■我國居民儲蓄增長迅速,顯示一般類貨幣市場基金的潛在市場空間巨大。由於貨幣市場基金具有薄利低風險的特點,其規模設計也必然與薄利多銷策略銜接才能獲得足夠的利潤,即貨幣市場基金需要有一定的規模才能取得收益,因此面向廣大居民儲蓄的一般類基金是最有規模潛力的。
■發展貨幣市場基金對商業銀行有諸多有利影響。一是商業銀行代理髮售貨幣市場基金可以增加商業銀行中間業務收入；二是為商業銀行開發金融創新如支票便利等提供機會；三是為商業銀行進行混業經營提供可能的空間；四是增加貨幣市場資金來源,給資金融入方如中小商業銀行提供更多的融資渠道。
■貨幣市場基金增加了市場資金供應主體,並充分利用貨幣市場的套利機會,進一步聯通銀行間市場和交易所債券市場之間的資金流動和利率走勢。貨幣市場基金有很強的利用市場資訊和中央銀行政策取向的動機,這有利於提高貨幣市場的流動性,提高市場效率。而市場效率的提高,也將有利於貨幣市場形成合理的利率風險結構。
■發展貨幣市場基金對貨幣政策調控目標、調控方式和貨幣政策傳導都有較大的影響。從貨幣政策調控目標角度來看,在我國目前以數量調控目標為主的情況下,貨幣市場基金改變了貨幣供應量的範圍和結構,對貨幣政策數量目標設計會有影響。從調控效應來看,發展貨幣市場基金有利於提高貨幣政策調控的有效性。從調控方式來看,發展貨幣市場基金有利於促進貨幣政策調控從數量調控向價格調控轉變。
近來,人們對央行頻繁調整存款準備金率調節貨幣供應頗有議論,而股市、債市的反應更是引人關注。其實,央行在利用貨幣政策工具對資金供給進行微調時,還可以通過推出一些金融創新措施來吐納社會資金,影響其流向與流量,比如建立貨幣市場基金就是一種有效的辦法。自1997年我國銀行間市場開始迅速發展以來,關於建立貨幣市場基金的呼聲就不斷出現。而2003年底以來,數只現金增值、增利基金在關於貨幣市場基金的討論熱潮中發行,儘管它們沒有以貨幣市場基金冠名,但是其投資範圍的設定顯示其就是貨幣市場基金的一類,而每只基金40億元至80億元的發行金額,也初步顯現了貨幣市場基金吸收大量資金、進行規模運作的特徵。本文對發展我國貨幣市場基金及其貨幣市場基金的增長前景、種類設計,對貨幣市場運作和商業銀行經營的影響,以及與宏觀經濟金融環境和貨幣政策調控的關係、市場監管等問題進行了細緻的探討。
一、發展貨幣市場基金的經濟環境
在我國,貨幣市場基金作為一種新的金融産品,目前的經濟金融環境存在很多對其發展有利的因素:
1、當前的宏觀經濟形勢有利於增強貨幣市場基金的吸引力。2003年以來的宏觀經濟形勢發生了很大的變化,消費物價上漲幅度已經遠遠超過了儲蓄存款利率1.98%(扣掉利息稅後為1.58%)。居民儲蓄因此面臨很大壓力需要轉移出去獲得較高收益,如購買貨幣市場基金等其他金融産品。
2、金融市場資産種類少的狀況為貨幣市場基金髮展提供較大空間。隨著經濟增長,我國居民儲蓄增長迅速,但是金融市場工具種類非常有限。這種狀況既不利於金融機構進行資産負債管理,也不利於居民高效率地安排儲蓄和投資,但卻是為貨幣市場基金等産品的發展留下了較大是空間。
3、居民對低風險且有相對較高收益的投資工具的需求很大。在金融資産種類有限的情況下,股票市場成了居民試圖獲得較高投資回報的主要場所。由於我國股票市場價格波動過大,居民希望獲得比銀行存款利息高但比股市風險低的投資機會,貨幣市場基金在一定程度上滿足了這樣的需求。
