導讀：當前貨幣政策基調從緊，央行亦堅持不放鬆的態度，各方對短期副作用的容忍度正在提高。

 “沒見過隔夜上30%的交易員，人生是不圓滿的。”昨日，眾多銀行間市場交易員如是感慨。

2013年6月20日，這個瘋狂的一天，足以載入中國銀行間市場史冊。當日，銀行間隔夜回購利率最高達到史無前例的30%，7天回購利率最高達到28%。在近年來很長時間裏，這兩項利率往往不到3%。

時值盛夏，在全國各地籠罩在高溫之際，銀行間市場同樣“高燒”不退。從5月中旬以來，中國銀行間市場資金利率逐步走高；進入6月份，資金面呈現高度緊張狀態，連日來資金利率不斷創下新高。甚至有傳言稱，有大型銀行出現資金違約，不過消息已被辟謠。

在分析人士看來，商業銀行年中考核、外匯佔款流入放緩、債市整頓規範，都與資金面緊繃不無關聯；而6月20日之所以如此瘋狂，緣于接連落空的貨幣寬鬆預期。

本週三召開的國務院常務會議宣佈：“把穩健的貨幣政策堅持住、發揮好，合理保持貨幣總量。”此語一錘定音，徹底澆滅了市場對央行“放水”的盼望。而央行也以堅持發行央票的實際行動，進一步表明瞭不放鬆的態度。

在眾多經濟學家看來，新一屆中央政府的政策思路是以改革為重點，通過改革調結構，這意味著對出臺短期刺激政策的意願減弱。儘管同樣重視經濟增長，但隨著政府對經濟下滑容忍度的提升，它對收緊流動性産生短期副作用的承受力也在不斷增強。

“錢荒”持續

昨日開盤，銀行間債券市場隔夜回購利率報10%，7天利率報12%，1個月利率報9%，均為歷史高位；盤中行情慘烈，隔夜回購一度成交在30%，7天回購利率最高達到28%，1個月利率跳漲至18%，均刷新了銀行間的歷史紀錄；截至收盤，隔夜、7天回購利率上行幅度逾300個基點，分別至11.65%和11.449%。

在銀行間同業拆借市場，同樣是“哀鴻遍野”。上午11點半公佈的上海銀行間同業拆放利率（Shibor）數據顯示，隔夜Shibor暴漲578.40個基點，升至13.4440%的歷史新高；7天利率上漲292.90個基點至11.0040%；1個月利率上漲178.40個基點至9.3990%。

一名資深的大行交易員向《第一財經日報》記者表示：“四處是借錢聲，資金價格一再衝破想像，做了這麼多年交易員，如此‘盛況’前所未有，市場幾乎失控了。”

值得注意的是，中長期Shibor亦顯著走高，顯示機構對未來資金面預期悲觀。其中，3個月利率上漲39.50個基點至5.8030%，6個月利率上漲13.93個基點至4.2425%。

受資金面拖累，昨日銀行間債券價格普遍大幅“跳水”，“大錢荒”還殃及了一級市場。僅在6月20日，就有4家發行人發佈公告，宣佈推遲或變更債券發行計劃。

“短端利率這麼高，沒法做交易，市場上哪找得到收益率10%的債券？”北京某債券私募經理告訴記者，“要麼忍痛買入，要麼主動去杠桿。”

市場預期的貨幣寬鬆未至，等來的卻是資金成本飆升，受此影響國內股市昨日再次大幅下挫，上證綜指收報2084.02點，跌2.77%。

昨日資金市場和股票市場均呈現少有的恐慌情緒，兩者既有聯繫也相互作用。在國內釋放流動性預期落空的同時，由於美聯儲主席伯南克最新發表講話勾勒出了退出QE（量化寬鬆）的時間表，再加上匯豐中國製造業PMI初值低於預期，都給金融市場造成了壓力。

“QE3退出預期升溫，導致資本從包括中國在內的新興市場經濟體撤出，抽緊了這些國家的資金面。”光大證券分析師徐高在其研究報告中稱。

事實上，資本外流、本幣貶值的壓力並非僅僅發生在中國，而是在很多新興市場經濟體都同步出現。5月以來，泰銖、印度盧比、韓元等貨幣都一改去年以來的走勢，開始對美元明顯貶值。

央行“反常”

