數1月4日以1643點開盤，到10月下旬低迷在1510多點，下跌幅度也是7．9％，這沒有什麼好奇怪的，更算不上一個什麼世界範圍內的奇跡。

    對比一下同時在香港和內地上市的幾家公司H股和A股的價格之比，就可以明白我們的A股股票相對於其公司價值來説，本身就沒什麼繼續上漲的理由和空間。“北人股份、華能國際、吉林化工、馬鋼股份、南京熊貓、青島啤酒、中國石化等公司A／H股價格比分別為5．59、2．00、9．01、5．74、8．61、2．61和2．81。中國電信這樣仍有相當壟斷地位的好行業裏的好公司以1．462港元的凈值、8倍的市盈率、1．47港元在香港發行都面臨困難，我們還能指望境外的機構投資者成為洋雷鋒，來當我們A股股民的解放軍嗎？在這個意義上，恐怕沒有“合格的境外機構投資者存在。

    其實是一個很簡單的原因導致我們目前這種“似乎是困局的境況。我們的股市中流通A股只佔上市公司總股本的一個小頭兒，導致流通A股股價相對容易操縱和炒作。因為流通股和不流通股的人為分割，我們上市公司的控制權牢牢掌握在發起人和控股股東手中，機構投資者即使持有了一家上市公司流通股的相當大比例，也難以對公司戰略和管理産生多少實際影響。導致我們的機構投資者也只能通過坐莊炒作來盈利。先不説“合格的境外機構投資者會不會來，會來多少，就是來了它能有什麼高招？恐怕不是他們“教導我們的機構投資者稱為積極投資者，成為公司治理投資者，而是我們的機構投資者“教導他們成為坐莊炒作的高手。

    再對比一下實業領域裏的外商投資企業情況，也許可以對股市上外資的動向和行為模式有個更好的理解和預期。我曾經根據全國工業普查資料對三資工業企業的效益與虧損情況作過一個系統的研究，結果是統計上三資工業企業的虧損情況比國有企業、民營企業還嚴重，因為其中有相當大比例的假虧損（參見《經濟研究》1998年第二期“三資工業企業的效益與虧損問題研究）。實業領域裏三資工業企業造假虧損、進行真盈利的主要手段是外方對合資企業進行産業控制，從關鍵技術和設備引進，到産品外銷代理等産前産後的各個環節中賺錢。實業領域裏引進外資，我們各地政府之間還競爭著給予各種優惠。現在讓他進入我們的A股市場，他只能和其他A股股東一樣，作為一個外部股東來從分紅和資本增值中獲得利益。進入領域還受到與實業投資領域裏一樣的“外商投資産業指導目錄的限制，他能有什麼辦法確保其獲得應有的投資回報呢？

    投資者為了確保自己獲得應有的投資回報所能採取的一切手段都在公司治理系統的範圍之內，這也正是施萊佛等人在其著名的“公司治理評述一文開篇第一句給公司治理所下的定義。那麼“合格的境外機構投資者什麼樣？他們是如何在被套牢之後開口説話的？他們如何從傳統的用腳投票的被動投資者成為現代的用手投票的積極投資者的，它們又是如何評估上市公司價值和公司治理情況，執行一種價值導向和公司治理導向的投資戰略的？隨後的幾篇專欄文章中，筆者將陸續介紹一些正在國際資本市場上風起雲湧的積極投資者崛起與公司治理運動情況，也算是對《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》12月1日起開始生效的一個祝賀。

    （作者為中國社科院經濟研究所研究員）

    中華工商時報2002年11月14日