4、貨幣市場資金供求現狀表明需要有新類型的資金供應方進入市場。1997年以來,我國貨幣市場交易量增長迅速,但是銀行間市場在一定程度上存在單邊性,國有獨資商業銀行成為市場資金供應的絕對主力,不利於市場充分競爭,從而也不利於市場有效率地運作。而貨幣市場基金的發展將會增加市場資金供應,有利於改變市場單邊性的狀況,會受到資金需求機構的歡迎。
當然,經濟金融環境將來的變化會對貨幣市場基金的發展、運作産生不同的影響,對此應予以關注。
二、我國貨幣市場基金的種類設計
貨幣市場基金從不同的角度可以有不同的分類。從基金髮行的對象來分,貨幣市場基金有一般類(機構和個人投資者都可以購買)和機構類(只向機構投資者發售)兩類。無論是一般類還是機構類貨幣市場基金,多數都有最低投資要求,在美國是從500美元到5萬美元不等,但是一般類的最低投資金額要求小于機構類的。
從基金的發行者來分類,貨幣市場基金可以主要分為金融投資公司發行和商業銀行發行兩大類。金融投資公司發行貨幣市場基金是比較普遍的。商業銀行從事貨幣市場基金業務的種類較多:一是通過設立投資公司來發行和管理貨幣市場基金,這種模式在德國比較普遍；二是由商業銀行信託部門設立貨幣市場基金。在美國1970年代末,一些大的銀行信託部門設立短期投資基金進行貨幣市場投資；三是商業銀行設立貨幣市場存款賬戶,于1982年在美國出現,商業銀行通過設立該賬戶吸收公眾資金,並向開戶者支付相當於貨幣市場基金收益的利率。
另外,從投資的金融資産特徵來看,貨幣市場基金也可以因投資組合策略不同而分成不同的類別。有的分散投資于國庫券、政府機構債券、商業票據、存單,有的將投資局限于一類債券,如國債。貨幣市場基金的投資組合可能由於投資債券的種類不同,也可能由於投資各種債券的比例不同,也有在其他方面,如投資領域、費率、收益率、贖回方式等有所區別。
設計我國貨幣市場基金種類,應該考慮以下一些因素:
一是操作成本。機構類貨幣市場基金的操作成本相對較低,主要是因為其最低開戶金額較高,購買者不像一般類的那樣分散,而主要是針對企業和機構客戶進行流動性管理和理財運作的金融産品。
二是規模。我國居民儲蓄增長迅速,顯示一般類貨幣市場基金的潛在市場空間巨大。由於貨幣市場基金的薄利低風險的定位,其規模設計也必然與薄利多銷策略銜接才能夠獲得足夠的利潤,即貨幣市場基金需要一定規模才能取得收益,而面向廣大居民儲蓄的一般類基金是最有規模潛力的。
三是現有金融法規限定。我國實行金融業分業經營的法律規定(但是新的《商業銀行法》對發展混業經營留有餘地),由商業銀行通過內設部門發行和管理貨幣市場基金、或者設立貨幣市場存款賬戶的作法近期看來不太現實,但是商業銀行設立獨立法人資格的貨幣市場基金管理公司是可以探討的,這有利於發揮商業銀行機構網點多、貨幣市場經營經驗豐富的優勢。
四是貨幣市場發展現狀。由於我國貨幣市場工具種類較少,貨幣市場基金可選擇的投資策略非常有限。而一定時期內,為豐富投資組合,發展"準貨幣市場基金",即將基金投資于貨幣市場和中期債券市場等的策略也是可以考慮的。
三、我國貨幣市場基金的增長前景
我國貨幣市場基金的增長前景,除了受經濟金融環境的影響,主要還取決於貨幣市場發展、貨幣市場基金收益和風險管理、以及利率市場化進程等因素。
貨幣市場是金融機構進行流動性管理、短期投資和風險管理功能的場所,貨幣市場基金增長以貨幣市場發展為基礎。目前我國貨幣市場工具種類較少,融資性商業票據、銀行存單等産品還沒有出現,貨幣市場工具的開發和豐富情況將對我國貨幣市場基金增長與發展有較大影響。