到目前為止，這場“大錢荒”持續了足足一個月。在此期間，不僅資金面的緊張程度超出預期，央行的“反常”舉動，更是讓市場人士跌破眼鏡。

5月下旬，受外匯佔款流入減少、季節性財政稅款上繳和月末因素等影響，銀行間資金利率逐步走高。進入6月份，隨著端午節前商業銀行現金備付壓力上升，資金利率持續飆漲，隔夜Shibor逼近10%。

然而，出乎意料的是，央行並沒有施以援手，央票發行與正回購操作照做不誤，逆回購與短期流動性調節工具（SLO）依然停留在傳説階段，打破了市場關於央行節前“放水”的慣性期待。

節後，資金緊張格局一度有所緩和，但遲遲未見實質性改善，並且資金成本從本週二開始再次飆漲。和往常一樣，市場越緊張，就越是期盼央行出手。而作為一種姿態，央行在本週堅持央票發行，儘管兩次發行量不過20億元，但逆回購繼續引而不發。

申銀萬國最新分析認為，地量央票的繼續發行表明央行繼續堅持不放鬆信號，降息降準或者SLO等比較渺茫，尚不可過於期待。

不過，也有學者對當前的“錢荒”現象表達了一定的憂慮。

摩根大通中國首席經濟學家朱海斌就對本報表示，短期記憶體在央行的強硬態度人為製造流動性緊縮，並導致實體部門貸款利率走高的風險，從而為已然乏力的經濟活動雪上加霜。他建議，央行應該儘快再次引入逆回購操作，以安撫銀行間市場的恐慌。

“當前銀行間的最大問題不是缺少資金，而是機構太悲觀。要想扭轉悲觀預期，應當出臺降準措施，讓資金面告別失控狀態，這才真正符合穩健的貨幣政策要求。”資深市場人士劉植對記者説。

民生銀行金融市場部首席經濟學家李志強告訴記者，中國沒有一個市場化的將預期體現出來的平臺，市場不知道央行的意圖，央行不清楚市場的預期，這會導致預期的硬著陸。“央行或許只是希望把流動性收一收，沒想到讓市場措手不及。”

鐵血“糾偏”

在銀行間市場迎來歷史性的緊張格局之際，央行為何遲遲不肯“放水”？一些分析人士猜測，這或許反映了新一屆政府應對金融風險隱患的強硬姿態。

“我們認為對金融風險的控制是近期流動性收緊的主要原因。”高華證券中國宏觀經濟學家宋宇在研究報告中稱，預計此舉將導致短期內經濟增長面臨下行壓力，但新政的有利影響在於，這些改革舉措應該會降低系統性風險，並可能提高中國經濟潛在增速。

在華泰證券首席經濟學家劉煜輝看來，央行的意圖是打壓風險偏好，促使商業銀行以更加謹慎的方式管理資産負債表，特別是控制一些機構流動性錯配的風險。他認為，今年以來，商業銀行信用膨脹非常厲害，社會融資規模同比多增3萬億元，積累了越來越多的風險。

多位商業銀行人士向本報記者稱，近年來商業銀行表外業務及“影子銀行”迅速擴張，其所蘊藏的風險引發了決策層的關注，央行近期的舉動正是要對此進行調控。

“能明顯感覺到，對比之前的所作所為，此次央行出現明顯變化。”李志強説，“以前只要貨幣市場資金比較緊張，央行都會投放，熨平市場波動；這次央行有意讓資金成本往上走，希望資金能夠向實體經濟更有效率的方向流動。”

這一切猜測，在6月19日得到了佐證。當日，國務院總理李克強主持召開國務院常務會議，會議要求“引導信貸資金支援實體經濟，把穩健的貨幣政策堅持住、發揮好，合理保持貨幣總量”。這樣一來，近期高企的貨幣政策鬆動預期被徹底澆滅了。

正如民生證券研究院副院長管清友所言，從國務院最新表態來看，當前貨幣政策的基調是緊，堅持穩健、盤活存量、用好增量意味著頂住壓力繼續調結構，貨幣不會放水。

“市場以血的教訓適應了央行節奏，央行的鐵血‘糾偏’基本成功。”興業銀行首席經濟學家魯政委昨日評論稱，等到二季度末過去，銀行超額儲備金率將回歸常態，到7月中旬資金面有望鬆動。