謝國忠：好股市是金融改革的關鍵

中國把銀行和股市看成兩回事，在我看來，這是一個錯誤。中國需要資本增長。如果投資領域中沒有足夠的證券資本，銀行就不得不承擔與股票一樣的風險向外貸款。好的銀行慣例會阻止銀行貸款給那些資本實力差的公司，因為這樣會導致低經濟增長和高失業率。政府難免會推動銀行貸款支援經濟發展，這樣就會破壞好的銀行慣例。我認為，股市改革必須主導中國的金融改革。在一個成熟的經濟體中企業資金總是傾向於從中性産業流向盈利産業，政府和家庭資金則傾向於互補。中國處於發展的早期階段，必須以比勞動力增長更快的速度不斷提高資本儲備。企業需要外部資金來保持它的投資增長。中國家庭的資本剩餘正好是ＧＤＰ的１５％，足夠滿足企業資金的需求。問題在於，如果這些公司不能為他們掙錢，中國的家庭為什麼要把辛苦掙來的錢支援這些公司呢？任何一個經濟體都不能在負債的情況下保持穩定增長。債務文化會出現“劣幣驅良幣”的現象。如果一些公司在市場中競爭，只有負債，沒有股票，它們就會比別的公司敢冒更大的風險，並且會擠壓大量利用證券資本的競爭者。實質上，沒有證券資本的公司所有者是在用別人的錢進行賭博。擁有大量證券資本的所有者，為避免損失他們不得不從市場上把錢抽走。市場均衡只會讓公司深深陷入債務中，又在激烈競爭中競相大幅砍價。這種市場均衡實際上使所有公司都不可能通過合法手段獲得利潤。這樣，一些商人難免會嘗試非法途徑獲得利潤。在一個只有債務的經濟中，富人好像都是掠奪者。在中國，太多的例子都證明了這個結論。去年，中國的國內銀行存款增長３．９萬億元，而ＧＤＰ增長６４６０億元。今年，銀行存款增長的步伐仍然不低。銀行存款相對於ＧＤＰ的如此高的增長率説明大量增加的存款直接進入了某些人的口袋，不是用來投資。對一個國家來説，這樣的情況再持續幾年，就會産生可怕的後果。中國必須保證那些在市場中競爭的公司擁有真正的證券資本。為此，我們要做的第一步是增加股票供應。去年中國在上海、深圳和香港的股市為中國公司籌資９６０億元。這個數字不足ＧＤＰ的１％。對於一個經濟增長８％的國家來説，這個數字太小了。中國要想讓金融結構更加平衡，就要使股市中的融資額佔ＧＤＰ的４％－５％。中國國內的股市處於惡性迴圈之中。而政策傾向於滿足市場要求，而不是為了經濟發展使資本供應最大化。國際上的經驗證明，這樣的政策傾斜對經濟體或投資者來説都不會起作用。去年中國家庭儲蓄達到了ＧＤＰ的２０％。儲蓄可能用於股市投資的潛力巨大。為什麼人們寧願把錢存在銀行裏收取僅僅１％的利息，而不把錢投入股市呢？金融界共同的解釋是缺乏信心。只有人們對股市充滿信心，他們才會把更多的錢投入其中。這種觀點避開了主要的問題，那就是上市公司在現有價格下，甚至在任何價格下都沒有價值。中國政府限制上市的途徑，在省份之間實行ＩＰＯ配額限制。人為製造短缺使差公司也容易在股市中獲得資本。如果供應的股票有價值，稀缺性就有意義。如果沒有價值，稀缺性就失去意義。中國ＩＰＯ的逆向選擇説明上市公司的品質在下降。人為抬高股票價格不會提高儲蓄者對股票的需求。中國金融改革的第一步應該是開放ＩＰＯ市場。任何一個公司，只要達到要求，就可以在股市上融資。實際上，中國證監會應該形成一個制度，那就是任何公司都不能通過接觸他們獲得ＩＰＯ許可。中國證監會的職責是懲罰那些上市後違規的公司，而不是批准它們上市。如果股市不從根本上進行改革的話，銀行改革就不可能成功。如果經濟體中沒有證券資本，銀行怎麼能找到有信用的公司貸款呢？只要經濟體中沒有證券資本，就總會有政治壓力促使銀行通過借貸來支援經濟發展。這樣做實際上為政治權力的金錢化創造了機會，從而帶來更多的壞賬。（作者單位：摩根士丹利亞洲有限公司）

經濟參考報 2003年3月26日