風險較小是貨幣市場基金區別與其他證券投資基金的重要特徵之一,但是貨幣市場基金也是有風險的,對利率風險、信用風險以及流動性風險的管理控製成功與否會直接影響到貨幣市場基金成長和發展狀況。
貨幣市場基金的重要吸引力就是提供比較穩定而又比銀行存款利息高的收益。目前對銀行儲蓄存款徵收利息稅的制度一定程度上給貨幣市場基金提供了盈利空間。以1年期存款為例,商業銀行利息成本為1.98%,而儲蓄存款人收益時為1.58%,貨幣市場基金的收益空間大約是(1.58%,貨幣市場利率)。在以商業銀行為主導的貨幣市場上,1年期市場利率是高於同期銀行存款利率的(7天回購利率的底線也會大於超額準備金存款利率1.62%),所以貨幣市場基金存在盈利空間。這只是靜態的簡單比較。貨幣市場基金收益取決於市場空間、市場變化、基金管理人運作等多種因素,貨幣市場基金收益與其他金融産品收益的比較是影響貨幣市場基金增長的主要因素。
四、發展貨幣市場基金對商業銀行業務經營的影響
發展貨幣市場基金對商業銀行業務經營有多方面的影響。
第一,貨幣市場基金會分流一部分銀行存款。貨幣市場基金作為一種金融産品,從安全性、流動性、收益性特徵來看,最容易替代的就是銀行存款,貨幣市場基金會從銀行分流出存款。理論上,貨幣市場基金可能從地方銀行機構抽出資金,並且這些資金不會再回流到當地,而是流向大銀行和大公司,因為貨幣市場基金會投資于大銀行的存單或者大公司的票據。
貨幣市場基金髮展還可能改變商業銀行的負債結構。存在銀行存單的情況下,當貨幣市場基金擴張時,銀行存款很可能會被存單代替。美國1960年代中期,存款折賬戶是最常用的個人儲蓄工具,而到了1970年底,儲蓄信貸協會60%以上的儲蓄為存單,這些存單利率不一,但是都高於存款折賬戶的利率。
從我國實際情況看,貨幣市場基金分流部分銀行存款將是不可避免的,這一定程度上有利於緩解商業銀行資金運作的壓力,有利於商業銀行控制貸款增長速度,滿足資本充足要求,減少銀行因經營範圍狹窄而積累的風險,是改變金融資産結構、促進金融市場發展、提高企業和居民財務管理的好現象。
但是需要關注的是,從吸收資金的角度來看,商業銀行和貨幣市場基金的競爭並不很公平。如前所述,居民儲蓄存款利息要上繳20%的利息稅,而貨幣市場基金的投資收益不需要繳稅,商業銀行在這方面處於不利地位。
第二,發展貨幣市場基金對商業銀行有諸多有利影響。一是商業銀行代理髮售貨幣市場基金可以增加商業銀行中間業務收入,二是為商業銀行開發金融創新如支票便利等提供機會,三是為商業銀行進行混業經營提供可能的空間,四是增加貨幣市場資金來源基金,給資金融入方如中小商業銀行提供更多的融資渠道。
近年來,國外貨幣市場基金與商業銀行的合作越來越密切,除了商業銀行保管基金的資産、商業銀行對基金投資商業匯票等提供諮詢服務外,貨幣市場基金還與商業銀行的合作,開發出支票便利等新業務(投資者在商業銀行開立賬戶,可以依據該賬戶簽發支票,也可以委託商業銀行通過該賬戶購買基金；當投資者需要資金或者投資者的賬戶餘額不足以支付劃款時,投資者或商業銀行可以通知基金出售投資者的基金股份並將款項存入該賬戶)。在中國,商業銀行與貨幣市場基金管理公司可以探討合作開辦此項創新業務。
在我國,可以考慮將發展貨幣市場基金作為商業銀行試行混業經營的突破口。貨幣市場基金風險相對較小,商業銀行在貨幣市場上的運作經驗豐富,商業銀行通過一定的方式,如設立獨立法人資格的投資公司經營貨幣市場基金,有利於改變目前商業銀行經營範圍狹窄的局面,為其逐步實現綜合經營打下基礎。
五、貨幣市場基金的風險管理
