8.8億元關聯並購為何大幅溢價 百洋醫藥回應監管問詢

百洋醫藥近期因大手筆關聯並購備受關注。此前5月，公司宣佈擬以現金收購上海百洋制藥股份有限公司（下稱“百洋制藥”）60.20%股權，交易金額為8.80億元。同時，因本次收購的交易對方包括百洋醫藥的控股股東及其控制的相關企業，本次交易構成關聯交易。值得一提的是，上述收購方案一經拋出便引發多方關注，百洋醫藥也于5月31日收到了深交所下發的關注函。

近日，百洋醫藥對關注函所涉及的收購方式、標的公司估值、業績承諾等問題進行了回復。《經濟參考報》記者注意到，本次交易以2023年12月31日為評估基準日，百洋制藥股東全部權益評估價值為16.37億元，較審計後合併口徑歸屬於母公司凈資産增值249.68%，大幅溢價，且較2022年6月30日評估結果9.96億元增長64.42%，估值大幅提升。

間接收購必要性引監管關注

公開資料顯示，百洋醫藥成立於2005年3月8日，于2021年6月30日登陸創業板，是專業的醫藥産品商業化平臺，公司主營業務是為醫藥産品生産企業提供行銷綜合服務，包括提供醫藥産品的品牌運營、批發配送及零售。

標的公司方面，百洋制藥成立於1999年10月10日，是一家從事中藥現代化和緩控釋製劑研發生産的醫藥製造企業，主要産品包括肝病領域獨家中成藥品種扶正化瘀，以緩控釋製劑技術為核心的二甲雙胍、硝苯地平、塞來昔布等産品。

值得注意的是，收購前，百洋醫藥集團有限公司（下稱“百洋集團”）同為百洋醫藥與百洋制藥控股股東，其中百洋集團持有百洋醫藥70.22%股權，百洋集團控制百洋制藥61.79%股權，直接或間接方式持有百洋制藥共60.20%的股權。

不僅如此，百洋醫藥與百洋制藥之間還持續存在關聯交易。據悉，百洋醫藥為百洋制藥奈達産品（二甲雙胍）的總代理，負責奈達産品在全國範圍內的銷售；同時，百洋醫藥還為上海黃海制藥有限責任公司（百洋制藥子公司）的扶正化瘀産品的零售渠道總代理，負責扶正化瘀産品的零售渠道銷售。

在此背景下，為豐富公司産品結構、延伸産業鏈佈局，百洋醫藥于2024年5月20日發佈《關於收購上海百洋制藥股份有限公司、青島百洋投資集團有限公司、青島百洋伊仁投資管理有限公司及北京百洋康合科技有限公司股權暨關聯交易的公告》（下稱“公告”），宣佈以8.80億元現金收購百洋制藥60.20%股權。

值得一提的是，百洋醫藥部分股權的收購方式並非直接從百洋制藥直接股東處收購，而是通過收購青島百洋投資集團有限公司（下稱“百洋投資”）、青島百洋伊仁投資管理有限公司（下稱“百洋伊仁”）、北京百洋康合科技有限公司（下稱“百洋康合”）的股權進而間接持有百洋制藥的股份。

其具體收購方案包括：以4.94億元收購百洋集團持有的百洋投資100%股權；以0.89億元收購百洋集團持有的百洋伊仁100%股權；以0.06億元收購百洋集團持有的百洋康合40%股權；分別以0.76億元、1.90億元、0.25億元收購，收購百洋集團持有的百洋制藥4.75%股權、青島匯鑄百洋健康産業投資基金（有限合夥）持有的百洋制藥11.92%股權、青島菩提永和投資管理中心（有限合夥）持有的百洋制藥1.55%股權。

本次交易完成後，百洋醫藥將控制百洋制藥61.79%股權，直接或間接方式持有百洋制藥共60.20%的股權，成為百洋制藥的控股股東。與此同時，百洋制藥、百洋投資、百洋伊仁及百洋康合（統稱為“標的公司”）將被納入百洋醫藥合併報表範圍。

不過，前述收購方式卻引發了監管質疑，在關注函中，深交所要求百洋醫藥“説明上述交易方案設置的原因，收購百洋投資、百洋伊仁、百洋康合股權的必要性，間接收購部分百洋制藥股份是否對收購價格産生影響及其影響金額。”

對此，百洋醫藥主要回復稱，百洋投資、百洋伊仁及百洋康合均為投資平臺，不從事具體生産銷售業務。本次交易前，百洋醫藥集團通過百洋投資、百洋伊仁及百洋康合持有百洋制藥股份，係百洋醫藥集團基於整合其投資架構、引入投資者及進行員工持股平臺激勵等原因所致。本次交易通過收購百洋投資、百洋伊仁、百洋康合的股權進而間接持有百洋制藥的股權，係基於公司對醫藥工業版塊業務及百洋制藥戰略發展整體佈局所考慮，具有必要性。