貨幣市場基金的風險管理主要涉及到利率風險、信用風險和流動性風險管理三種。貨幣市場基金的風險,與短期債券的風險有很多相似之處。由於貨幣市場基金多投資于短期債券以及與大機構之間的短期融資,一般其信用風險相對較低,而系統性風險較大。
一般地,貨幣市場基金投資于短期資産,其利率風險相對較小,即利率波動造成的短期債券價格波動幅度小于長期債券價格波動幅度,但是金融市場上短期利率的波動性更大,加強利率風險管理仍然很重要。並且,由於貨幣市場資産利率波動的方向和趨勢非常相似,一般的投資組合併不能降低利率風險這種系統性風險。
規避利率風險的方式主要有兩種:一是預測市場上影響利率因素的變化情況,其中包括貨幣政策操作的變化。在美國1970年代末,聯儲貨幣政策仲介由聯邦基金利率轉移到貨幣供應量,預測貨幣供應量成為市場分析師們的一項重要工作,因為聯儲對貨幣供應量的調控會影響貨幣市場利率。二是利用金融衍生産品交易。在衍生産品發達的金融市場,利率風險可以通過遠期、互換、期貨、期權等産品鎖定,一定程度上市場參與者可以鎖定利率風險。
由於多種原因,我國貨幣市場利率在某種情況下會波動較大,貨幣政策操作對貨幣市場利率也有一定的影響。在中國貨幣市場以及其他金融市場上還基本沒有衍生産品的狀況下,一般不能通過避險交易鎖定利率風險,所以預測宏觀經濟形勢和貨幣政策操作就成為貨幣市場基金風險管理的重要工作。儘管這種預測在有避險交易産品的金融市場上也是重要的,但是預測卻難以成為完全有效的避險手段。
在中國貨幣市場、債券市場發展到較大規模,宏觀經濟形勢發生變化,利率市場化不斷推進的背景下,建立、健全衍生金融産品市場應該提上議事日程,對此銀行間市場和交易所市場都可以進行探討,當然在制度建設上首先要考慮規範市場交易操作和控制市場投機行為。
除了利率風險,信用風險和流動性風險也是貨幣市場基金風險管理不能忽視的因素。特別是如果將來擴大貨幣市場基金投資範圍後,對於具體短期金融資産的風險,如票據、企業債、拆借的信用風險要高度重視。同時也要加強流動性風險管理,貨幣市場基金作為開放式基金,隨時可能有贖回要求,儘管在利率變化,債券價格下跌時,基金公司可以持有資産至到期,但是要滿足贖回要求,必須要安排好流動性才能最大地獲得投資收益。
六、貨幣市場基金與貨幣市場運作
發展貨幣市場基金有利於提高貨幣市場運作效率,促進市場形成合理的利率結構。目前我國貨幣市場發育還不成熟,表現在貨幣市場利率走勢上有兩方面特徵:第一,貨幣市場利率的波動較大。一是貨幣市場利率受股票發行申購的影響太大。例如,2003年10月末,長江電力股票發行,銀行間市場7天期回購利率上漲了約70個基點。二是貨幣市場利率對貨幣政策調控信號的反應存在失當現象。2003年8月中央銀行宣佈將於9月21日上調法定準備金率1個百分點,貨幣市場出現一定的恐慌,市場交易出現異常。第二,貨幣市場不同期限的利率走勢比較淩亂,特別是同業拆借市場上不同期限的利率水準月度變化相差很大,説明不同期限的市場關係並不緊密,某個期限的拆借利率由該期限的拆借市場供求決定,市場預期的作用不大。
貨幣市場利率變化的這些特徵,是我國貨幣市場效率不高的表現,而貨幣市場參與者、市場構成和市場制度方面存在的問題則是造成市場運作效率不高的深層原因:
1、貨幣市場競爭不足。目前我國的貨幣市場還是一個以數量不多的主力交易者佔據主導地位的市場,貨幣市場競爭程度還不夠高。
2、金融市場制度不健全,資訊分佈不對稱。一是貨幣市場缺乏信用評級制度,市場缺乏對貨幣市場金融工具及其發行人最基本的風險評估資訊。二是貨幣市場交易仲介制度發展滯後。目前我國貨幣市場的經紀人和做市商制度還沒有建立,貨幣市場交易資訊難以快速充分地傳遞,同時也不利於市場流動性的提高。
3、市場參與者的理性程度有限。市場參與者治理結構不夠合理,激勵約束機制不夠完善,市場資訊分析能力有待提高。
發展貨幣市場基金可以促進貨幣市場競爭程度。貨幣市場基金增加了市場資金供應主體,並充分利用貨幣市場的套利機會,進一步聯通銀行間市場和交易所債券市場之間的資金流動和利率走勢。作為貨幣市場的專業投資者,貨幣市場基金有很強的利用市場資訊、努力把握宏觀經濟金融運作態勢和中央銀行政策取向的動機,這些都有利於提高貨幣市場的流動性,提高市場效率。而貨幣市場效率的提高,也將有利於貨幣市場形成合理的利率風險結構和期限結構。充分發揮貨幣市場基金對於貨幣市場運作的積極影響,需要推動更多的貨幣市場基金髮行,進一步放寬貨幣市場基金的投資範圍和交易方式,開發更多的貨幣市場工具,貨幣市場基金與貨幣市場二者的發展是相輔相成的。
七、如何對貨幣市場基金進行監管
貨幣市場基金作為一種投資基金,在國外一般由證券監管當局負責日常監管。在美國金融法規中,《聯邦證券法》和《聯邦投資公司法》對貨幣市場基金的影響最大。這兩個法律主要從市場投資角度對貨幣市場基金存在約束。《聯邦證券法》要求基金必須充分真實地進行資訊披露,並且按照證券交易委員會的要求發佈招募基金聲明,《聯邦投資公司法》提出了一整套保護投資者的框架。
歷史上各國和地區證券監管當局長期以來非常重視對資本市場特別是股票市場的監管,對貨幣市場基金的監管相對較少。但是由於一些貨幣市場基金為追求高回報而投資于高風險的證券,導致鉅額虧損並損害了投資者利益,1990年代以來,各證券監管當局加強了對貨幣市場基金的監管。1991年美國證券交易委員會規定貨幣市場基金投資在比頂級證券(在全國性證券評級機構,即穆迪、標準普爾、費奇、德萊·費爾普斯信用評級公司四家的評級中,至少有兩家對該證券的評級在其最高的等級中)低一檔次的證券數量不超過5%,對單個公司發行的證券持有量不能超過其凈資産的1%。同年,證券交易委員會允許貨幣市場基金購買期限由12個月延長到13個月,但是將投資組合的平均期限由最長120天減少到最長90天。1996年證券交易委員會對貨幣市場基金投資于風險較大的衍生金融工具進行限制,以減少利率波動可能威脅到貨幣市場基金穩定性與清償力的風險。證券交易委員會還提醒廣大公眾,在貨幣市場基金的儲蓄不受聯邦保險的保障。
在國外,中央銀行對貨幣市場基金一般不提取存款準備金。美國聯儲系統曾經在1980年要求資産規模超過一定水準的貨幣市場基金繳納15%的存款準備金,後來又降到7.5%,幾個月後,聯儲取消了這項要求。原因之一是貨幣市場基金不是存款類機構,基金購買者自擔投資風險,基金管理者沒有固定收益的承諾,聯邦存款保險公司也不予以保險。
近年來,針對貨幣市場基金與商業銀行的合作業務創新,證券監管當局與銀行監管當局加強了關於貨幣市場基金的監管合作。
在我國,與其他證券投資基金相比,貨幣市場投資資産風險較小。在貨幣市場上,基金管理公司相比于商業銀行、保險公司規模較小,所謂
"炒作"的機會不大；並且由於基金資金的託管機制,挪用資金的可能性也很小,監管難度相對較小。目前我國關於貨幣市場基金、貨幣市場和債券市場監管方面需要加強的工作是促進市場評級體系的建立,這無論是對於推進發展融資性商業票據市場、企業債券市場還是為貨幣市場基金運作提供投資依據來説,都是重要的制度性建設。