與此同時，根據百洋醫藥測算，通過收購百洋伊仁100%股權間接收購百洋制藥股份的交易價格和直接收購百洋制藥股份的價格基本一致；由於存在未清償債務，通過收購百洋投資及百洋康合間接收購百洋制藥的股份，百洋醫藥支付的交易對價分別低出直接收購上述公司所持百洋制藥股份的價格0.89億元、0.09億元，有利於降低上市公司短期債務支付的壓力，具有合理性。

本次估值較前次評估增長64%

除了收購方式，本次交易的收購估值亦引發監管關注。

根據公告披露，截至2023年12月31日，百洋制藥凈資産為4.76億元，合併口徑歸屬於母公司股東權益為4.68億元。本次交易以2023年12月31 日為基準日，對百洋制藥選用的估值方法為收益法和市場法，收益法評估的百洋制藥股東全部權益價值為16.37億元，較審計後合併口徑歸屬於母公司凈資産增值11.69億元，增值率為249.68%。

值得一提的是，2023年5月，百洋制藥曾通過向百洋集團等9名交易方換股吸收合併其合計持有的青島百洋制藥有限公司（下稱“青島百洋”）93.33%股權。根據上海科東資産評估有限公司出具的資産評估報告，以2022年6月30日為評估基準日，百洋制藥模擬合併青島百洋後的公司評估值為9.96億元，本次交易評估值較2022年6月30日的評估（統稱“前次評估”）增值6.41億元，評估值增長64.42%，對此，百洋醫藥解釋稱其主要由百洋制藥盈利水準增加、百洋制藥凈資産規模提升以及折現率調整導致。

在此情況下，深交所在關注函中要求百洋醫藥“結合百洋制藥的主營業務和市場地位、未來三年凈利潤承諾情況等主要財務情況，詳細説明其評估值較其賬面凈資産增值率較高的原因及合理性。”

對此，百洋醫藥回復稱，收益法以資産的預期收益為價值標準，收益法評估結果使企業的綜合盈利能力和綜合價值效應得以合理體現。隨著醫藥行業的市場需求持續增長，憑藉其産品的競爭優勢及長期的行業資源累積，百洋制藥未來業績預計將快速增長，未來年度的預計企業自由現金流相對較大且穩定增長，導致其折現計算的企業價值較賬面價值增值較多，因此收益法評估的企業價值較賬面凈資産增值較高。

與此同時，百洋醫藥還表示，本次評估，百洋制藥的PE水準較前次評估有所下降，其估值的上升主要係盈利能力上升所致，估值具有謹慎性及合理性；此外，本次交易標的的評估增長率、PE、PB均介於同行業相似案例最高值及最低值之間，和同行業相似案例的平均值不存在重大差異，經和同行業相似案例對比，本次估值具有合理性。

業績考核期後預測凈利潤下滑

此外，深交所還重點關注了百洋醫藥本次收購的業績承諾。

公告顯示，本次收購業績承諾期間為2024年、2025年和2026年，根據北京中同華資産評估有限公司出具的百洋制藥評估報告中對百洋制藥未來收益的預測及本次收購對價為基礎，百洋制藥及百洋集團承諾百洋制藥2024年度、2025年度和2026年度分別實現的經審計的扣除非經常性損益後歸屬母公司股東的凈利潤（下稱“承諾凈利潤”）不低於1.44億元、1.72億元、2.15億元。

業績補償的觸發條件約定，若百洋制藥發生以下情形之一的，百洋集團應當對百洋醫藥進行補償：百洋制藥2024年度的實際凈利潤未達到當年度承諾凈利潤的80%；百洋制藥業績承諾期內2025年度與2024年度的實際凈利潤合計數未達到該兩個年度承諾凈利潤合計數的80%；百洋制藥2026年度、2025年度與2024年度的實際凈利潤合計數未達到該三個年度承諾凈利潤合計數的100%。

值得一提的是，根據資産評估結果，百洋制藥2024年至2027年預測凈利潤分別為1.48億元、1.77億元、2.22億元、2.20億元，增長率分別為9.80%、19.79%、25.29%、-0.88%，也就是説，業績考核期屆滿後，百洋制藥預測凈利潤便出現下降。

這也引發了監管的高度重視，在關注函中，深交所要求百洋醫藥説明“百洋制藥2027年預測凈利潤同比下滑的具體原因，是否存在業績考核期屆滿後凈利潤大幅下滑的風險。”

對此，百洋醫藥回復稱，本次評估，基於謹慎性原則，在公司業務進入穩定期的階段，預測了研發費用的增長，導致了2027年預測凈利潤同比下降。但總體而言，2027年度及永續年度，百洋制藥的預測凈利潤水準和2026年度不存在重大差異，百洋制藥不存在業績考核期屆滿後凈利潤大幅下滑的風險。