在我國,金融當局合作監管將是貨幣市場基金監管的要點。目前我國貨幣市場基金是由證券投資基金管理公司發行和管理,同時貨幣市場基金主要在銀行間市場上經營,而交易的對象可能為銀行機構,將來交易的方式可能包括貼現銀行票據等行為,將來商業銀行可能設立獨立法人的投資公司發行和管理貨幣市場基金,所以作為銀行間市場監管者的人民銀行、證券業監管者的證監會和銀行業監管者的銀監會,都需要對貨幣市場基金有關方面進行必要的監督管理,同時需要分業監管當局加強合作。
八、貨幣市場基金與貨幣政策調控
發展貨幣市場基金對貨幣政策調控目標、調控方式和貨幣政策傳導都有較大的影響。
從貨幣政策調控目標角度來看,在我國目前以數量調控目標為主的情況下,貨幣市場基金改變了貨幣供應量的範圍和結構,對貨幣政策數量目標設計會有影響。貨幣市場基金相當於一種貨幣資産,非機構持有的貨幣市場基金在美國被列入M2。考慮到貨幣市場基金與居民儲蓄有高度相似性和替代性,我國貨幣供應量統計也應將其納入。同時,貨幣市場基金數量的變化,會影響到M2中貨幣結構的變化,也可能造成貨幣供應量與物價等宏觀經濟變數的數量關係發生一定的變化。還有,貨幣市場基金在貨幣市場上的交易增加了貨幣的金融交易需求,一定程度上也增加了經濟體系對貨幣需求的數量。當貨幣市場基金髮展到一定規模時,這些影響貨幣政策調控都要考慮到。
從調控效應來看,發展貨幣市場基金有利於提高貨幣政策調控的有效性。目前,我國貨幣市場利率波動對貨幣政策的不當反映,干擾了貨幣政策調控行為及其效果。並且,貨幣市場利率波動過度,也增加了中央銀行調控的成本和難度。貨幣市場利率期限結構不合理的狀況,不利於中央銀行貨幣政策調控在貨幣市場上的傳導。發展貨幣市場基金有利於促進貨幣市場的競爭,提高貨幣市場的流動性和市場效率；而貨幣市場效率提高無論對於貨幣政策的數量調控還是價格調控,都有利於及時、靈敏、恰當的反映貨幣政策調控意圖,有利於提高貨幣政策調控的效應。
從調控方式來看,發展貨幣市場基金有利於促進貨幣政策調控從數量調控向價格調控轉變。
首先,發展貨幣市場基金有利於促進利率市場化。我國利率市場化的階段性目標是貸款利率控制下限,存款利率控制上限。在整個金融市場上,存款利率水準是最具有基準意義的,促進存款利率市場化是下一步推進利率市場化的關鍵。貨幣市場基金作為準儲蓄,其市場化的利率對於實現更多金融資産利率市場化打下一定的基礎。
其次,發展貨幣市場基金有利於促進貨幣市場利率的充分市場化。價格調控主要是中央銀行對貨幣市場利率進行調控。從貨幣市場角度來看,理論上的利率結構大致是銀行短期貸款利率-商業票據貼現率-中央銀行再貸款利率-中央銀行再貼現率-銀行同業拆借利率-債券回購利率-銀行短期存款利率-短期國債利率-法定準備金存款利率
-超額準備金存款利率。目前在短期金融市場上,起決定意義的還是後三種存款利率。當貨幣市場基金規模對存款規模的比例較高時,貨幣市場基金的利率會一定程度上替代短期存款利率,在市場上發揮影響。
還有,發展貨幣市場基金有利於增強利率調控的傳導效應。貨幣市場基金吸收大量企業和居民資金,一方面促使這些資金更多地與貨幣市場利率聯繫起來,強化利率對企業和居民的敏感性；另一方面,中央銀行對貨幣市場利率的影響也會通過貨幣市場基金傳導到企業和居民,有利於中央銀行對貨幣市場利率影響的傳導,增強貨幣政策價格傳導的效應。
(本文係個人研究成果,不代表作者所在單位觀點)
貨幣市場基金應運而生
貨幣市場基金是指專門投資于短期金融資産(主要有短期存款、短期債券、商業票據、銀行承兌匯票、銀行存單)的基金。貨幣市場基金既可以看成是一種金融機構,也可以看成是一種金融産品。作為一種機構,貨幣市場基金吸收定額或不定額的資金,將其投資于短期金融産品；作為一種金融産品,貨幣市場基金是一種證券類資産或賬戶,由金融機構銷售給投資者,有的貨幣市場基金賬戶還可以簽發支票轉賬。
貨幣市場基金的産生、運作、發展與其所處的經濟金融環境密切相關。翻閱國外金融史發現,美國貨幣市場基金出現在社會對經濟、金融機構信心下降時期,即經濟滯脹的1970年代。美國經濟在1960年代增長良好,每人平均GNP年均增長約為3%,物價年均增長2.3%；1970年代每人平均GNP增長率下降為2%,物價卻年均增長7.1%。由於經濟疲軟,很多著名的公司面臨盈利困難,一些銀行遇到嚴重的問題,公眾對股票市場的信心下降。這一時期,美國金融市場利率不斷上升,市場利率特別是短期利率波動越來越大,主要原因是通貨膨脹壓力以及中央銀行為抑制通脹而實施緊縮的貨幣政策(1970年代,聯儲逐漸將貨幣政策仲介目標由聯邦基金利率轉移到貨幣供應量,造成市場利率被動升降)。市場利率風險增大,越來越多的銀行傾向辦理短期存貸款業務。浮動利率工具替代傳統工具,金融期貨市場上,很多銀行增加負債管理,利用聯邦基金、存單、回購、歐洲美元等保護流動性頭寸,貨幣市場交易量迅速增長。同時,金融競爭日趨激烈,存款機構提供可轉讓支付賬戶,信用卡公司增長快速,商業票據所努力降低貼現票據率,銀行貸款利率被迫壓低。商業銀行面對競爭,很多重組為金融持股公司(1980年約三分之二的銀行資産已屬於持股公司附屬銀行)。1975年,證券公司手續費由固定變為不固定,很多公司滲入銀行和其他機構的業務領域開拓收入,競爭使金融機構的業務越來越綜合化。
美國的貨幣市場基金就是在這樣經濟滯脹、銀行存款利率受管制、市場利率走高且波動頻繁、金融競爭日趨激烈的背景下産生併發展起來的。在經濟、金融不確定的時期,人們傾向選擇期限短、安全、流動性好的投資工具。貨幣市場基金1972年創設,1979年資産規模已與債券-股票基金相當,短短幾年時間發展成為市場主要的金融仲介。
從國外經驗看,貨幣市場基金髮展中最顯著的特徵之一就是增長非常迅速。在美國金融史上,沒有任何一種金融仲介的發展像貨幣市場基金這樣快。美國在1972年創設貨幣市場基金,1973年底為4家基金,總計有1億美元資産,而1979年貨幣市場基金的規模就已經與債券-股票基金的規模相當。1979年-1981年貨幣市場基金資産增長了3倍,1982年資産達到2000多億美元。1977年-1993年美國貨幣市場基金資産年均增長率為33%,2003年底資産基金規模約2萬億美元,佔美國投資基金資産總額的35%左右。
美國貨幣市場基金髮展迅速,主要有以下幾方面原因:一是基金回報率不受存款利率
Q條例的限制,二是增加了小的投資者進入貨幣市場的機會,三是基金持有高品質(違約風險低、價格波動有限)的資産,四是給投資者提供了分散投資于各類短期資産的工具,五是對提前取款的受託人不進行罰款,六是投資者買賣方便,大多數貨幣市場基金允許客戶簽發支票靈活地買賣基金,一些新技術如電腦、通訊等的發展也促進了貨幣市場基金的增長。在諸多因素中,貨幣市場基金回報率和銀行存款利率的差別是貨幣市場基金快速增長的重要原因。1970年代,特別是1974年-1975和1978年-1982年間,兩種收益率差距較大,貨幣市場基金增長迅速。 (中國人民銀行貨幣政策司 張敬國博士)
上海證券報 2004年4月22日
